监管之年2019年500余项监管政策最全梳理及展望!
监管之年2019年500余项监管政策最全梳理及展望！
⽬录
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1. 维度1 ：⾼层会议定调全年，聚焦七⼤主题
2. 维度2 ：货币政策动作频繁、⽤意明显
3. 维度3 ：风险问题不断，推动市场出清
4. 维度4 ：⾦融对外开放步伐显著加快
5. 维度5 ：对内政策约束亦有所松动
6. 维度6 ：理财⼦公司、永续债与优先股
7. 维度7 ：⼤资管⾏业政策框架逐步成型
8. 维度8 ：监管更加细化和具体，约束异常坚决
还有两天，我们将挥别2019年，迈⼊2020，环境异常复杂的2019年需要我们在政策层⾯有⼀个全局的把握，毕竟撇开经济基本⾯外，政策是最⼤的变量。通过梳理我们发现，这⼀年共释放500余项⾦融相关类政策信息（其中央⾏体系137项、银保监体系143项、证监会体系134项、其它117项），这531项政策信息包括228项政策⽂件（其中央⾏体系46个、银保监会体系73个、证监会体系55个、其它54个），均远超历年，看来我们⾃2017年提及的政策之年同样适⽤于2018年与2019年，并且深信2020年仍将是政策之年。
2019年我们需要⽐任何时候都更关注⾼层会议对基本局⾯的定调，这⾥包括四中全会、中央经济⼯作会议、三次政治局会议、7次⾦融会议，此外还包括其它⼀些附属会议（如⾦融监管部门的年度会议和学习精神会议）。⾼层的定调即是当期及后续较长⼀段时期内的⼯作重点，通过梳理我们发现2019年的⾼层会议主要关注了以下七⼤主题：
（⼀）⾦融供给侧改⾰。即涉及到⾦融体制改⾰、⾦融服务实体经济、⾦融风险化解、现代央⾏制建设度、货币发⾏⽅式转换、基准利率体系完善、利率市场化进程推进、资本市场基础制度建设等诸多⽅⾯。
（⼆）⾦融对外开放。包括7⽉20⽇⾦融委和相关部委的表态以及11⽉28⽇的⾦融委会议等。⾦融改⾰开放在9⽉中美贸易关系出现缓和之后的进程明显加快。
（三）区域经济战略布局。2019年以来国家在区域经济⽅⾯的战略规划频频，动作不断，具体包括包括《粤港澳⼤湾区发展规划纲要》、西部⼤开发、国家级经开区、中部地区崛起、城镇化部际联席会议、6个⾃贸区、7个国家⾃主创新⽰范区、2个国家农业⾼新技术产业⽰范区等15项国家级区域经济战略规划。
（四）商业银⾏资本补充，特别是放开⾮上市公众公司的优先股发⾏以及中⼩银⾏的永续债发⾏约束等。
（五）⾦融基础设施建设和完善。如中央深改委通过了《统筹监管⾦融基础设施⼯作⽅案》，这是国家战略问题，⾦融基础设施涉及到⾦融安全等国家战略，既有利于识别、追踪以及量化⾦融风险，亦可提⾼⾦融体系的运⾏效率。
（六）同业业务稳定。这主要是基于5⽉24⽇包商银⾏事件引起的⾦融市场动荡。
（七）⾦融⾏业相关⽴法，以适应⾦融开放和国内⾦融供给侧改⾰，如民法、增值税法、消费税法、证券法、税法等，商业银⾏法等也在持续修订完善中。
（⼀）利率：LPR 新报价机制正式建⽴并逐步完善，“⼀次调整、多次降息”的框架基本确⽴
2013年10⽉正式推出的LPR，在之后的6年时间⾥未曾有过⾃⼰的存在感，⽽这恰恰也是我国利率市
场化进程中的某种写照，这⼀尴尬的局⾯在2019年8⽉16⽇被正式打破。
1、⾃8⽉17⽇推出LPR新报价机制以来，LPR下调3次（包括8⽉20⽇、9⽉20⽇和11⽉20⽇）⾄4.15%（1年期）和4.80%（5年期以上）、1年期MLF下调5个BP⾄3.25%（11⽉5⽇）、7天和14天OMO各下调1次⾄2.50%和2.65%（分别为11⽉18⽇和12⽉18⽇）。
