苹果产业链投资逻辑解析
苹果产业链投资逻辑解析
1. 三重逻辑叠加共振，苹果有望迎来新⼀轮成长机遇
新品创新升级周期 + 全球10亿苹果存量⽤户换机潮 + 亲民的定价和良好的促销⼿段抢占华为⾼端机市场份额，三重逻辑叠加有望推动苹果迎来新⼀轮成长机遇；（1）新品创新升级周期：即将发⾏的iPhone12将有可能是近⼏年以来苹果⼿机创新升级最⼤的机型；（2）换机潮：⽬前苹果⼿机全球⽤户超过10亿，各机型分布情况来看，其中2015年的iPhone6系列⽤户占⽐14.41%，2016年的iPhone7系列占⽐18.41%，2017年的iPhone8系列占⽐20.66%，2018年的iPhoneX/Xs系列占⽐36.5%，2019年的iPhone11系列占⽐10%；也就是说持有2018年或更早之前机型的⽤户总占⽐达到90%，根据苹果⼿机4-5年的换机周期，意味着从2020年底-2022年将会迎来绝⼤部分⽼机型的换机⾼峰期。（3）抢占市场份额：华为在全球⾼端机出货量5000万台，⽽在芯⽚受限的情况下，华为⾼端芯⽚库存仅1000万台，预计苹果将通过较为亲民的定价以及通过以旧换新和分期免息等促销⼿段抢占华为退出⾼端机后的市场份额。
2. ⼿机链和智能可穿戴设备链寻投资机会
（1）⼿机链：受疫情影响今年全球⼿机出货量预计将会继续下滑10%，苹果⼿机今年出货量预计1.9亿台+，同⽐基本持平，随着iPhone12的即将来临，在三重逻辑的推动下，市场预期明年苹果⼿机出货量
将有望达到2.2亿台，增幅10-20%，在苹果⼿机产业链中，既能够充分受益⼿机出货量增长，也能够卡位技术创新升级环节的公司，有望迎来双重受益，建议关注鹏⿍控股：深度绑定苹果，既受益⼿机出货量增长，同时其主要产品软板和主板也有望跟随苹果⼿机技术升级迎来价值量的提升；建议关注蓝思科技：⼤客户苹果，受益⼿机出货量增长。
（2）智能可穿戴设备链：近两年以来，以Airpods和iWatch为代表的智能可穿戴设备成长迅速，也越来越值得重视；Airpods⽅⾯，去年苹果Airpods总出货量近6000万台，今年预计出货量将能够超过9000万台，增长50%，明年预计出货量将有望超过1.2亿台，增幅有望继续保持40%的⽔平；iWatch⽅⾯，去年苹果iWatch出货量3070万台，增长30%，明年预计出货量将有望达4500万台以上，保持20-30%增速⽔平；在智能可穿戴设备⽅⾯，继续重点关注⽴讯精密：深度受益苹果Airpods⾼增长以及iWatch⾼增长与代⼯份额的提升以及未来潜在的iPhone组装代⼯业务；继续重点关注歌尔股份：深度受益苹果Airpods⾼增长与份额提升以及安卓端TWS与智能⼿表的⾼增长以及VR/AR产业的⾼增长。
苹果新机与智能可穿戴设备带动产业链发展
通过梳理苹果⼿机、⽆线⽿机、智能⼿表等三⼤主要产品线的发展情况，对于苹果供应链⽽⾔，我们认为新款iPhone的创新升级以及智能可穿戴设备的⾼速增长，是苹果产业链相关重点公司业绩持续成
长的关键因素；在苹果新品拉货以及智能可穿戴设备⾼增长的带动下，看好供应链相关重点龙头公司2020Q4-2021年迎来业绩的稳健快速增长。
⼀、⼿机链：三重逻辑叠加，看好新iPhone市场前景
1. 苹果⾸款5G⼿机，迎来较⼤创新升级
