私募股权投资基金参与中国企业海外并购的风险研究
私募股权投资基金参与中国企业海外并购的风险研究
摘 要：如何助力中国企业积极参与全球化产业竞争，是一个重要而现实的问题。私募股权投资基金作为一种新的战略投资工具，能有效化解这一难题。一方面作为企业并购的融资渠道，另一方面，借助私募股权投资企业资源整合的功能，进一步规范和完善企业内部治理结构、引入先进管理理念，与国际经济市场化接轨。私募股权投资基金就像一把双刃剑，很有可能为企业带来一定的潜在风险。国家和企业应注意防范和化解相关风险。
关键词：私募股权投资基金如何成立私募基金 海外并购 海外投资
一、私募股权投资基金的基本理论
私募股权基金的概念有广义与狭义两层含义。广义的私募股权投资基金既包括投资于种子期、成长期企业的创业投资基金，也包括投资于扩展期企业的直接投资基金、参与管理层收购的并购投资基金、投资于过渡期企业或上市前企业的过桥基金等。⑴私募股权投资基金一方面是指其募集的方式是采用非公开的私募方式，另一方面是指其投向主要目标是非公开上市的企业股权，与公开募集和主要投向于已上市公司股票等有价证券的公募基金形成了鲜明对比。
私募股权投资基金的法律形式主要有公司制、信托制和有限合伙制三种。公司制基金是具有共同投资目标的投资者根据《公司法》组成的投资于未上市公司等特定对象的股份制投资公司。公司制基金是具有法人资格的经济实体。投资者购买一定的基金份额后既是基金持有人又是公司股东，按照公司章程的规定，享受权利、履行义务。公司制基金成立后一般委托基金管理公司管理基金资产，在投资者、公司、基金管理人之间形成一种委托--代理契约关系，即投资者可行使股东权利、参与公司经营管理，公司委托管理人从事资金管理行为；管理人不持有基金财产。但公司制基金存在较为明显的代理人道德风险和双重课税问题，所以公司制投资基金在全球范围内已不再是私募股权基金的主流模式。⑵信托制基金，它是由基金发起人和基金管理人、基金托管人订立基金合同而组建的基金。基金管理公司依据法律法规和基金合同负责基金的经营和管理操作；基金托管人负责保管基金资产，执行基金管理人的有关指令，办理基金名下的资金往来；投资者通过购买基金单位，享有基金投资收益。《证券投资基金法》所规定的基金就是信托制基金。信托制私募基金表现为信托--受托关系，基金本身为一财产集合体，由基金管理人以自己的名义对其进行经营管理，投资者仅作为受益人分享利益，无权参与基金运作的重大决策。⑶合伙制的私募股权基金包括两类投资者，一类是普通合伙人，普通合伙人承担无限连带责任，行使合伙事务执行权，负责企业的经营管理；一类是有限合伙人。有限合伙人以其投入资金依据合伙协议享受合伙收益，对企业债务只承担有限责任，不对外代表合伙，也不直接参与企业经营管理。2007年6月1日起实施的新修订的《合伙企业法》，对我国的私募股权基金而
言意义重大。这次修订引入了”有限合伙人”的内容，允许机构投资者作为合伙人，这给社保基金、银行资金等金融机构的资金到了出路，为私募股权基金采用合伙制企业形式打开绿灯。修订后的《合伙企业法》第六条明确规定，合伙企业的生产经营所得和其他所得，按照国家有关税收规定，由合伙人分别缴纳所得税，即合伙企业不作为经济实体纳税，其净收益直接发放给投资者，由投资者作为收入自行纳税，从而解决了合伙企业双重税收问题。因此，私募股权基金采用合伙制形式是较为合适的选择。⑷
二、私募股权投资基金参与我国企业海外并购的必要性
如何助力中国企业积极参与全球化产业竞争，是一个重要而现实的问题。私募股权投资基金作为一种新的战略投资工具，能有效化解这一难题。目前，在我国企业海外投资活动中，私募股权投资基金主要扮演以下两种角：