2、根据央⾏第三季度货币政策执⾏报告披露的数据，仅以9⽉份的数据来看，⼀般贷款利率⾼于LPR300个BP的⽐例不到20%，⾼于50个BP的⽐例不到60%，这意味着2020年⼀般贷款利率⾼于LPR50个BP的⽐例将不到50%，未来贷款利率将很有可能会普遍低于5%，贷款利率未来下⾏的趋势⾮常明确。
3、在LPR新报价机制实施4个⽉后，原贷款基准利率⾃2020年将正式退出历史舞台，⾦融机构贷款利率将全⾯挂钩LPR，这意味着我国利率市场化的进程将仅剩存款端，⽽对结构性存款、货币基⾦、类货基的规范也正是在为此做准备。
4、在后续进⼀步推进存款端利率市场化之后，资产端的利率市场化仍将持续完善，但有⼀点是明确的，中国的基准利率种类较多（如OMO、MLF等），且期限较为丰富，因此“⼀次调整、多次降息”的框架也已基本确⽴，这意味着后续降息空间也是⾮常明显的。
（⼆）降准：全年合计降准3次，⾦融业的“五档两优” 、银⾏业的“ 三档两优” 存款准备⾦率框架正式形成
⾃1985年实⾏法定存款准备⾦制度以来，我国存准率总共调整55次（其中2007年以前调整10次、2007年以来调整45次）。本次降准周期始于2011年，⾄今已14次下调存款准备⾦率，其中2019年以来3次，具体包括1⽉4⽇（分别于1⽉15⽇是和1⽉25⽇下调存准率05个百分点）、5⽉6⽇（对中⼩银⾏特别是县域农商⾏实施较低存款准备⾦率）以及9⽉6⽇（全⾯降准与定向降准相结合）。应该说最近的两次降准分别于4⽉17⽇和9⽉4⽇是的国务院常务会议有关，事实上今年12⽉23⽇国家⾼层同样释放了近期将再次降准的信号，预计不久将会兑现。
在我国准备⾦制度的演进中，曾有不同的分层框架，其中1985-2008年期间采取“⼀档”、2008年6⽉开始实施差异化法定存款准备⾦率政策后。⽽⽬前我国基已基本形成⾦融业的“五档两优”和银⾏业的“三档两优”的法定存款准备⾦率框架。总体来说政策性银⾏、国有⼤⾏、中⼩银⾏、县域农村⾦融机构、⾮银⾦融机构各⼀档，同时国有⼤⾏与中⼩银⾏还可以享受普惠⾦融定向考核政策，⽽县域农村⾦融机构则可以根据服务当地情况进⼀步享受优惠存款准备⾦率政策。
（三）MLF 与TMLF ：MLF 投放14 次合计达3.69 万亿元、TMLF 投放3 次合计达8226 亿元
1、今年以来央⾏共14次投放MLF，规模合计达到3.69万亿元，以对冲全年4.951万亿元的到期量，可
以看出投放量整体上是⼩于到期量（缺⼝达1.261万亿元），使得MLF余额49315亿元降⾄⽬前的35635亿元，这意味着央⾏在量的维度⽅⾯并没有明显放松态势，主要通过价的维度来达成⽬标。降准
同时我们看到2020年全年有约3.69万亿元的到期量（今年的投放量均在明年到期），⽽明年⼀季度MLF没有到期压⼒，这给我国的货币政策在量的维度减轻了⼀定压⼒，当然也是为什么LPR新报价机制要采取加点幅度的原因之⼀。
2、始于2018年12⽉19⽇的TMLF（定向中期借贷便利）⾄今也仅开展3期，分别为1⽉的2575亿元、4⽉的2674亿元和7⽉的2977亿元，合计达到8226亿元。
（四）CBS ：全年操作7 次，规模合计320 亿元，以提升永续债的流动性
⾃2018年12⽉25⽇⾦融委明确要求启动永续债发⾏后，央⾏也于1⽉24⽇创设CBS了这⼀临时性政策⼯具（央⾏票据互换⼯具），并明确主体评级不低于AA级的银⾏永续债可以纳⼊央⾏的合格担保品范围，且CBS操作费率参考银⾏间市场以利率债为担保的融资利率与⽆担保的融资利率之间的利差来确定。
截⽌⽬前，央⾏共操作7次CBS，规模合计达到320亿元，操作费率由最初的0.25%降⾄⽬前的0.10%，期限也由最初的
截⽌⽬前，央⾏共操作7次CBS，规模合计达到320亿元，操作费率由最初的0.25%降⾄⽬前的0.10%，期限也由最初的1年收窄⾄⽬前的3个⽉，票⾯利率由之前的2.45%下调10个BP⾄2.35%。