苹果将于今年⼗⽉中旬发布全新的iPhone12系列⼿机，从⽬前的信息来看，iPhone12的创新升级可能会是近⼏年以来苹果⼿机中最⼤的；从主要的创新点来看，主要包括功能创新、系统升级以及外观创新等三⽅⾯。
1）功能创新：从新款的iPhone12来看，最⼤的创新升级点主要还是在于全系列5G的升级，⾸次采⽤⾼通5G芯⽚，作为苹果⾸款5G⼿机，iPhone12⽬前被部分⼈⼠称为苹果史上最重磅的机型之⼀；除5G之外，光学摄像头升级也是⼀个重要⽅⾯，Pro系机型新增后置ToF镜头。
2）系统升级：全新的5nm A14芯⽚性能将会有明显提升，以及iOS 14⽣态系统增强，⼩组件叠放、App资源库、Siri AI 程度提升等将为iPhone 12带来更好的⽤户体验。
3）外观创新：本次iPhone12相对于近⼏年的机型来说，将迎来较⼤的外观变化，预计iPhone 12将回归iPhone 4的经典直⾓边框设计。
从本次iPhone12的创新升级点5G、光学、OLED等这⼏个主要的环节来看，A股电⼦⼚商直接参与这些环节⾮常稀少，受益或不明显，我们或许只能从主板、软板、LCP天线、摄像头模组等⼀些与之相配套的领域去寻投资机会。
2. 下降多年后，iPhone12有望带动换机周期来临
从苹果⼿机过去⼗多年的销量数据来看，⾃2007年⾸次发布iPhone以来，2007年⾄2015年是苹果⼿机销量⾼速成长的
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从苹果⼿机过去⼗多年的销量数据来看，⾃2007年⾸次发布iPhone以来，2007年⾄2015年是苹果⼿机销量⾼速成长的时期，⼿机销量从⼏百万台快速增长⾄2015年的最⾼2.3亿台，2015年的iPhone6是苹果史上最⾼销量的机型；然⽽在2015年之后，随着苹果新机创新⼒不⾜、价格过⾼以及国内⼏⼤主要⼿机品牌的陆续崛起，2015年苹果销量见顶之后开始逐年⾛低，2019年苹果⼿机出货量仅1.9亿多部，相较于2015年的最⾼点下降16.5%；受疫情影响今年全球⼿机出货量预计将会继续下滑10%，苹果⼿机今年出货量预计1.9亿台+，与去年基本持平。
⽬前苹果⼿机全球存量⽤户超过10亿，从各机型占⽐分布情况来看，其中2015年的iPhone6系列占⽐14.41%，2016年的iPhone7系列占⽐18.41%，2017年的iPhone8系列占⽐20.66%，2018年的iPhoneX/Xs系列占⽐36.5%，2019年的iPhone11系列占⽐10%，也就是说⽬前持有2017年或之前的
机型⽤户总占⽐达53.48%，持有2018年或之前的机型⽤户总占⽐⾼达90%。玛雅失落文明
换机需求有望于iPhone12开始逐渐爆发；根据苹果公司统计，iPhone全球活跃⽤户已超10亿，⽽在去年买⼊iPhone11系列的⽤户仅占⽐10%，绝⼤部分都是2015-2019年的机型，⽬前iPhone的平均使⽤年限为4-5年，意味着2020年底开始到2022年将会有⼤量的⽤户迎来换机，换机需求是苹果⼿机销售的⼀⼤重要驱动⼒，有望驱动未来⼏年苹果⼿机在连续5年出货量下降之后重回正增长。
3. 亲民定价与良好促销抢占市场份额
