【国企并购】国资收购上市公司3个典型案例研究
【国企并购】国资收购上市公司3个典型案例研究
⼀、事件背景
2018年年初⾄今，我国A股市场已经有⾄少22家上市公司，向国资企业⼤⽐例转让了股权或控制权，A股市场频频出现国资企业扫货的案例。种种迹象表明，国资通过“买壳”成为上市公司控股⼤股东的步伐，已在陡然加快。
国资企业收购上市公司股权，是国资企业落实《国企改⾰“双百⾏动”⼯作⽅案》的重要措施，有助于国资企业借助资本市场平台实现国有资产的升值保值，体现了我国国有经济和民营经济共同促进、共同发展的特点，有利于上市公司实现优化组合。
⼆、重点案例分析
为更好的研究近期国资买壳的交易⽅案，及后续整合及资本运作情况，我们按照以下标准，挑选了相关案例进⾏重点研究：
1、收购⽅的实际控制⼈为国务院或省级国资委；
2、剔除构成借壳上市的案例；
3、优先选择收购时点在2017年的案例，⾥边充分了解收购完成后上市公司的整合及资本运作过程；
4、优先选择交易⽅案、整合⽅案、资本运作⽅案具有⼀定特点的研究案例。
通过上述标准，我们筛选出以下3个案例，进⾏重点讨论。具体情况如下：
1、冀东⽔泥（股票代码 000401）
交易概况：
1、2016年5⽉13⽇⾦隅集团通过增资扩股及股权转让的⽅式取得了上市公司控股股东冀东集团的控制权。变更前，上市公司控股股东为冀东集团，实际控制⼈为唐⼭国资委：变更后，上市公司控股股东为冀东集团（冀东集团的控股股东变更为⾦隅集团），实际控制⼈为北京国资委。
2、2017年12⽉29⽇，公司推出与⾦隅股份组建合资公司的重组⽅案：⾦隅集团以10家公司的股权出资、冀东⽔泥以20家公司的股权出资，共同组建合资公司，并由冀东⽔泥拥有合资公司控制权。
交易亮点：
1、收购阶段：⾦隅集团选择上市公司时，选择了具有协同效应的冀东⽔泥，便于后续的整合。
2、收购阶段：收购⽅式为通过增资及股权转让的⽅式收购控股股东的控制权，⽽⾮直接购买控股股东所持的上市公司股权。若证监会未能豁免全⾯要约义务，则增资款可⽤于要约收购：若取得了豁免，增资款可⽤于⽀持控股股东冀东集团其他⾮上市业务。
3、整合阶段：⾦隅集团将以冀东⽔泥作为旗下唯⼀的⽔泥业务平台，陆续将⾦隅集团的⽔泥业务注⼊，实现企业整合。
4、整合阶段：为便于加快审核，本次交易未采⽤发⾏股份购买资产的⽅式，⽽选择合资组建公司的⽅式。
2、曲江⽂旅（股票代码 600706）
交易概况：
1、2017年6⽉29⽇，华侨城通过增资扩股的⽅式取得了上市公司控股股东曲江旅投的控制权。变更前，上市公司控股
1、2017年6⽉29⽇，华侨城通过增资扩股的⽅式取得了上市公司控股股东曲江旅投的控制权。变更前，上市公司控股股东为曲江旅投，实际控制⼈为西安曲江新区管委会：变更后，上市公司控股股东为曲江旅投曲江旅投间接控股股东变更为华侨城），实际控制⼈变更为国务院国资委
2、2017年6⽉19⽇，华侨城与西安⼈民政府签订战略合作协议，将在西安投资2380亿元，打造多个⽂化旅游地标
3、2018年6⽉21⽇，曲江旅投发布增持股份公告，拟增持公司1．5％－2％的股份。
交易亮点：
1、收购阶段：华侨城选择上市公司时，选择了具有协同效应的曲江⽂旅，便于后续的整合wps页面设置
2、收购阶段：收购⽅式为通过增资扩股的⽅式收购控股股东的控制权，⽽⾮直接购买控股股东所持的上市公司股权，增资款可⽤于⽀付要约收购对价及增持上市公司股份。桌面图标有小箭头
3、收购阶段：通过集合竞价增持上市公司股份，计划进⼀步增强华侨城的控制权
4、整合阶段：华侨城后续将在西安落地多个⽂旅项⽬，将很可能通过曲江⽂旅具体执⾏，发挥双⽅的协同效应。
3、宜安科技（股票代码 300328）
交易概况：
1、2018年5⽉3⽇上市公司原控股股东宜安实业将其持有的上市公司9．78％的股权转让给株洲国投，并将其持有上市公司7．33％股权对应的表决权委托给株洲国
投。上述变更完成后，株洲国投拥有上市公司表决权27．97％，为上市公司控股股东，株洲市国资委成为上市公司实际控制⼈。
2、2018年8⽉17⽇，宜安科技与株洲国投签署协议，拟合资设⽴株洲宜安新材料研发有限公司，主营业务为纳⽶材料、液态⾦属等材料的研发⽣产销售。
交易亮点：
1、收购阶段：采⽤股权转让＋表决权委托的⽅式进⾏，降低了收购成本。
