AI 增收+业绩反转，推荐游戏、版权赛道
AGI （通用人工智能）专题之四
► 复盘2013-2015TMT 行情，第二波领跑标的均有强
业绩支持
我们认为当下和2013年存在相似之处：1）新一轮产业革命即将开始，供给端陆续回暖，公司业绩即将开启反转；2）应用层表现抢眼，传媒行业涨幅领先，游戏、数字媒体主题指数抢跑。回顾十年前移动互联网带动的TMT 行情，涨幅领先的传媒企业本身有业绩兑现验证的支持。
► 大模型逐渐基础设施化，应用层需要寻场景和
用户的不可复制性
海内外大模型陆续发布，考虑到OpenAI 本身不对国内开放，我们认为国产替代有望实现大规模ToC 落地，大模型最终会成为新时期的基础设施。参考移动互联网时期C 端应用对市场的刺激，我们认为相比模型层，应用层的想象空间更大，海外映射后复刻速度也更快，变现也更加迅猛直观，能够看到业绩增量。但应用层本身不存在技术壁垒，因此玩法能够被轻易复刻，真正重要的是场景、用户的不可复制性，这意味着各赛道龙头的原有壁垒依然坚挺。
► 挖掘有AI 增收逻辑和业绩支撑的赛道，首推游戏、版权等
AI 技术带来的降本增效将会同质化，我们试图寻能够切实通过AI 实现增收的业务场景：1）AI 提升游戏互动性，新技术将带来游戏新玩法、新付费点，进而带来增量市场。2）贩卖数据版权：多模态大模型的训练数据集需要海量优质原创数据，影视、出版、阅读等视频/文本版权商将成为面向大模型厂商的“卖水人”。
受商誉、前期监管政策收紧影响，板块长期低估、低配，主力标的的筹码压力小。游戏、影视公司业绩本身对供给数量及节奏极度敏感，2023年起内容监管逐步缓和，行业来到了业绩修复的转折点，兼具AI 赋能逻辑及业绩兑现能力。
► 投资建议：
关注两条主线：1）AI 赋能创作，前期降本增效，后期通过新付费点增收，重点推荐游戏及影视赛道，2023年业绩面亦乐观，受益标的包括三七互娱、、电魂网络、游族网络、光线传媒、华策影视。2）版权方售卖稀缺数据给大模型厂商用作训练，影视、出版均明确受益，受益标的包括捷成股份、上海电影、中国科传、中文在线、光线传媒、华策影视。（受益标的存在题材交叉）
风险提示
国产大模型落地效果不及预期风险； AI 产品道德及监管风险。
2023年04月18日
证券研究报告|行业动态报告
正文目录
1. AI革命对标移动互联网浪潮，传媒有望继续领跑 (3)
1.1. 复盘2013-2015，应用层引领移动互联网产业链的主升浪 (3)
1.2. AI驱动传媒板块估值修复，长期逻辑仍是去伪存真 (6)
2. AI带来可预见的增收空间，内容产业最先引爆增量 (9)
2.1. 回顾第一轮应用变现：成熟产品对AI的复制粘贴 (9)
2.2. 第二轮正启动： GPT内部“小程序”带来新的付费点 (10)
2.3. 新技术带来新的商业模式，内容产业直接受益 (12)
3. 投资建议 (15)
4. 风险提示 (16)
图表目录
图1 2012-2015TMT各子行业走势 (3)
图2 2012-2015TMT各子行业走势 (3)
图3智能手机渗透率 (4)
图4 中国智能手机出货量 (4)
图5手游市场规模增速在2015年达到峰值 (5)
图6 端游市场规模（亿元）在手游崛起后表现平淡 (5)
图7 2013.1-2013.9部分标的涨幅及净利润增速 (5)
关于水的古诗图8 2014年净利润增速前十的传媒公司涨跌幅情况 (6)中考满分是多少
图9 TMT子行业当前估值分位 (7)
图10 传媒子行业当前估值分位 (7)
图11接入必应后搜索量飙升 (9)
一升是多少斤图12 用户输入健美运动员姓名后出现健身补剂广告 (9)
图13 GPT能够调用多个插件在一段输出内同时解决用户的生活化问题 (10)
图14 商店目前已有的插件主要为电商、出行、订餐、资讯等 (11)
图15 自制一个“代办清单”插件流程只需要三分钟，代码生成、身份验证、交互等工作由GPT完成 (11)