狼人杀规则苹果战略升级，从之前的主打⾼端市场转向中⾼端市场并⾏，从苹果最近的产品线来看，已经不再仅仅只是过往的⾼端⼿机，⽽是采取从⾼端到中⾼端并⾏的策略，价格线也更为全⾯；另外从营销模式来看，苹果也开始采⽤良好的促销⼿段，包括以旧换新、分期免息等，良好的促销⽅式也带来了较好的销售增长。另⼀⽅⾯，随着今年美国继续加重对华为的打压限制，华为⾼端芯⽚⾯临短缺，⽬前华为全球⾼端⼿机出货量5000万台，⽽在芯⽚受限的情况下，⾼端芯⽚库存仅1000万台，在美国⽅⾯若是继续不放开对华为供应的情况下，意味着明年全球⾼端机市场将会有4000万台的空缺，在⾼端机型市场可能会有部分⽤户转向苹果，预计苹果将会通过较为亲民的定价与良好的促销⽅式抢占⾼端机市场份额。
综合苹果新品创新升级周期来临、庞⼤存量⽤户换机潮以及抢占市场份额等三⼤主要逻辑驱动，市场
对iPhone12未来出货量增长较为乐观，预期明年苹果⼿机出货量将有望达到2.2亿台，增幅10-20%；建议可重点关注既受益于苹果⼿机出货量增长，⼜同时能够受益技术创新升级的供应链公司。
⼿机链：建议重点关注鹏⿍控股、蓝思科技
1. 鹏⿍控股：受益iPhone出货量增长与产品升级
iPhone创新升级周期来临，鹏⿍将确定性受益：
1）业务占⽐⾼；鹏⿍控股70%业务来⾃于苹果公司，其中iPhone业务占⽐⾼达50%，是A股⾥⾯与苹果公司关系最紧密的公司之⼀，随着新品⼿机出货量的增长，鹏⿍作为核⼼供应商，也将迎来增长。
2）产品有望迎来增量升级；iPhone12由于有5G、摄像头ToF、OLED等功能的升级，FPC作为各项功能与主板相连接的必备产品，基本上只要有新功能增加，就需要⽤到增量的FPC作为连接，预计FPC单机增量和价值量将会有10%左右的提升。
3）在苹果产品中份额仍有提升空间；⽬前鹏⿍产品在苹果系中市场份额占⽐在25-30%，⽇系⼚商占⽐仍有40%，随着⽇系⼚商的逐渐收缩，鹏⿍的份额仍将会有提升的空间。
4）智能可穿戴设备也将贡献增量；除iPhone外，AirPods、Apple Watch、iPad、VRAR等智能穿戴设备也需要⽤到⼤量的鹏⿍产品，随着苹果智能可穿戴设备的⾼增长，也将贡献⼀定的增量。
2019年鹏⿍控股营收266.15亿元，净利润29.25亿，同⽐增长5.54%，（2019年底公司关闭了⼀家亏损的⼦公司，做了2.1亿的资产减值，意味着公司实际的净利润有31.35亿）， 2020年预计公司净利润增幅10-20%，则预计今年公司净利润在35-37亿之间，对应公司今年动态估值在36倍左右。
从明年开始，⼀⽅⾯受益苹果⼿机出货量增长，预计10-20%增幅，另⼀⽅⾯公司在产品增量升级⽅⾯，预计将能有10%左右的提升，且各类智能可穿戴设备的⾼增长也有望贡献⼀定的增量，预计明年鹏⿍业绩增速有望达25-30%，预计实现净利润45-48亿元，则对应公司明年估值在28倍。公司整体估值⽔平不⾼，业绩稳健增长也具备⼀定的确定性，建议可以保持重点关注。
2. 蓝思科技：受益⼿机复苏增长与估值优势
2. 蓝思科技：受益⼿机复苏增长与估值优势
蓝思科技在2019年和2020年期间业绩实现了爆发式⾼增长，两年业绩⾼增长的主要原因在于：
1）公司新产品的⼤规模商⽤带动产品出货量增长和价值量⼤幅提升；2018-2020年是智能⼿机外观件创新的⼤年，主要表现在⼿机从⾦属外壳⼤规模转向玻璃外壳，这是⼿机外观⼀个⽐较⼤的变⾰，另外玻璃外壳⼯艺上也在不断升级，从2D玻璃开始转向3D甚⾄3.5D玻璃，玻璃镀膜、上⾊、热弯等⼀系列⼯艺⼤幅提升了单机价值量；所以这两三年⼿机外观件的变化升级是导致蓝思这两年业绩爆发增长的第⼀⼤主要原因。
