他山之石：中国碳交易市场展望
与林业碳汇前景解析
华西证券轻工团队轻工碳中和系列专题（3）
2021年6月22日
请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明
分析师：徐林锋
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证券研究报告|行业深度研究报告
免费配额为主
有偿配额为辅
本文核心框架
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碳排放交易市场
碳减排
免费配额
一级市场
二级市场
拍卖市场现货市场期货市场
欧洲能源交易所
他山之石的下一句拍卖配额占比由5%提升至57%，工业行业免费配额有望在2027年下降至0
EU ETS 第三阶段市场上配额每年同比下降1.74%，2021年市场上配额总量同比下降2.2%，降速加快
有偿配额
主要交易场所
100%的配额拍卖量
京都议定书下的履约机制
信用碳市场
清洁发展机制
联合履行机制
核证减排标准
黄金标准
针式打印机带其他信用机制
强制碳市场
强制碳市场
在EU ETS 的前两个阶段可替代部分配额履约；
在第三个阶段需转化成配额实现履约；
自第四阶段始，不能替代履约；
新的市场缓和机制取代CDM 和JI ，对EU ETS 实现补充
CERs
如何做手撕包菜ERUs
机制间的联系
基于欧洲碳价与他国/地区碳价的差值计算的碳关税
欧盟
各国地区的碳价有望走向趋同
我国的碳价有望逐步提升
CCER 项目批复进度具有可控性
林业碳汇等CCER 减排项目申请通道重新开启
CCER 价格有望进入上行通道
林业碳汇CCER 项目具有优先级
CCER 抵消配额比例有望扩大
全国碳交易系统亟待上线
有偿分配比例有望扩大
CCER
配额
短期
CCER 供小于求长期
CCER 批复进度可控
国内
林业碳汇属于负排放技术
国际航线的碳排放受国际民用航空组织管控
林业碳汇对生态友好
男生名CCER 、CDM 、GS 、VCS 、ACR 、CAR
CORSIA 仅接纳6项碳标准作为国际航空领域碳抵消的准则
40亿吨配额100亿吨配额
首批
未来
CCER 未来需求不断释放
爱情祝福语在未来造林/再造林项目有望被纳入EU ETS 交易体系
欧洲经济区内的民用航线的碳排放被纳入EU ETS
在2021-2035年期间，CORSIA 预计抵消基准（2019年和2020年水平的均值）以上的约80%的排放量2035年碳汇需求量为3.4亿吨。
EUAs
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1947本篇是继《林业碳汇价值剖析：五问五答——轻工碳中和系列专题（2）》之后的系列研究，我们对欧盟以及中国的碳交易市场进行了详细解读。
一、解构碳市场：碳交易市场的组成逻辑和底层机制
作为碳价的市场化反应手段，碳交易市场是实现碳中和的一大重要政策工具。碳交易市场可划分为基于配额总量的碳排放权交易市场，以及基于项目制的碳信用市场。两者的主要区别在于基准的设定和是否有上限限制。碳信用市场又进一步包括双边信用机制、国家/地区内的信用机制、自愿碳标准(核证减排标准VCS 和黄金标准GS ）、以及《京都议定书》下的清洁发展机制(CDM)和联合履行机制(JI) 。其中CDM 项目由发达国家在发展中国家实施，JI 项目是在均有减排承诺但履约成本不同的国家中开展。从碳交易买方的角度来看，碳市场又可划分为强制市场和自愿市场。碳排放权交易市场为强制属性，目前发展最为成熟代表是欧盟碳排放权交易体系(EU ETS) 。此外，CDM 和JI 也属于强制性市场。自愿性碳市场主要由无减排承诺的企业出于社会责任和维护公共关系等动机购买碳信用额，同时也是碳排放权交易体系的重要补充机制。
二、关联性探索：碳排放权交易市场与信用机制下的碳市场的联系
全球主要的碳排放权交易系统日臻完善，各碳排放权市场链接加速。参照EU ETS ，目前EU ETS 发展到了第
四阶段，在前三个阶段，出于提高履约灵活性的考虑，碳排放配额(EUAs)可在一定程度上由CDM 项目产生的CER 及JI 项目产生的ERU 进行替代履约。在第一阶段，EU ETS 允许无限制使用CERs 和ERUs 履约；在第二阶段，可履约的CERs 和ERUs 的范围被限定在核能、大型水电、以及部分农林相
关项目之外；在第三阶段，CERs 和ERUs 需被兑换成EUAs 方可实现履约义务。而在第四阶段，EU ETS 暂停了CERs 和ERUs 对EUAs 的可兑换性，欧盟计划出台新的市场缓和机制取代CDM 和JI ，对EU ETS 实现补充。此外，欧盟有望通过出台更审慎的法规，将造林/再造林项目纳入EU ETS 交易体系，欧盟也计划在未来新种植30亿棵树。