第一，私募股权投资基金是企业海外投资的一种组织形式。中国企业可以通过对私募股权投资基金的投资，成为私募股权投资基金的股东或合伙人，从而间接地进行海外投资最终获得利润。私募股权投资基金具有极强的专业性和丰富的投资经验，相比其他投资方式来说，私募股权投资基金的收益率更加具有优势，其投资收益率一般较高。在我国拥有巨额外汇储备但外汇储备投资收益率十分低下的情况下，资金充裕的中国企业，社保基金等机构投资者可以更加注重私募股权投资基金在其投资组合中的角⑸，通过借助私募股权投
资基金在中国境内及海外的专业投资来获取更高的回报。
第二，私募股权投资基金是企业海外并购的融资手段。私募股权投资基金是一种金融性并购手段，它有以下两方面的显著特点：首先，私募股权投资基金能够进行杠杆收购，降低收购成本。所谓杠杆收购是指”并购方通过向银行借债或大量发行高风险利率债券的方式筹集并购所需的资金，并以目标公司的资产或将来的现金收入偿还前述债务的并购”⑹。企业自身的融资能力总是比较有限，此时企业就可以考虑借助私募股权投资基金进行杠杆收购。私募股权投资基金的介入可以非常有效地提升企业的融资能力，从而提高企业的并购能力。其次，私募股权投资基金的参与有利于完善公司的内部治理结构，提高公司的治理水平。增加的债务增大了管理者的压力，促使他们有更大的动力来改善企业的业绩。从这个角度来看，杠杆收购起到了一种债务约束的作用，它约束管理者从而使他们的行动能够符合股东们的利益。杠杆收购使得股东能够避免无效率的投资行为以及资源浪费的活动，它最终提高了公司治理能力。而私募股权投资基金的参与也有利于提高公司的内部治理结构，从而提高公司的治理水平。私募股权投资基金会介入并购后公司的管理，通常会向被并购公司派驻董事或者从外部引入独立董事，可以完善并购后的公司的治理结构，还可以利用其经营经验、管理人才和社会资本来增强并购后的公司的治理能力。⑺
中国企业在进行海外并购、投资的过程中，通常会面对以下的风险：对收购对象选择的决策风险、财务风险
、政治风险、整合风险等。私募股权投资基金的介入会有效化解或者降低上述风险，具体来说，私募股权投资基金在中国企业的海外并购中可以发挥以下几个方面的作用：
第一，私募股权投资基金可以降低中国企业海外并购交易成本。投资必然伴生风险和不确定性，投融资双方产生交易成本，投资者需要支付搜寻、评估与监督成本。而作为金融中介组织的私募股权投资基金以其专业技术、规模经济和集合投资的方式使得信息搜集、谈判、签约以及监督等交易成本在各投资者之间分摊.同时使投资者分享规模经济和集合投资的好处，降低交易成本。因此，相对于直接投资，私募股权投资基金交易成本分担机制使得投资效率和绩效提高。⑻
第二，私募股权投资基金的参与共同投资可以淡化降低政治风险。部分西方国家的投资审核机构对”任何敏感的入国投资都会进行审查”⑼，对和中国政府有关联的企业所进行的投资的审查一般来说会更为严格。根据《经济学人》的调查报告，在2004到2005年之间，交易额在5000万美元以上的海外并购之中，绝大多数的交易是由国有企业进行的。该报告认为这是西方政府着重关注中国投资者的一个重要原因。因为不仅很多并购交易涉及到自然资源的控制，而且国家所有权对被收购企业来说，有着不公平竞争的优势。因此，也有学者认为，”联合私募股权投资基金共同参与海外并购将会大大降低这种政治风险，淡化中国企业（尤其是国有企业）的并购主体角⑽。
第三，私募股权投资基金可以降低整合风险。跨国并购后，企业需要从管理系统、文化层面、与客户关系等方面对重组后的企业加以整合。事实上，决定并购能否真正获得成功的关键正是重组后的整合。中国企业在海外并购中的一个”软肋”恰恰是整合能力的缺乏。在大多数中国企业缺乏管理跨国企业的经验和该领域的人才的情况下，中国企业可以在私募股权基金的并购整合的经验中发展成长，不断学习，同时也可以借助私募股权投资基金的信息网络来招揽优秀的、具有国际眼界的管理人才。⑾

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