贷款市场报价利率（LPＲ）机制的改革逻辑与演进安排*
陈鸿祥
摘要：全球经济面临严重衰退叠加新冠肺炎疫情“黑天鹅”事件，中国央行坚持稳健偏宽松货币政策搭配市场化机制改革（改革完善LPＲ机制）组合策略予以逆经济周期调节，成为少数实施常规货币政策的主要经济体。本文首先在引言及文献综述部分归纳梳理了代表性学者有关LPＲ新报价机制的不同学术观点，并且合理借鉴贷款市场报价利率（LPＲ）机制的国际经验，然后全面专业阐释贷款市场报价利率（LPＲ）机制的改革逻辑，在贷款市场报价利率（LPＲ）机制的现实评估的基础上，最后前瞻性探寻贷款市场报价利率（LPＲ）机制的演进安排。
关键词：LPＲ改革逻辑国际经验现实评估演进安排
JEL分类号：F02，F41，G15
DOI:10.19895/jki.fdr.2020.07.005
如何折玫瑰花一、引言及文献综述
当前，全球经济面临严重衰退叠加新冠肺炎疫情“黑天鹅”事件，全球市场陷入“危机”、“萧条”悲观预期。
美联储率先开启“零利率”、无限量宽的激进货币政策；中国央行则坚持稳健偏宽松货币政策搭配市场化机制改革的组合策略予以逆经济周期调节，成为少数实施常规货币政策的主要经济体。其中，改革完善贷款市场报价利率（LPＲ）机制成为金融领域的重点议题，但也引发学术研究者、市场从业者迥异解读：“新版降息”论或“缘木求鱼”论、“重要里程碑”或“最后一公里”等等。其中选取典型的学者不同观点梳理如下：
开业大吉金句短句正面评价：孙国峰等（2019）论证改革LPＲ机制、实施“利率并轨”好处：央行淡出贷款基准利率，贷款利率难以到惯性官方定价锚，倒逼银行挂钩市场利率锚；督促银行建立市场化内部定价机制，提高贷款自主定价能力；重塑商业银行竞争格局、打破贷款利率隐性下限，利润驱动倒逼更多金融资源配置小微企业。宋海
*陈鸿祥，工商管理硕士、注册会计师，中国人民银行盐城市中心支行，Email：chx0001@sohu，本文仅为作者个人观点，不代表所在单位意见。本文文责自负。
lol英雄皮肤林（2019）论证LPＲ机制脱钩僵硬的贷款基准利率、挂钩更为灵活MLF，修复信贷利率的实际调控能力，避免中间环节对中小企业的歧视效应。郭栋（2019）研究市场分割现象，债券市场信用债市场、
利率债市场“二元”结构造成企业信用债和利率债之间利差，流动性注入并未降低实体经济融资成本，反而空转引发泡沫、类似美国国债市场“流动性泻湖现象”，LPＲ新机制是中国金融市场不完美阶段的最佳选择。彭兴韵（2019）分析货币政策传导梗阻障碍，以LPＲ为核心的货币政策传导机制“量”、“价”双重影响：央行调整MLF投放量，从量间接传导价，流动性效应影响货币市场利率；MLF利率成为LPＲ定价锚，通过LPＲ构建更加有效利率期限传导机制。唐建伟等（2020）论证LPＲ报价机制的突破式激活，LPＲ挂钩结构性工具MLF、MLF操作利率与LPＲ报价直接同步，畅通货币政策传导渠道、形成偏市场化定价的机制安排，市场预期通过公开市场流动性工具操作利率判定央行“加减息”逻辑。
负面观点：梁斯（2020）得出论证结论：LPＲ报价采用MLF+溢价方式，MLF 利率调整频率低、非持续操作，降低MLF报价基准代表性，LPＲ报价调整但MLF利率刚性，银行面对息差收窄压力而追加更多风险溢价；LPＲ率先贷款端利率“并轨”，基于内部考核、监管约束及存款替代业务，负债端成本难以下降，LPＲ持续下行最终依赖息差和盈利能力约束。郭于玮等（2019）研究印度LPＲ：银行负债以存款为主、多为固定利率且期限较长，负债端成本刚性导致LPＲ成本定价法下利率传导滞后。王志鹏（2020）研究LPＲ报价利率传导实体经济贷款利率的影响因素：一方面受商业银行经营理念和风险偏好，降低市场利率敏感度；另一方面商业银行体系阶梯式分层，拉长利率传导链条、降低货币政策传导效率。陈冀等（2020）分析LPＲ新增报价行并非一级交易商、参考MLF报价无法反映真实负债成
