“15号⽂”新政叠加央⾏降准，城投热议再起
编辑⼁前海创汇
未来关注城投，需要开始真正的关注城投的主营业务与资⾦投向；城投的可持续发展与健康运转，才是城投债发展的根本。
上周三晚国常会刚刚提及降准，上周五央⾏就宣布全⾯降准，释放万亿资⾦，⽆论是时间之快还是⼒度之⼤都“惊呆”了市场。
不过，投资者才刚刚沉浸在降准利好债市的喜悦中，银保监会的15号⽂犹如⼀枚惊天地雷，引发市场热议。
对于15号⽂的解读，悲观者认为加剧了城投平台的风险，乐观者则看到了城投融资将会⾛向规范，我们到底该如何理解？
打开“15号⽂”的正确姿势
对于这份⽂件，中证鹏元就认为，银保监会此次独⽴发⽂，旨在防范地⽅政府债务风险向⾦融体系传导；⽽⼀个有⼒、有序的⾦融闸门，有助于完善银⾏保险机构的内部控制、明细责权划分，并规范城投平台的公司治理及投融资⾏为，长期来看对总体市场的健康发展呈正⾯影响，对此不应过度悲观。
可以从以下⼏个⾓度来看：
1、“15号⽂”核⼼要求是防范城投债务风险
在总则⾥，“15号⽂”提出“牢牢守住不发⽣系统性风险底线”；细则中，进⼀步提到“严禁新增地⽅政府隐性债务”、“妥善化解存量地⽅政府隐性债务”、“强化风险管理”。
由此可见这份⽂件的核⼼要求还是防范城投债务风险，并且牢牢守住“不发⽣系统风险底线”，并⾮完全利空。
2、严禁新增流动资⾦贷款可规范城投的业务
“15号⽂”指出，银⾏保险机构向地⽅政府相关客户提供融资前，应查询财政部融资平台公司债务及中长期⽀出事项监测平台，对于不涉及地⽅政府隐性债务的客户，应防⽌新增地⽅政府隐性债务，对于
承担地⽅政府隐性债务的客户，银⾏保险机构不得新提供流动资⾦贷款或流动资⾦贷款性质的融资，实际上提出了⼀个明确⽽⼜有效的分类管控举措。
且从融资结构来看，城投平台的主要间接融资来源是长期借款，主要投向基础设施建设等传统业务；短期借款主要⽤于开展市场化转型业务，占⽐⼀般不⾼。这份⽂件中关于新增短期流动资⾦融资的限制，对于传统的城投平台冲击有限。
从另⼀⽅⾯看，近年来城投平台⼤多在市场化转型，⼤⼒发展多元化产业业务，整体盈利⽔平不⾼，但对流动性资⾦需求⼤。这条规定有助于当地政府与城投平台对其业务布局进⾏重新审视和定位，防范盲⽬多元化与市场化转型风险。
3、⽂件强调防范风险，政策上留有⼀定的回旋空间
这⾥的理解是，本⽂件旨在排雷⽽不是引爆地雷。
在存量隐形债务化解⽅⾯，“15号⽂”要求优先化解期限短、涉众⼴、利率⾼、刚性兑付预期强的债务，防范存量隐性债务资⾦链断裂的风险；要求银⾏保险机构承接的债权债务关系清晰、对应资产清楚、项⽬具备财务可持续性、化债⽅案明确且切实可⾏、短期偿债压⼒较⼤的到期地⽅政府隐性债务，可适当延长期限，探索降低债务利息成本。
在严禁新增隐性债务⽅⾯，“15号⽂”指出，在严格依法合规解除违法违规担保关系的基础上，对必要的在建项⽬允许在不扩⼤建设规模和防范风险的提前下，继续提供融资，避免出现⼯程烂尾。
在监管监测⽅⾯，“15号⽂”要求各级监管机构要⾼度重视地⽅政府债务风险，建⽴地⽅政府债务风险监测体系，各银保监局要结合当地实际，制定辖内的风险应急处置预案；对不能按隐性债务化解⽅案落实资⾦来源，未能按期偿还的，要指导银⾏保险机构及时与地⽅政府进⾏沟通，采取措施及时处置重⼤突发事件风险，并及时报告银保监会。
由此可见，“15号⽂”尤其强调防范风险，考虑了政策实际执⾏层⾯的诸多细节，仍在⼀定程度上留出了回旋空间，因此不必过度悲观。
从根本上来说，如今的新政并不是要“终结城投”，⽽是改变了城投市场格局，沿着宏观的⼤⽅向进⾏深化改⾰，重新进⾏市场资源的配置。
当然，未来关注城投，需要开始真正的关注城投的主营业务与资⾦投向；城投的可持续发展与健康运转，才是城投债发展的根本。
降准之下：下半年债市维持⽜市
正确理解完重磅的“15号⽂件”，我们再重新回到央⾏的全⾯降准，这⼀超预期事件被认为是影响下半年债市的重要因素。降准
今年从春节以后，整个债券市场，尤其是⾼等级信⽤债市场已经⾛出了⼀个明显的⽜市⾏情；降准的突然到来，中信建投判断，今年下半年的债券市场仍会维持⽜市。
“降准”后，⾦融机构有更多资⾦放贷款，也有更多资⾦通过购买债券获得收益。债券是固定收益的⾦融资产，已发⾏的债券票⾯利率是既定的，所以更多的资⾦可能会去购买⼀些质地良好、票⾯利率⾼的债券。在这个过程中，资⾦会推⾼优质债券的交易价格，提升债券的预期收益，推动债市⾛⽜。
⽽且此次降准释放约⼀万亿元长期资⾦，⼀⽅⾯，为下半年近3万多亿MLF的到期提供了货币对接；另⼀⽅⾯，这与下半年地⽅政府债务的融资、城投债的加速发⾏也息息相关，直接降低了城投平台的融资成本，带来利好。
不过对投资者来说，债券在个⼈或家庭的理财资产配置中起到的是压舱⽯作⽤，当前的政策变幻莫测，分化局⾯加剧，我们既不能像⼏年前盲⽬相信、只看收益的⾼低来选择产品，也不要把这类产品当成洪⽔猛兽，要学会借助专业机构的⼒量，对每⼀只债券做精细化的研究，规避信⽤风险，合理配置，真正让债券成为我们资产组合中的“稳健担当”。
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