未来随着永续债流动性的增强和性价⽐的提升（包括永续债转股等等），CBS⼤概率会退出政策⼯具框。
（五）离岸央票：全年发⾏12 期、规模合计达到1500 亿元（⽬前余额为800 亿元），⽬的为推动⼈民币国际化
2018年9⽉20⽇，央⾏和⾹港特别⾏政区⾦融管理局签署了《关于使⽤债务⼯具中央结算系统发⾏中国⼈民银⾏票据的合作备忘录》，正式推出了离岸央票。2018年11⽉以来，央⾏先后发⾏了14期、1700亿元⼈民币离岸央票，其中2019年以来先后发⾏了12期、1500亿元离岸央票，⽬前整个市场上的离岸央票余额为800亿元。离岸央票的期限包括1个⽉、3个⽉、6个⽉和1年等多种期限，其⽬的主要是为了有效控制离岸⼈民币市场、构建离岸⼈民币收益率曲线、推动其他发⾏主体在离岸市场发⾏⼈民币债券，最终实现⼈民币的国际化。
（⼀）问题⾦融机构：正在进⾏时
始于2014年的地⽅性银⾏风险排查，直指中国的17家⾼风险银⾏机构，2016年这⼀数值降⾄7家。20
19年以来，包商银⾏、锦州银⾏、恒丰银⾏等银⾏系问题⾦融机构颇为惹⼈注⽬，⽽诸如哈尔滨银⾏、成都农商⾏以及盛京银⾏的股权调整事件也应引起关注，合计算起来6家，⼏乎囊括了所有⾼风险银⾏机构。
2019年11⽉的银保监会通⽓会上，银保监会城市商业银⾏监管部副主任刘荣的表述能够给我们⼀些启⽰，即在⾼风险机构的处置⽅式上，主要有以下五种：（1）银⾏出现风险时⾸先要⾃我消化，即通过补充资本，提⾼⾃⾝抵御风险的能⼒；（2）通过重组消化风险，⽐如⼏家银⾏合并成⼀家⼤银⾏；（3）收购兼并，即⼤型银⾏收购⼀些⾼风险的⼩银⾏，这是监管⽐较⿎励的⽅式；（4）借助外部⼒量接管，如包商银⾏的处置；（5）破产。
考虑到2018-2020年是处置问题⾦融机构的关键三年，⽽今年尤为重要，明年同样重要，因此我们认为对于问题⾦融机构的处置并没有结束，且正由城商⾏体系向农村⾦融机构等中⼩⾦融机构扩散。实际上更多中⼩农村⾦融机构的问题也需要给予特别的关注，⽬前我国有接近4000家的农村⾦融机构，但多数中⼩⾦融机构已经失去了发展主业的耐⼼，⼀些中⼩⾦融机构甚⾄沦为地⽅政府的融资平台，风险隐患较⼤。
（⼆）债券风险化解：统⼀机制正逐步确⽴
防范⾦融风险过去很长时间位居三⼤攻坚战之⾸（2019年的中央经济⼯作会议将其置于最后⼀位），
⽽2019年为风险暴露之年，这⾥包括交易机制风险、债券违约风险、流动性风险、消费⾦融风险等。
以债券违约为例。2019年12⽉27⽇，央⾏、发改委与证监会联合发布《关于公司信⽤类债券违约处置有关事宜的通知（征求意见稿）》，正式建⽴债券违约的统⼀处置机构，这实际上也可以理解为债券市场统⼀监管的⼀部分，事实上之前已经有部分相关政策信息（可参见下表）。
2015-2019年，债券违约只数分别为27只、56只、34只、125只和177只，涉及违约规模分别为121.77亿元、393.77亿元、312.49亿元、1209.61亿元和1419.08亿元，仅12⽉以来便有19只债券违约案例发⽣。
（三）其它风险问题1、对于消费⾦融风险的关注也在提升
近年来商业银⾏，特别是中⼩银⾏零售业务⽐重的提升⼀定程度上是建⽴在信⽤下沉或助贷模式的基础上，存在⼀定隐患，这⼀隐患可以从其它经济体过去的发展轨迹上得到启⽰（如）。⼀般在利率市场化末期，零售资产不良问题的暴露似乎均是不可避免的。特别对于我国银⾏⽽⾔，存款的拓展和争夺已进⼊⽩热化阶段，对零售资产的争夺也亦常激烈，难免会出现⼀些不当竞争或过度竞争的问题。这些问题监管层也有注意到。例如，
2、通过地⽅融资平台的兼并重组来化解地⽅隐性债务风险
