美国10年期国债收益率⾛⾼对美国债市与股市的影响
2⽉26⽇美国10年期国债收益率⼀度升破1.6%，刷新⼀年⾼位。使得当⽇美股⼤跌，3⽉5⽇收盘的收益率为1.56%, ⽐去年8⽉4⽇创下的低点0.52%⾼出1.04%，也⽐拜登政府上台时的1.10%⾼出0.46%。
天会黑人会变美国的主要股票指数，在2⽉下旬创新⾼后的最⼤回撤率，道琼斯指数达到4.57%，标普500指数达到5.75%，纳斯达克指数更达到9.28%。就美国10年期国债收益率⾛⾼对美国股市的影响，可以就因果关系与未来可能的趋势分析如下：
⼀、10年期国债收益率与美国股市的因果关系
1. 10年期国债收益率是衡量⽆风险收益率的标杆，如果这⼀数据处于1.5%以上，将超过标普500指数1.43%的平均股息收益率，这将引发资⾦从股市流向债市，资⾦流向的变化或导致股市下跌。
2. 以绝对估值法来说，10年期国债收益率的⾛势趋向也是衡量股价红利贴现模型（DCF）的折现率指标，当上市公司的股息分红率固定，利润增长率不变时，贴现率的提⾼会使得以DCF模型计算的股票价值降低。
3. 以相对估值法来说，3⽉5⽇美国⽬前10年期与2年期国债利率的利差达到1.42%的近年来新⾼，国债的收益率曲线越来越陡峭，这是利率将持续上涨的信号，股价=每股盈余x市盈率，利率越⾼市场可接受
电脑卡是什么原因的市盈率越低，如果每股盈余的增长率⽆法压过市盈率降低的负⾯影响，合理股价也将会下跌。
风平浪静什么意思4. 不过上述关系并不是绝对的，⽐如说在经济上⾏期间上市公司的股息分红率、利润增长率与每股盈余增长率都会提⾼，如果能⾼过利率增长率时，即使10年期国债利率上扬，股市仍会⾛⾼，⽐如说在疫情前10年期国债多在1.6%以上，最⾼超过3%, 但股市⽜市仍持续10年以上。
因此如果10年期国债收益率是因为GDP预期上调等“积极因素”⽽上涨，那么美股不会因此⽽⾯临风险；但如果是因为通胀预期提⾼⽽上调，是股市风险扩⼤的重要指标。
⼆、影响10年期国债收益率⾛势正负⾯因素的⽐较
10年期国债的收益率=实际利率+通货膨胀率预期，如果是经济复苏，企业获利率上扬，资⾦需求增加，可以承担更⾼的实际利率，则国债收益率的上升会与美股同步。如果是因为通货膨胀预期升⾼导致的国债收益率上扬，则国债收益率的上升会与美股反向。
因此要对影响10年期国债收益率⾛势正负⾯因素的⽐较。⽐较通胀保护债券（简称TIPS）与同久期的国债，在国债收益率上升时TIPS的价格跌幅远⼩于国债价格跌幅，说明在扣除通胀预期后，实际的利率并没有⼤幅度提升。从历史经验来看，通胀预期对10年期国债收益率的贡献达到70%，实际利率只有30%。
1. 正⾯因素-经济复苏
（1）拜登政府上台后，新冠疫情取得明显改善
美国新任总统拜登在1⽉20⽇上台后，推⾏100⽇强制带⼝罩的政策，与每⽇150万⼈接种新冠疫苗的⽬标，接种率由1⽉初的2%上升到3⽉初的23%，每⽇接种⼈次已经超过200万⼈。
根据⾼盛预测，如果接种情况按照现在速度，今年5⽉份美国的接种率将达50%，预计70%的成年⼈⼝将完成接种。新增病例也由1⽉8⽇30万⼈的⾼点回降到3⽉5⽇的6.7万⼈。美国重启经济活动的步调可望加快，有利于经济复苏。
美国2⽉份的失业率已经降到6.2%，2⽉⾮农就业⼈⼝季调后增加37.9万⼈，远超预期的19.8万⼈，在2020年GDP增长率-3.5%的低基数下，美联储预估2021年美国经济增长中值约为4%，路透社预估中值为5%，摩根史丹利的预测更达到7%。
（2）拜登政府1.9万亿美元的经济刺激计划，即将上路
拜登政府1.9万亿美元的经济刺激计划，分别在2⽉28⽇于3⽉6⽇获得美国众议院与参议院通过，再回到众议院通过参议院修改的部分预计在3⽉14⽇去年的刺激计划到期时可付诸实施。
院修改的部分预计在3⽉14⽇去年的刺激计划到期时可付诸实施。