2、整合阶段在株洲当地设⽴合资公司，引导上市公司在株洲当地投资项⽬与株洲“中国动⼒⾕”航空电⼒机车、新能源汽车三⼤动⼒产业相结合，促进当地经济发展。
三、研究结论
通过对上述案例进⾏研究，分析各案例的共同点及各⾃的特点后，我们得出以下结论：
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1、关于收购阶段
（1）国资企业收购上市公司的⽅法通常包括以下⼏种：
虎年给领导拜年祝福语①对上市公司控股股东进⾏增资扩股，间接取得上市公司控股权。
该种⽅式适⽤于拟收购上市公司30%以上股权的情形。当国资企业拟收购上市公司30%股权时，将触发全⾯要约收购，因此，国资企业会选择增资控股股东的⽅式，将现⾦注⼊到控股股东体内，为控股股东后续应对全⾯要约收购提供充⾜的弹药。若要约收购完成后，仍旧剩余资⾦，则剩余资⾦可通过认购上市公司⾮公开发⾏股票或股东借款的⽅式进⼊上市公司体内，也可⽤于⼆级市场竞价买⼊上市公司股票以提升控制权，还可以⽤于继续留存在控股股东体内⽤于⽀持控股股东其他业务的发展。
②现⾦收购上市公司控股股东持有的上市公司股权。
②现⾦收购上市公司控股股东持有的上市公司股权。
该种⽅式适⽤于国资企业现⾦充⾜，且拟收购上市公司30%以内股权的情形。但现⾦最终将流向原控股股东，⽆法继续⽤于⽀持上市公司的发展。
③受让上市公司控股股东对上市公司的表决权。
该种⽅式通常与其他收购⽅式相结合，⽤于降低收购成本，同时便于原控股股东继续享受因上市公司发展带来的增值。
④通过集合竞价买⼊上市公司股权。
该种⽅式适⽤于少量收购上市公司股权。
（2）国有企业选择上市公司时，上市公司通常需符合以下条件：
①与国资企业具有较好的业务协同机会。近年来，上市公司重组案例更加看重双⽅的协同能⼒，更偏好于收购同⾏业的、或者⾏业上下游企业的企业，通过双⽅业务的协同，体现出重组的价值。
②具有核⼼技术，且与当地产业具有⼀定促进作⽤的企业。在宜安科技的案例中，株洲国投通过收购宜安科技的控制权，引导宜安科技将项⽬在株洲当地落地，与当地三⼤动⼒产业相互合作、相互促进。
2、关于整合阶段
中奖不捐款不让走国资企业与上市公司整合及资本运作的⽅式通常包括以下⼏种：
①引导上市公司在当地投资。
对于具有核⼼技术或优势项⽬的上市公司，国资企业收购完成上市公司后，可以通过上市公司⾮公开
发⾏股票的⽅式，向社会募集资⾦，并将募投项⽬落在国资企业当地。若上市公司及国有企业账⾯资⾦充裕，双⽅也可以直接在当地投资。本模式可以引导上市公司将核⼼技术及优势项⽬引⼊当地，促进当地类似产业的发展，增加当地税收，改善当地就业。
②将国资企业其他资产装⼊上市公司。
上市公司可通过重⼤资产重组的⽅式，将国资企业的其他优质资产注⼊上市公司体内，实现国资企业的整体上市。
③利⽤政府背景在项⽬层⾯上展开合作。
怎么做萝卜排骨汤国资企业及上市公司也可利⽤政府背景，在项⽬层⾯开展合作。如恒顺众昇的案例中，上市公司、青岛政府及印尼政府在2015年3⽉27⽇签署了《青岛市政府与印尼中苏拉威西省政府签订关于对恒顺众昇集团及印尼PT. Batue Tjepper Resouces公司在印尼开展投资项⽬的⽀持协议》，协议合作范围包含公司⽬前在印度尼西亚正在建设中的综合⼯业园项⽬、电⼚、冶炼⼚项⽬等相关领域的投资。在该项交易中，青岛政府利⽤了上市公司在海外开展⼯程的优势，实现了其“⼀带⼀路”战略的实施，⽽上市公司利⽤了政府的背景，取得了更为有利的业务机会。此外，在曲江⽂旅等项⽬中国，我们也均看到了地⽅政府对上市公司与国资企业在项⽬层⾯的合作起到了⾮常重要的促进作⽤。
④设⽴合资公司。
由于上市公司通过重⼤资产重组的⽅式收购国资企业其他资产时，往往需要发⾏股份，因此需要通过证监会的审核，导致重组效率较低。在冀东⽔泥的案例中，我们发现，冀东⽔泥与⾦隅集团通过以双⽅企业旗下从事⽔泥业务的⼦公司股权作为出资，共同设⽴了合资⼦公司的⽅式，避免了上市公司发⾏股份，虽然本项⽬最终还是需要重组委审核，但对于审核效率⽆疑是显著的提升。
总之，国资企业收购上市公司的⽅式、与上市公司进⾏资源整合的⽅式均多种多样，需要根据上市公司及国资企业的具体股权情况、业务情况、双⽅需求进⾏相应的设计，以实现收购效益的最⼤化。

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