地⽅政府隐性债务的化解⾃2015年就已经开始，今年尤甚。之前财政部发布的《地⽅全⼝径债务清查统计填报说明中第⼗五条“债务化解计划”中，提到6条债务化解⽅案，即安排财政资⾦偿还；出让政府股权以及经营性国有资产权益偿还；利⽤项⽬结转资⾦、经营收⼊偿还；合规转化为企业经营性债务；通过借新还旧、展期等⽅式偿还；采取破产重整或清
利⽤项⽬结转资⾦、经营收⼊偿还；合规转化为企业经营性债务；通过借新还旧、展期等⽅式偿还；采取破产重整或清算⽅式化解，实践中也形成了镇江模式、⼭西模式、海⼝模式、陕西模式、湖南模式等5种路径。
当然各地也在不断明确地⽅债务的具体化解⽅案，监管部门亦在采取相举措给予配合，如近期推出的建制县隐性债务化解⽅案便是⼀个例证，即地⽅政府向监管部门上报⽅案，纳⼊试点的建制县可以发⾏地⽅政府债券（省代发）置换部分隐性债务。据悉纳⼊试点的主要是贵州、云南、湖南、⽢肃、内蒙古和辽宁的部分县市。
考虑到地⽅融资平台是我国地⽅政府隐性债务的主要载体，⽽⽬前我国共有11564家地⽅政府融资平台公司，遍布省级、地市级、县级甚⾄以下，不得不承认的是，地⽅政府融资平台数量的繁多和分散⼀定程度上降低了集中违约的风险，且20%为省级信⽤、60%为地市级信⽤、20%为县级信⽤，因此化解地⽅政府债务的关键在于地⽅融资平台，2019年12⽉19⽇，央⾏货币政策委员会委员马骏接受证
券时报时指出，建议尽快制定系统性防范和化解地⽅隐性债务风险的措施，议加快平台整合，通过兼并重组⽅式优化负债。我们在之前的多次报告中也明确指出“ 中国⽬前11564家地⽅政府融资平台需要被⼤量兼并、整合，⼀些融资平台甚⾄需要退出历史舞台”。
⽆论市场如何演变、风险事件如何爆发，我国⾦融市场的内外开放进程依然在持续，甚⾄在内外压⼒频繁重现反复的环境下，甚⾄有加快态势，这种加快态势⾃今年9⽉以来中美贸易关系的缓和⽽更为明显，且这种步伐将会进⼀步加快。
（⼀）整体特征：上半年以表态为主、下半年主要为实际⾏动（如推动⽴法⼯作等）
从今年的⼀系列开放政策信息来看，呈现出上半年以表态为主、下半年主要为实际⾏动的特征。如上半年⾦融委、银保监会、央⾏、证监会纷纷发布11条开放举措、7条开放举措、5条开放举措、5条开放举措等等。
⽽下半年更多体现在⾏动上，特别是推动适应⾦融对外开放进程的⽴法⼯作，这主要包括《中华⼈民共和国外资保险公司管理条例实施细则（修订）》、《中华⼈民共和国外商投资法实施条例（征求意见稿）》、《中华⼈民共和国外资保险公司管理条例》和《中华⼈民共和国外资银⾏管理条例》、《证券法》、《消费税法》、《增值税法》以及《证券法》等等。
（⼆）整体政策导向：以“外资投资法+外资准⼊负⾯清单+ 市场准⼊负⾯清单”为基本框架
⽬前的政策导向基本上是以“ 外资投资法+外资准⼊负⾯清单+市场准⼊负⾯清单”为基本框架，⽽通过各种⽅式和路径引进外资是主要⽬的（如跨境理财、外资进⼊便利化、跨境资产转让等等），相关政策信息均是围绕这⼀框架展开：
1、对外资实⾏准国民待遇。
2、对负⾯清单以外的⾏业“⾮禁即⼊”。
3、取消QFII与RQFII额度等相关政策，放开我国资本市场对外资的约束。
4、推⾏经常项⽬与资本项⽬的外汇收⽀便利化政策。
（三）部分开放事项：外资控股的信⽤评级机构、投顾机构、⽀付机构、券商、理财⼦公司等正式落地中国
截⾄⽬前为⽌，外资控股的信⽤评级机构、投顾机构、券商以及理财⼦公司在我国均已正式落地，这算是我国⾦融业对外开放的⾥程碑。
2019年1⽉28⽇，央⾏对标普信⽤评级（中国）予以备案，标志着标普已获准正式进⼊中国开展信⽤评级业务。
2019年3⽉25⽇，路博迈投资和富敦投资获得在境内开展投资建议服务资格，成为⾸批获得投顾资格的外资机构。2019年9⽉10⽇，国家外管局取消合格机构投资者（QFII）和⼈民币合格机构投资者（RQFII）投资额度限制。