2）公司市场份额⼤幅提升；近两三年公司及时准确快速的抓住了智能⼿机外观件变⾰升级的历史机遇，市场份额从过去的30%+提升到了今年的70%+，市占率⼤幅度提升是公司业绩爆发的第⼆⼤主要原因。
3）公司内部经营管理的优化和改善带动公司盈利能⼒的提升；随着公司内部⼯⼚产能利⽤率的提升、规模效应的逐步体现以及管理的改善，公司盈利能⼒明显提升。
展望明年蓝思的业绩增长点：
1）受益⾏业整体出货量的增长，预计明年苹果iPhone将会有10-20%的增长，整体⼿机出货量将会有10%+的增长
2）主要⼦公司扭亏为盈或减亏，2020上半年公司⼦公司东莞蓝思、越南蓝思较去年同期扭亏为盈，蓝思精密⼤幅减亏，蓝思智控基本⾯迎来向上拐点，⼏⼤主要⼦公司的扭亏或减亏也将贡献⼀定的增量。
从蓝思明年业绩增长来看，我们认为公司产品ASP和公司市场份额⽅⾯已经很难再继续提升，⾼增长的动能很难再继续持续，从公司本部来看，先不考虑可成的因素，明年受益⾏业整体出货量增长与⼦公司的扭亏，预计明年公司净利润增速20%左右，对应明年动态估值在20倍出头，综合考虑公司整体估值⽔平不⾼以及新收购的可成可能存在超预期的因素，建议可以保持重点关注。
⼆、智能可穿戴链：继续保持⾼速成长
1. Airpods仍处于快速成长中，iPhone取消有线⽿机将进⼀步打开AirPods增长空间
根据Counterpoint数据，2017-2019年苹果AirPods出货量分别为1400、3500、6000万副，年复合增长率⾼达107%，⽬前Airpods仍占据全球TWS市场⼀半的份额。过去三年Airpods出货量的⾼增长已经充分证明这是⼀项获⽤户深度认可和喜欢的产品，预计苹果将继续采取措施提升Airpods销量，主要表现在：⼀是从iPhone 12起苹果将取消随机附赠有线⽿机，⼆是推出返校季促销，购买 Mac或 iPad将赠送 AirPods，将进⼀步打开 AirPods 的增长空间；2019年AirPods 出货量6000万副，预计2020年AirPods出货量可超9000万副，2021年有望超1.2亿副，⽽从中长期的出货量天花板来看，Airpods每年出货量最终有望达到接近苹果⼿机出货量的规模，今年9000万副的出货量相较于中长期近2亿副的出货量来看，仍具备较⼤的成长空间。
dnf白金徽章怎么镶嵌2. Airpods产业链：代⼯制造环节受益最⼤
根据对AirPods2的成本拆分以及相关供应商来看，OEM制造代⼯环节价值量最⼤，最⾼单台可达90美⾦，其他环节价值量较⼩或者国内⼚商受益不明显，重点关注制造代⼯龙头⽴讯精密和歌尔股份。
从Airpods代⼯份额变化来看，如下图，最早在2018年苹果Airpods代⼯商总共有三家，⽴讯精密占⽐
近50%、台湾英业达占⽐40%以及歌尔股份占⽐10%多，由于英业达良率达不到要求，2019年其份额急剧下滑，⽽与之相反的是⽴讯精密份额继续上升，接近70%，歌尔股份份额也上升，达到20%多；2020年和2021年之后，预计英业达将会彻底出局，市场份额⽅⾯，⽴讯将会⼩幅下滑，最终份额可能会是在55-60%的⽔平，歌尔股份的份额则是每年上升，最终份额可能会是在40-45%的⽔平。
智能可穿戴链：建议重点关注⽴讯精密、歌尔股份
1. ⽴讯精密：⼤陆电⼦制造龙头，业务对外拓展性强