图16主流大模型数据集来源可分为六类 (13)
图17 各类数据来源大小 (13)
图18 游戏制作中涉及的每项流程都可能接入生成 AI 模型 (14)
图19网易《逆水寒》手游NPC内嵌AI模型 (15)
图20 日本推理游戏嵌入AI模型 (15)
图21 版号恢复以来游戏行业版号及开测情况 (15)
1. AI革命对标移动互联网浪潮，传媒有望继续领跑
1.1.复盘2013-2015，应用层引领移动互联网产业链的主升浪
回顾十年前移动互联网带动的TMT行情，应用层表现抢眼，传媒行业涨幅领先。于小卉
2012年起，得益于3G移动网络的部署和智能手机的推广，移动互联网逐步进入高
速发展乃至成熟阶段，产业链从上游设备到中游运营再到下游应用均受益。各大厂商
纷纷推出手机应用商店和触摸屏手机，智能手机渗透率快速提升、出货量翻倍增长，
手机游戏、移动视频和社交软件等下游应用生态繁荣，为期三年的TMT行情开始，
其中以传媒、计算机为代表的应用层最早反应、涨幅领先。
图1 2012-2015TMT各子行业走势
我们回顾2013-2015的传媒行情，将其划分为两个阶段：
图2 2012-2015TMT各子行业走势
1）2013.1-2013.9：多因素叠加驱动第一轮上涨，网游、数字媒体为主要题材。
①智能手机渗透率提升，推动移动App普及，应用层增量市场出现
随着智能手机渗透率的显著提升，移动互联网迎来了前所未有的发展机遇。各类
移动App内容与应用层出不穷，涵盖手游、长视频、短视频，以及社交、电商、购
物、本地生活等方面，丰富了人们的日常生活，从本质上改变了人们的生活，新的商
业模式和应用场景带来了巨大的增量市场。
图3智能手机渗透率图4 中国智能手机出货量
手游市场在硬件迭代推动下规模快速增长至千亿级。智能手机低端化与普及化带现在那个牌子的奶粉好
来高速增长新用户流量，进而不断催生出千万活跃用户量级的手游产品，产品玩法与
社交黏性大大增加，优秀作品在用户活跃与留存上获得极佳的数据反馈。相比端游与
页游产品，手游付费回馈爽快直接，盈利模式清晰化且ARPU值明显提高。因此除
已有手游产品与研发资力外，传统端游页游公司与人才海量涌入手游市场。
图5手游市场规模增速在2015年达到峰值图6 端游市场规模（亿元）在手游崛起后表现平淡
此外，社交应用得到快速普及，电商、购物、本地生活等应用也得到了空前的发
展。电商巨头如淘宝、京东在移动互联网的助力下迅速崛起，为用户提供了便捷的线
上购物体验。同时，O2O（线上到线下）模式的兴起，让美团、大众点评等本地生
活服务平台成为人们日常生活中不可或缺的一部分。移动支付的普及，如支付宝、微
信支付等，进一步简化了交易流程，使得移动购物和生活服务更加便捷。
②主板IPO暂停，创业板及次新股受青睐
2012年11月IPO暂停，12月证监会下发《关于做好首次公开发行股票公司
2012年度财务报告专项检查工作的通知》，直至2013年12月得以重启。资本市场
山西省太原市邮编供给大幅收缩，市场转向挖掘创业板及次新股投资机会。我们梳理得出传媒子行业如
出版、营销、游戏、影视等主要标的均为2010年前后上市，华谊兄弟、华策影视、
中青宝、蓝光标、光线传媒也在两年内登陆创业板。我们梳理2013.1-2013.9传媒
板块涨幅前十标的，一半来自创业板。
③内容监管政策放松，供给端爆款频现，业绩稳步兑现
2011年年底十七届七中全会发布《关于文化体制的若干意见》，延续此前文化体
制改革对文化领域的支持力度，2012年年底《泰囧》等有代表性的影视作品上映，
2013年畅销手游《我叫MT Online》等流水破千万，文化市场高度繁荣。受益于产
品供给修复，传媒板块公司快速实现业绩兑现，多家企业净利润同比增速超过50%，
股价涨幅因此受提振。
图7 2013.1-2013.9部分标的涨幅及净利润增速
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