1.注册制的含义
注册制，又称申报制，登记制，公开主义或形式主义，是指发行人在发行证券时，应当而且只需依法全面，准确地将投资者作出决策所需要重要信息资料予以充分完全地披露，向证券监管机构申报；证券监管机构不负有实质审查义务，不对证券自身的价值做出任何判断，而仅审查信息资料的全面性，真实性，准确性和及时性；发行人公开和申报有关信息材料后，证券监管机构未提出补充或修订意见或未以停止命令阻止注册生效者，即视为已依法注册，发行人即可发行证券。
2.证券发行注册制的制度基础和理论基础
注册制的代表是美国和日本等资本市场比较发达的国家。其制度基础是高度发达的自治自律的市场经济，其理论基础是，证券监管制度中的信息披露制度是保护投资者利益的最为有效的手段之一，监管机构只能对其是否符合信息披露制度的要求做出判断，而对于发行人的政权是否具有投资价值等实质性问题，应由投资者自行判断。证券发行只受信息公开制度的约束，投资者依据公开的信息做出选择，风险自负，在尽量减少政府对证券市场干预的前提下，保护公众投资者的合法利益。但如果发行人违反信息公开义务和注册制度，投资者有权要求发行人承担法律责任。注册制的市场化程度较高，像商品市场一样，只要将产品信息真实全面的公开，至于产品能否卖出去，以什么样的价格卖出去，完全由市场需求决定。
3.核准制的含义
核准制，又称实质审查主义或实质管理原则，是指发行人不仅要依法全面，准确，及时地将投资者作出投资决策所需要重
要信息予以充分披露，而且必须符合法律法规规定的实质条件，证券发行人只有在得到证券监管机构的核准后才能发行证券；证券监管机构不仅审查发行人公开信息的真实性，准确性和完整性，而且对证券的投资价值进行实质性审查，发行人必须符合法定条件，否则发行申请将被否决。
4.证券发行核准制的制度基础和理论基础
核准制的代表是欧洲大陆多数国家，美国部分州，我国大陆和台湾地区也采取此种审核制度。核准制以实质管理原则作为理论基础，是国家干预在证券监管的集中体现，国家希望通过政府设置的特定机构加强对证券市场入口的把关，以法定的条件衡量和审查发行人是否具备发行证券的资格，只要具备了这些条件，申请人均可发行证券，从而在一定程度上排除行为者的行为自由，排除公众投资者的自由选择权，以制度上的硬性约束，寻求法律上的公共利益和社会安全。机关法律经常通过严格的规则和固定的程序阻碍经济活动，但是其基本上是对经济活动提
供了可预见性的保障措施，以精微的形式保证合理的预算。因此，核准制是国家以法律的形式，将质量差的公司排除在证券公开发行之外。实践上，新兴市场在证券发行上市监管方面往往倾向于采取核准制，其主要意图是：通过政府干预的加强，运用实质性的管理增强证券市场的进入限制，弥补相对薄弱的法律环境和投资者素质有待提高等因素所产生的监管不足，因为注册制的强制性信息公开披露制度和事后对发行欺诈的严厉处罚不足以规范新兴的证券市场，而政府培育证券市场的强烈意识要求政府不仅是证券市场的“监管者”，同时又是“监护者”，力求通过事前干预，将质量差的公司拒于证券市场之外，以降低证券市场的整体风险，保护投资者的利益。
5．我国新股发行的制度
由于市场发展的特殊性，我国新股发行定价方式的变化经历了从行政管制向市场化演进的轨迹。大致可分为以下四个阶段：
（1）以固定市盈率水平确定发行价格
我国股票市场在1990——1998年底，新股发行价格主要采用固定市盈率水平确定，即新股发行价格基本上是根据发行企业的每般收益和一个相对固定的市盈率水平(一般在l5～20倍之间)来确定的。1996年至1998年底，新股发行全部采用卜网定价发行方式，发行市盈率一般定在l2～l5倍之间，并以15倍市盈率为上限。由于市盈率的相对固定，新股发行时若市场处于低迷状态，市场整体市盈率较低，当平均市盈率不足15倍时，新股上市后势必下跌。反之，若发行时股票市场处于持续升温状态，市场的平均市盈率可能远远超过15倍的市盈率，这将导致新股上市后股价大幅上升，非常不利于市场的健康稳定发展。这一时期新股二级市场抑价现象较为严重，从统计的数据看，93年到98年间626家新股发行上市首日收盘涨幅平均值为136．9％，远远高于其他证券市场新股上市首日收益率水平。