⽴讯精密超过⼀半以上的业务来⾃苹果，其中来⾃Airpods和iwatch两⼤穿戴产品收⼊占⽐超过50%，iPhone⼿机业务收⼊占⽐10%+，也是A股⾥⾯深度绑定苹果的⼚商之⼀。企业信息搜索软件
从今年业绩来看：
今年公司业绩⾼增长主要受益Airpods出货量的⾼增长，⽴讯依然是最受益Airpods产业⾼速成长的公司，今年份额60%+，预计公司Airpods出货量5500-6000万台，贡献营收400-500亿规模，是今年最主要增长点；公司Q3单季度净利润接近20亿规模，预计Q4净利润有望达到近30亿规模，预计今年全年公司净利润75亿左右，55-60%增幅，则对应公司当前估值在52倍左右。
从明年业绩增长来看：
1）作为苹果Airpods主要制造代⼯商，虽然份额可能会⼩幅下降，但依旧会是份额占⽐55-60%的第⼀⼤制造代⼯商；若明年Airpods出货量达1.2亿副，则⽴讯出货量有望超7000万副，为明年贡献超过500亿营收规模，依旧是明年业绩增长的主要驱动⼒。
2）今年成功切⼊苹果iwatch制造代⼯商，且份额不断提升，预计明年⽴讯在iwatch中的份额有望达40%，贡献超200亿的营收规模，是明年业绩增长的重要动⼒。
3）正在准备切⼊苹果⼿机的制造代⼯业务，在收购纬创之后，⽴讯随时准备切⼊苹果⼿机的代⼯业务，明年来看有望获得5-10%的份额，该业务虽然短期内不⼀定能贡献盈利，但中长期的空间会更⼤。
⽴讯从电⼦零组件业务起家，不断地拓展Airpods、iwatch、iPhone等业务的制造代⼯，业务对外拓展能⼒⾮常强，全球消费电⼦市场巨⼤，公司消费电⼦业务也仍存在较⼤发展空间，综合来看公司明年业绩继续保持30%+的较⾼增长是可以预期的，净利润规模有望达百亿元级别，对应公司明年的估值在35-40倍，公司依旧是电⼦板块最稳健的标配品种。
2. 歌尔股份：⼤陆电⼦制造龙头，TWS+VR驱动业绩⾼增长
歌尔股份当前“零件+成品”协同发展战略，零部件主要包括声学器件、光学器件和微电⼦等，成品主要包括TWS、VRAR、智能⼿表等产品；其中TWS⽿机和VR是公司近⼏年最主要的成长产品线。
TWS⽅⾯：歌尔受益苹果Airpods出货量⾼增长与市场份额提升；歌尔在苹果Airpods代⼯份额呈现持续提升的趋势，从18年的10%+已经提升⾄当前的35-40%左右，预计明年份额会在40-45%之间；在产线⽅⾯，⽬前公司Airpods产线总共14条，已全部运⾏，产能利⽤率超过80%，Airpods Pro产线总共7条，今年年中开始发货，4条已经达到良率⽬标，3条还在爬坡；出货量⽅⾯，去年公司出货1300万副，今年出货量有望超3000万副，同⽐增长130%，⽽从明年来看，出货量有望超过5000万副，继续保持⾼增长。
VR⽅⾯：VR今年开启⾼成长，未来⼏年有望达到TWS营收规模体量；公司的VR产品主要客户包括索尼、Oculus、华为、⾼通等⼤客户，占据全球中⾼端VRAR市场七成的市场份额；去年VR产品没有起量，今年得益于⼤客户Oculus发布的VR⼀体机出货量⼤增，今年公司VR业务发展超预期，全年出货量有望超过300万台，贡献70亿营收规模，是今年下半年业绩增长的另⼀个重要驱动⼒；⽽从中长期来看，公司VR业务未来⼏年有望做到2000万台以上的规模，相对于今年的300万台的规模还会有⾮常⼤的成长空间。