本，多数中小银行不在MLF交易对手名单、MLF利率对其负债成本影响更小，LPＲ新机制强调“调得动”、忽视“形得成”非对称降息。曾刚等（2020）认为MLF作为LPＲ报价基准，受MLF利率影响的债券发行、央行及同业负债占比偏低（24%），LPＲ不随债券市场收益率变动；LPＲ作为传统政策工具的补丁、仍然具备浓厚行政彩，难免产生道德风险、滋生寻租空间，LPＲ新机制对降低实体融资成本是双刃剑。
综上所述，不同学者从不同侧重点论述LPＲ新报价机制，显然有所偏颇、片面。因此，如何全面专业阐释LPＲ报价机制的中国方案，需要基于多维视角、避免“碎片”思维，借鉴国际经验、根植中国国情，前瞻性探寻贷款市场报价利率（LPＲ）机制的演进安排，确保金融效率帕累托改进与维护金融稳定的双重目标纳什均衡，成为当前一项紧迫的现实课题。
贷款市场报价利率（LPＲ）机制的改革逻辑与演进安排
二、贷款市场报价利率（LPＲ）机制的国际经验
美国、日本、印度等先后推出LPＲ报价机制，尽管创设背景及应用场景不尽相同，LPＲ终究是利率市场化进程的过渡机制。通过追溯LPＲ国际实践经验、结合中国金融现实约束，合理借鉴、未雨绸缪，确保中国LPＲ报价机制平稳、有序过渡。
（一）LPＲ创设初衷是贷款利率管制，遏制银行恶性竞争
dns服务器设置美国经验：LPＲ报价机制起源上世纪30年代美国大萧条，美国颁布《格拉斯－斯蒂格尔法》（1933年银行法）核心内容：联邦存款保险，1933年美联储同步颁布“Q条例”、推出最优惠利率（LPＲ），锁定存款利率上限（Q条款）及贷款利率下限（LPＲ报价）的存贷款刚性“利差区间”，从而遏制商业银行恶性竞争、避免商业银行破产倒闭风潮。
日本经验：二战以后，日本实施“赶超战略”、延续战时金融管制，1947年颁布《临时利率调整法》（类似“Q条例”）、1959年仿效美国推出挂钩再贴现利率的最优惠利率（LPＲ），控制存款利率上限、设定贷款利率下限，引导金融资源由住户部门配置到生产部门，创造20年经济增长奇迹。
（二）利率市场化倒逼机制，LPＲ报价机制逐步弱化
美国模式：1970年代石油危机，美国深陷滞胀泥沼，货币市场利率攀升突破Q 条例上限约束，货币市场基金对银行存款形成替代效应，美联储被迫取消商业银行大额存单（CD）利率上限、允许存款机构引入货币市场存款账户（MMDA），1980年颁布《废止对存款机构管制及货币控制法案》，分阶段（1980－1986年）废除Q 条例、挽留流失存款，存贷利率曲线重叠、利差趋零；面对商业票据（CPs）、CDs 等短期融资工具分流，贷款定价更多参考市场利率、LPＲ贷款利率下限功能弱化。
日本模式：1970年代石油危机，日本大量发行赤字国债弥补财政赤字、承购国债发行1年后自由上市流通，发行不受利率限制的大额可转让存单（CD）、引入市场利率联动型存款（MMC），存款利率
管制崩溃；为应对“广场协议”负面冲击，1985年日本央行实施宽松货币政策、大幅调降基准利率，锚定贴现率LPＲ下行、与存款利率倒挂，1989年LPＲ报价调整为依据商业银行加权平均融资成本，LPＲ贷款利率下限功能削弱。
（三）LPＲ并非主流定价基准，LPＲ扮演过渡定价基准
美国经验：美国利率市场化后，银行业集中度提升、信贷市场恶性竞争基础削
弱，LPＲ定价锚（最低报价、维护息差）角弱化。美国金融稳定委员会（FSB）统计数据显示：截至2019年12月，工商业贷款余额定价参照LPＲ利率基准的占比不足15%，LIBOＲ、CDＲs、EFFＲ、SOFＲ（克服LIBOＲ内部操纵弊端）等市场基准利率成为主流定价参考；议价能力弱的小型商业银行采用LPＲ作为单一贷款定价基准的占比仍高达90%。
日本经验：20世纪90年代，日本银行基本实现市场化定价、开始放弃LPＲ定价参考，大额信贷定价基准逐渐脱钩LPＲ迁移参考TIBOＲ（东京同业拆借利率）、LIBOＲ（伦敦同业拆借利率）等货币市场利率，LPＲ主要为市场利率不敏感、难以批量有效定价的中小企业贷款、个人贷款（住房、消费）等小额零售贷款提供定价参考。
（四）LPＲ定价模式各有优劣，形成不可能三角