(2)放宽与淡化市盈率水平发行方式
1998年底颁布的《证券法》将行政定价改为承销商和发行人协商定价，取消15倍市盈率上限，并确立了发行的利益关系人决定价格的原则，标志着新股发行定价开始摆脱行政束缚，走向市场化。1998年年底湖南高速以l8倍市盈率的价格发
行是一个标志性的事件。1999年2月发布的《股票发行定价分析报告指引(试行)》提出了定价分析报告的要求；1999年7月又颁布了《关于进一步完善股票发行方式的通知》，使战略投资者参与定价成为可能；2000年2月又出台了《关于向二级市场投资者配售新股有关问题的通知》，将一级市场的定价行为和二级市场的投资行为相挂钩。据统计，新股发行抑价在这段时间的平均水平仍然
高达139．2％(法人配售新股部分则平均达到143．8％)。
(3)“半市场化”上网定价发行方式
2001年5月，证监会公布《新股发行上网竞价方式知道意见》，首次确定上网竞价是新股发行方式的一种必要补充。该种方式在减少主观操作，防止违规行为和黑箱操作行为等方面有积极意义。但由于我国特殊的国有股、法人股不能流通的市场结构，造成一级市场新股发行定价并没有真正达到预期的效果，新股抑价现象仍然严重，甚至还出现了黑箱操作等不正常的现象。
4)迈向市场化的询价制发行方式
在我国现行IPO制度，是2006年“新老划断”以后开始实施的，其基本特征是：建立了一个面向机构投资者的询价机制，同时也形成了一个向机构投资者倾斜的发行模式，并且是以资金量的大小为配售新股的最主要原则新发行制度的实施为工商银行、中石油、中国人寿等一批大盘股的顺利发行创造了良好的条件，但现行发行制度在市场运行中也逐步暴露出弊
端，甚至成为2006年到2008年股票市场的暴涨暴跌中不可忽视的重要原因之一，特别是2007年中石油A股的发行及市场表现，使得新股发行制度中的矛盾集中爆发随着沪深股市深度下跌，新股IPO自2008年9月16日沪指跌破2000点以后，证监会就没有再放行新股，直到2009年上半年才重启IPO归纳起来，现有IPO制度存在的主要问题是新股的高定价和分配申购问题。
6.我国新股发行制度存在的问题
(1)新股高定价问题的表现
我国新股IPO定价，虽经多次改革，始终存在一级市场高溢价发行导致的暴利使一、二级市场之间失衡的现象在新股定价机制上，违背了市场化定价原则，导致市场过度投机某些机构为了获取网下申购新股的机会和利益，不会再依据公司的实际价值对新股IPO进行理性定价，而是采用凯恩斯所说的“选美法则”来确定新股IPO价格路演和询价的性质发生了“异化”，新股定价的本质不再是体现公司的实际价值，价格发现功能大打折扣，而变成利益博弈的结果，这是出现公募价格远高于私募价格的基本原因。同时，由于现行制度上又缺乏对机构询价效果的评价机制，也缺乏对机构询价与配售、融资等联系起来的硬约束机制机构投资者网下配售与网上申购获得巨量新股筹码，为了能在二级市场中兑现自己的利益，通过其集中操纵集合竞价，新股首日的开盘价以至于上市初期的一段时日的价格就会抬高?这是国内二级市场新股高定价并且新股“不败”的缘由之一，从而导致由新股询价所形成的发行价与交易所上市交易之前集合竞价形成的交易基础价相背离太大。导导致一、二级市
场之间的利益分配严重失衡。
（2）新股的分配申购问题
①违背公平原则