从今年业绩来看：
今年受益于TWS和VR业务的爆发，公司今年业绩确定性⾼增长，尤其是下半年随着VR的⼤批量出货和TWS良率提升，下半年业绩出现了明显的加速，Q3单季度公司净利润接近10亿级别，Q3单季度同
⽐⼤增116%，环⽐⼤增105%，加速明显。下半年是公司旺季，Q4 Pro版本预计能开始扭亏为盈，Q4业绩预计也将会不错，预计公司今年全年净利润26-27亿左右，同⽐增长超过100%，对于今年动态估值在50倍。
从明年业绩来看：
1. 精密零组件业务：公司精密零组件业务占总营收30%，得益于公司“零件+整机”战略布局，整机带动零件，零件⽀撑整机，整机零件互相拉动，在TWS⽿机快速增长的拉动效应下，部分零组件产品也将保持较快成长；公司精密零组件业务在5G换机拉动⼿机市场重回增长以及各类智能可穿戴设备继续⾼增长的拉动效应下，预计未来公司精密零组件业务能维持15%+的平稳较快增长。预计公司精密零组件业务2020-2021年实现营收分别达122亿、142亿。
2. 智能声学整机业务：公司智能声学整机业务占总营收42%，是公司第⼀⼤业务， TWS⽆线⽿机的⾼增长依旧会是明年业绩增长的最主要动⼒，其中Airpods⽅⾯，明年普通版增速有可能放缓，Pro版公司今年6⽉开始切⼊，经过⼀个季
年业绩增长的最主要动⼒，其中Airpods⽅⾯，明年普通版增速有可能放缓，Pro版公司今年6⽉开始切⼊，经过⼀个季度时间的产能爬坡和良率提升后，份额提升⾄40%左右，Pro版将会是公司明年业绩增长的主要驱动⼒；另外安卓TWS ⽅⾯，明年也有望重回⾼增长，安卓TWS市场也⾮常值得重视，
预计明年也能够为公司带来不⼩的增量。从今年下半年开始随着歌尔供货占⽐的提升、Pro款产品开始供货以及产线良率的进⼀步优化，声学整机板块将贡献驱动歌尔股份营收与净利润实现快速增长；预计2020-2021年公司智能声学整机业务实现营收分别达250亿、375亿。
3. 智能硬件业务：公司智能硬件业务主要包括VR/AR产品、智能⼿表/⼿环以及娱乐交互设备（游戏机配件）三部分，公司智能硬件业务长期的前景⾮常好，也能为公司打开长期的想象空间，但中短期周期内变化相对较⼤，预测也相对较难，基本取决于⼤客户的产品能否出现爆款，若市场出现爆款产品或者技术突破，则该业务营收有望快速扩张；估计明年该业务依旧还是取决于智能⼿表和VR的表现，其中VR业务继续保持⾼增长的可能性⽐较⼤，预计2020-2021年公司智能硬件业务实现营收分别达105亿、130亿。绕口令大全超级难
歌尔股份深度受益全球智能可穿戴设备产业的⾼速成长，同时随着公司内部管理的改善和规模效应的提升，预计公司内部盈利能⼒⽅⾯仍将会有继续改善提升的空间，公司利润端增速有望持续好于营收端增速；受益于TWS、VR以及精密零组件等的⾼速成长，预计明年公司营收端有望达到650亿规模，利润端有望超过40亿规模，业绩继续保持较⾼增长，对应明年估值在30倍出头；作为电⼦板块兼具稳健与弹性的优质标的，建议可以保持重点关注，逢低配置。
板块相关个股主要风险点：
1）全球疫情再次反弹或爆发，若疫情⼤规模蔓延会影响全球经济复苏进⽽也会影响消费电⼦产品的正常销售。
2）中美贸易摩擦进⼀步恶化。原创主线投资

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