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越南第一排糖1947三、以小见大：企业通过减排以及购买碳汇履行碳承诺，碳关税将促使全球碳价趋于一致。
对于有强制减排承诺的企业（以欧盟为例），自下而上地看，在获得了免费配额的碳抵减以及实施了碳减排之后，控排主体可通过从一级市场拍卖或二级市场交易购得不足的配额；具有盈余的配额的主体可在二级市场将过剩的配额出售给高碳排量的企业。在EU ETS 的第三阶段内，配额上限每年下降1.74%；自2021年，降速提高到2.2%。在EU ETS 的第四阶段内，免费配额总量预计为60亿吨。同时，由拍卖获得的配额比例不断提高，该比例从第一阶段的5%上升到57%，预计工业行业的免费配额将在2027年下降至0。而不同阶段可转化成EUAs 的碳信用额数量受制于各阶段不同的限制。对于自愿减排的企业，黄金标准(GS)和核证减排标准(VCS)是自愿控排主体最常用的项目制碳市场，企业也更愿意购买林业碳汇。对于航空领域，目前仅欧洲经济区内的民用航线的碳排放被纳入EU ETS ，全球
国际航线的碳排放受国际民用航空组织管控，在疫情前国际航空二氧化碳排放量大幅提升，国际航司亟须做出碳减排努力。由其国际民航组织设定的国际航空碳抵消和减排计划(CORSIA)的碳抵减目标明确，预计于2050年，将二氧化碳净排放下降到2005年水平的50%。在2021-2035年期间，CORSIA 计划抵消基准（2019年与2020年的均值）以上额外排放量的80%。截至2027年前，该计划为自愿属性，欧盟与美国在计划之初便积极响应，中国预计2027年开始加入。购买碳排放指标是运行国际民用航线的企业最可行的碳减排手段，目前CORSIA 仅接纳6项碳标准以实现国际航空碳抵消，包括中国CCER 机制、GS 、VCS 、CDM 、ACR (美国碳注册）和CAR (气候行动储备)。由于CCER 的价格相对较低，有望被国际航司广泛使用。2021年3月，欧洲议会通过欧盟碳边境调节机制(CBAM)的决议，计划征收碳关税。一旦2023年碳关税正式启动实施，欧盟将对进口商品的含碳量进行征税。基于欧洲碳价与他国/地区碳价的差值计算碳关税的机理，国际碳市场有望在未来实现逐步连通、各国/地区的碳价有望走向趋同，促使我国的碳价上涨。
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1947四、聚焦国内：中国碳市场的现状以及未来的趋势展望
目前国内企业可参与的碳排放交易主要包括信用体系下的清洁发展机制项目、CCER (核证自愿减排量)
项目和一些自愿减排项目，以及总量控制配额交易市场下的试点碳排放权交易，和亟待上限的全国碳排放权交易。截至2020年11月，中国试点碳排放权交易市场为全球第二大碳交易市场。我们预计初期阶段碳排放配额以免费发放为主，未来有偿分配比例有望扩大。具有富余CCER 和配额的企业可将其在国内碳市场出售，有需求的企业可通过购买配额、CCER 、或实施碳减排项目获得CCER 以弥补自己的碳排放缺口。CCER 抵消配额比例为1:1。2021年1月，生态环境部对CCER 抵消配额比例做出5%的限制，此抵消比例未来可能会根据市场实际情况做出调整。国家相关部门也会适时对CCER 审批进度进行调整，长期来看，CCER 抵消配额比例有望扩大。2021年3月，《碳排放权交易管理暂行条例(草案修改稿)》表示，国家鼓励实施林业碳汇等项目的碳抵减效能。林业碳汇等CCER 减排项目申请通道有望于2021年年底或者2022年年初重新开启。
我们预计2021年6月底前，全国碳交易系统即将开始线上交易，电力行业将在第一批被纳入全国ETS 范畴，预计其对应的碳排放配额可达40亿吨，在未来将造纸等八大重点能耗行业均被纳入全国ETS 后，碳排放配额有望达100亿吨，届时有望成为全球最大的碳排放权交易市场。对于CCER ，于供给端，目前存量供给约为5300万吨，在考虑/不考虑水电类CCER 供给情况下，潜在新增供给为22.27/13.17亿吨。于需求端，短期/长期，分别以40亿/100亿吨的配额，假设5%/10%的CCER 抵消碳配额比例测算，全国碳排放权交易市场短期/长期对CCER 的需求量分别为2亿/10亿吨。故短期来看，CCER 存量市场的供给小于短期需求，CCER 价格有望进入上行通道。由于CCER 项目批复进度具有
可控性，叠加CCER 抵消比例会不断调整，整体来看，CCER 的供需关系长期有望处于一个较为平衡的状态。由于林业碳汇对于生态体系较为友好，且为成本较低的负排放技术，我们预计林业碳汇CCER 项目极大可能具有较高的优先级，确定性最高。
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