在新股分配申购机制上，原有的IPO制度过度向机构投资者和大资金倾斜，有违公平原则从早期的资金申购到市值配售，再到新老划断后回归资金申购，新股分配制度的变化也凸显出市场的深刻变化由于发行分为战略配售、网下申购与网上申购三部分，机构投资者既可以参加网下配售(配售中小盘股比例最高20%，大盘股为50%)，又可以参与网上申购，而个人投资者只能参与网上申购，其中签如同“中奖”般艰难，导致明显的不公虽然战略配售事实上已经停了下来，但机构仍然占据了网下申购的优势如果说网下申购是与询价配套基本类似的话，那么在询价基本上不起作用的情况下，继续这样做就没有必要了可见，原有IPO制度在利益机制的安排上更有利于大资金与大机构，对中小投资者显失公平，客观上还为权力寻租提供了空间这种机构通吃机制从一开始就注定了中小股东的利益不可避免地要受到损害，维护市场“三公”原则、保护中小投资者利益就成为一句空话。
②巨额资金的无序流动
由于新股发行过程中以资金量作为申购的主要依据，将大量资金吸引到申购新股的行列之中中小投资者申购无可非议但对于机构投资者来说，如果用自有资金申购也无可非议，问题是机构投资者往往通过回购等种种合法或非法途径得到银
行融资，加上新股发行在安排上并不过多考虑时间因素，节奏时快时慢，结果导致巨额资金在银行与股票一级市场之间无序流动中国石油发行前，14天回购利率一度超过15%，合理的资金价格体系因为脉冲式需求而被打乱显然，当几万亿元的资金聚集在一级市场，为认购新股而忙进忙出，无暇进入到正常的生产与流通领域的时候，很难想象这个时候的金融体系运行是平稳的，这种资金的流向是合理的在大盘股越发越多的今天，现行IPO制度对金融稳定的负面影响在不断加大。
③全流通教育的缺失使投资理念失衡
2006年5月18日新老划断之后，理论上已经进入了全流通时代，上市公司新股发行的估值体系，监管层的监管理念，投资者对于新股的价值判断都必须相应进行调整但是，监管层不仅仍然沿用了设定发行市盈率上限的行政定价方式，而且没有对投资者进行必要的全流通教育，从而使投资者在价值判断上产生误差，盲目地支付过高的溢价其实，上市日涨幅过大、二级市场过度炒作、投资者盲目追涨杀跌都或多或少地与此有关。
7.注册制的优点主要是：
简化审核程序，减轻主管机关的负担，提高工作效率
节省募捐资金时间，有利于具有发展潜力和风险性的企业通过证券市场及时募集到所需资金，获取发展机会
促使投资者提高投资判断力，提高市场整体水平，减少对政府的依赖充分体现证券市场所要求的公开原则、公正原则、
公平原则
8.注册制弊端
注册制强调的是信息的真实性，过分的依赖公开信息披露制度也会使该制度建立的初衷受到破坏
由于注册制建立在信息公开的基础上，这一理论假设投资者能自由获取有关证券的信息，并自主决定投资，这不能实现对投资者利益的充分保护
发行手续简便使得证券监管机构可能放任一些质量较差的企业也进入证券市场，在一定程度上威胁证券市场的安全。
9.核准制的主要优点是
对拟发行的证券进行实质上和形式上的双重审查，获准发行的证券投资价值有一定的保障
有利于防止不良证券进入市场，损害投资者利益
申购新股的条件提高证券市场的整体质量水平，保持证券市场的较高品质信用，从而稳定证券市场秩序。对于新兴市场而言，核准制有其存在的必要性和重要性，因为新兴市场往往存在机制不完善，中介机构发育不成熟等问题，通过政府对证券市场的实质控制管理，可以在一定程度上避免证券市场的动荡，更有力保护广大投资者的利益。
10.核准制缺陷
主管机关负荷过重，在证券发行种类和数量日益增多的情况下，可能导致证券质量存在问题
容易造成投资者对监管机构形成依赖心理，不利于培养成熟的投资人不利于发展新兴事业，具有潜力和风险性较高的公司可能因一时不具备较高的发行条件而被排斥在外
以牺牲证券市场的效率为代价，证券市场是为了实现资源的有效配置而产生，其重要衡量标准是效率，而实质性审查可能旷日持久，影响市场的运作效率。
11.二者差异。
①证券发行条件的法律地位
采用核准制的国家往往对证券发行人的资格及条件，包括发行人营业状况、盈利状况、支付状况和股本总额等，作出明确规定。证券监管
版权声明：本站内容均来自互联网，仅供演示用，请勿用于商业和其他非法用途。如果侵犯了您的权益请与我们联系QQ:729038198，我们将在24小时内删除。
发表评论