国际三种典型LPＲ定价模式锚定特定目标，牺牲其他效率、形成“不可能三角”：一是与筹资成本加成挂钩（印度PLＲ与BPLＲ），资产负债匹配、息差固定，但定价不透明、市场因素钝化；二是与政策调控利率挂钩（美国LPＲ），保障货币政策传导效率，但牺牲对市场化利率弹性调整，引发基准错配、息差波动；三是与货币市场利率挂钩（日本LPＲ），获得资产负债匹配，货币市场反应易于背离货币政策传导。
披头士甲壳虫美日模式：1990年代美国LPＲ定价机制经历从银行市场化自主报价转为锚定联邦基准利率、1980年代后日本LPＲ定价机制经历从锚定政策利率转为挂钩银行综合负债成本，两国LPＲ定价模式演化方向背道而驰。
印度模式：印度LPＲ定价模式始终围绕成本加成法，先后推出PLＲ（1994年）、BPLＲ（2003年）、BＲ（2010年）、MCLＲ（2016年）等，动态调整内部成本组合、缓解定价不透明，外部仍难以观测复杂成本构成和计算方法、LPＲ定价存在操纵空间，2019年LPＲ定价模式基于内部成本转为锚定外部利率（政策利率或货币市场利率等）。
（五）LPＲ报价“易上难下”黏性，LPＲ报价行数量相机调整
农行k宝一是LPＲ报价“易上难下”黏性。印度经验：印度推行BPLＲ期间，报价行基于收益上调报价反应快速、下调报价反应滞后，呈现“易上难下”黏性：货币政策收紧时期，2004年3月－2008年9月，央行回购利率提高300BP，公共银行和私人银行BPLＲ均相应上升300BP；货币政策宽松时期，2008年9月－2009年5月，央行回购利率下降425BP，公共银行BPLＲ下降幅度不足275BP、私人银行BPLＲ下降幅
贷款市场报价利率（LPＲ）机制的改革逻辑与演进安排
度低于125BP，贷款定价亟待脱钩LPＲ最终参考成熟的市场基准利率。
二是LPＲ报价行数量相机调整。美国经验：1933年《华尔街日报》根据最大30家商业银行报价计算公布LPＲ值、如果23家银行报价变动将触发LPＲ值调整，定价过程产生过多噪音、影响定价透明度和公信力，2008年12月《华尔街日报》缩减LPＲ报价行数量、降为10家；印度经验：1994年印度推出基于综合负债成本自行报价的PLＲ，PLＲ报价行范围倾向适用全部商业银行，LPＲ定价形成和公布频率低，PLＲ定价信号混乱、公信力弱。
（六）构建“利率走廊”机制，准备金是机制运行前提
美国经验：1994年美联储定期公布联邦基金目标利率（FFTＲ）、LPＲ挂钩联邦基金目标利率同步调
整，2008年美联储调整为公布联邦基金目标利率（FFTＲ）区间（LPＲ=联邦基金目标利率+300BP），构建起“利率走廊”机制。一方面，美联储依托“利率走廊”构建价格型货币政策工具、发出利率调节信号；另一方面，美联储通过公开市场操作（OMO）贴近联邦基金目标利率（FFTＲ）。而准备金的必要性和稀缺性是上述利率传导机制的运行前提，美联储在2008次贷危机实施量化宽松政策（QE）、2020年新冠疫情实施无限量宽货币政策先后向市场注入流动性，从而修复金融市场摩擦导致利率传导机制受阻。
三、贷款市场报价利率（LPＲ）机制的改革逻辑
中国开启20多年的利率市场化改革征程，遵循“银行间货币利率－债券利率－存贷款利率”渐进路径，并于2013年全面放开贷款利率浮动区间限制、2015年不再设置存款利率浮动上限，理论上利率市场化接近尾声、实质性利率市场化摆上日程。中国央行打破路径依赖、另辟蹊径，探索改革LPＲ、贷款“利率并轨”，破解实质性贷款利率市场化进退维谷困境。
（一）减轻实体经济偿债负担，金融经济互利共赢
众所周知，银行、企业通常被比喻为“鱼水”关系，唯有盘活实体经济“一潭死水”、方能收获商业银行“鱼虾满舱”。受中美贸易摩擦叠加新冠肺炎疫情冲击，国家统计局、银保监会公开数据显示：2020年一季度实体经济运行几乎停摆、GDP同比－6.8%；然而银行利息照常收取、金融业增加值同
比+6%，2020年6月银行业整体拨备覆盖率178%（监管规定120%－150%）、具备充足拨备水平。原有企业贷款利率盯住贷款基准利率的定价机制下，贷款利率与市场利率的关联度钝化，实体经济的资金使用成本居高不下；央行改革完善LPＲ机制、贷款定价“换锚”，
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