2019年9⽉30⽇，央⾏批准国付宝的股权变更申请，PayPal通过旗下美银宝信息技术(上海)有限公司收购国付宝70%的股权，成为国付宝实际控制⼈并进⼊中国⽀付服务市场。这意味着，海外⽀付机构PayPal正式进⼊国内三⽅⽀付领域。2019年12⽉20⽇，银保监会批准东⽅汇理资产管理和中银理财在上海合资设⽴理财公司，东⽅汇理资管出资⽐例为
2019年12⽉20⽇，银保监会批准东⽅汇理资产管理和中银理财在上海合资设⽴理财公司，东⽅汇理资管出资⽐例为55%，中银理财出资⽐例为45%，意志着第⼀家在华设⽴的外⽅控股理财公司正式落地。
此外我国⽬前外资控股券商数⽬也已达到三家，分别为瑞银证券、摩根⼤通证券（中国）、野村东⽅国际证券。
（⼀）推动交易所与银⾏间市场趋于⼀统
2018年8⽉24⽇的⾦融委明确提出，要建⽴统⼀管理和协调发展的债券市场，直指长期处于割裂的银
⾏间市场与交易所市场。⽬前两⼤市场在银⾏参与、信⽤评级互通、评级机构资质互认、执法监管、交易监管、交易模式、债券违约处置等⽅⾯正趋于统⼀，特别是2019年以来关于两个市场的统⼀性进程正逐步加快，未来仍将值得期待。
（⼆）保险业的政策约束有所放开
保险资⾦带有天然的长期属性，之前由于政策约束过严（如⾃由资⾦与理财资⾦的规定基本⼀致、股权投资受到限制等），所以今年保险业的政策约束有所放松，具体体现在保险机构可以投资⼆级资本债和永续债、拓宽保险机构专项产品的投资范围和加⼤保险资管产品的股权投资⼒度、放松保险机构与信托机构的合作约束、对保险资产⽀持计划实⾏注册制等⽅⾯。
（三）资本市场相关政策约束全⽅位松动
资本市场改⾰属于⾦融供给侧改⾰的重头戏，是国家战略，2019年资本市场的政策约束全⽅位松动的特征⾮常明显，后续仍将⾮常值得期待。特别是⾃2019年8⽉25⽇证监会明确资本市场深化改⾰⽅案已基本定型后，这⼀步伐在明显加快，具体体现在融资融券要求的放宽、再融资政策约束的放宽、推动货基净值化转型、重⼤资产重组的政策约束放宽、上市公司分拆⼦公司境内上市、公募基⾦投顾试点、新三板改⾰、沪深300ETF期权上市、⾮上市公司发⾏可转债、⾮上市公众银⾏发⾏优先股、证券法修订、券商在银⾏间发⾏⾦融债的政策限制解除以及量化对冲基⾦重新开闸等各⽅⾯。
（⼀）理财⼦公司：16家获批筹建（含1 家外资控股）、10 家获批开业
2019年是理财⼦公司元年，其批筹步伐正在快速推进
1、截⽌⽬前已有16家理财⼦公司获批筹建，具体来看主要包括国有6⼤⾏、 4家股份⾏（光⼤银⾏、招商银⾏、兴业银⾏与中信银⾏）、 5家城商⾏（杭州银⾏、宁波银⾏、徽商银⾏、南京银⾏与江苏银⾏）以及1家外资控股的理财⼦公司（即汇华理财、东⽅汇理资产管理和中银理财分别出资55%和45%）。考虑到汇华理财的股东之⼀是中银理财，⽽中银理财也我国第⼀家获批筹建的理财⼦公司，因此其政策宣⽰意义⾮常明显。
2、在这16家理财⼦公司中，已有10家获批开业，分别为国有6⼤⾏、3家股份⾏（除中信银⾏外）以及1家城商⾏（即宁波银⾏的宁银理财）。
3、直到⽬前为⽌尚未有⼀家农商⾏的理财⼦公司获批，我们预计2019年初重庆农商⾏便有可能拿到筹建批⽂，同时前5⼤城商⾏中尚有北京银⾏和上海银⾏未拿到筹建批⽂，预计也会在2019年上半年有所突破。
（⼆）永续债：17家银⾏获准发⾏，规模合计达到6171 亿元
2019年关于商业银⾏资本补充的问题引起了国家⾼层的关注，特别是针对中⼩银⾏资本补充的问题，
其⽬的主要有两个：⼀是为了防风险、⼆是为了⽀持实体经济。在此政策引导下截⽌⽬前已有17家银⾏获准发⾏永续债，规模合计达到6171亿元。

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