新⼀轮财政刺激计划的落地会使得投资者进⼀步加强美国经济复苏以及通胀升温的预期，进⽽推动美债收益率进⼀步上⾏，预期年底前会提⾼到2%以上。
2. 负⾯因素-通货膨胀预期上升
2021年1⽉份美国CPI与扣除⾷品与能源的核⼼CPI同⽐增速都为1.4%，看起来并不⾼，但下列⼏个因素已经使得美国的通胀预期提⾼：
（1）美国1年内累计5万亿美元刺激计划的后续效应
2020年3⽉到4⽉美国推出2.2万亿美元的经济救助计划，12⽉再推出9000亿美元，再加上拜登政府的1.9万亿美元，1年之内累计达到5万亿美元的经济刺激计划，远⾼于2008年⾦融危机时的放⽔⾦额。
陶醉在过去10年因为放出来的钱⼀⼤部分流向美国股市与楼市，并未引发超过3%的通胀⽔平，有三分之⼆的时间美国CPI同⽐增速还在2%的通胀⽬标之内。
但在经济已见复苏迹象时再度⼤规模放⽔，再加上股市楼市都处于近年来的⾼⽔平，如果更多的钱流⼊消费品市场，未来1年通胀的预期将⼤幅提⾼。
（2）国际油价与⼤宗商品上升带来成本⾯的压⼒
沙特在OPEC+会议上维持减产到4⽉底，加上前⽇沙特⽯油重镇港⼝遭到⽆⼈机袭击， 3⽉8⽇上午美国NYMEX原油期货达到每桶67美元，创2018年11⽉以来新⾼，每⼿超过9000美元的LME铜价也达到2011年6⽉以来的⾼点，铝价与铁矿⽯价格也处于近年来⾼点，这⼏个影响⼯业成本最⼤的产品价格上扬，也加深未来通胀的压⼒。
（3）美国联准会对通胀的态度
去年上半年美国CPI同⽐的低基数预计会使得今年上半年CPI同⽐提⾼到2%以上。美国联准会主席鲍威尔近期的谈话认为通胀的现象是短暂的，宣称美债收益率上升是经济向好的表现，应该予以容忍。
眼下对货币政策紧缩的担忧实在没有必要。因此平均通胀⽬标将放任通胀⾛⾼⾄2%以上。
虽然联准会曾经提过在2023年底前不会调⾼利率，但对⽇益提⾼的通胀预期，根据欧洲美元2⽉底的利率期货⾛势，押注美联储在2022年底前加息25个基点的可能性是64%，⾼于⼀周前的52%。
在疫情得到基本控制、经济基本复苏的条件下，美联储将结束购债。对⽐2013年⾄2014年量化宽松退出时的宏观数据，在美国GDP连续两个季度增速（扣除基数因素后）达2.5%以上、失业率低于4%时才满⾜这⼀条件。
德意志银⾏的⼀项调查显⽰71%的市场受访者不相信美联储会在2021年底前缩减购债规模，这与美联
储官员上周末强有⼒的表态⼀致，但四分之⼀的受访者认为经济增长及市场表现可能会迫使他们这么做。调查同时显⽰77%的受访者认为疫情后更有可能出现通货膨胀，只有16%的⼈认为会出现通货紧缩。
三、经济复苏+通胀下的美国债券市场
如果在疫情改善与经济刺激计划下经济强劲复苏并伴随着通胀，即使美联储在2021年之内还不会调⾼联邦基⾦利率，美国10年期国债利率年底前仍会上升到2%以上。
除了反应通胀因素以外，美国国债总额在疫情之后增加5万亿美元，截⾄2020年12⽉，国债余额达27.9万亿美元，与GDP⽐重⾼达137%，创下历史新⾼。再加上2021年1.9亿美元的刺激计划也⼤部分要以发⾏国债应对。
与⾦融危机时期相⽐，外国投资者新增美债的占⽐⼤幅下降。2008年⾄2009年，美国国债外国投资者占⽐维持在42%左右；2019年⾄2020年，外国投资者占⽐已骤降⾄25.4%，其中外国官⽅持有占⽐15%，是2007年以来的最低⽔平。
在美联储持续购债并维持低利率的政策下，美国基础货币持续扩张，今年1⽉份M2⾼达25.9%，增加了美元进⼀步贬值的压⼒，外国投资者购买美债的占⽐将继续降低。这意味着新增美债⼏乎都是由美国国内投资者购买。
在2020年新增的4.55万亿美元国债中，美联储持有2.4万亿美元，占53%，这种财政政策货币化的情况，等于是开动印钞机印钞⼤量放⽔。
由于美联储是包办⽆法顺利发⾏的新增国债，表⽰对国内外资本市场⽽⾔，美国国债市场供⼤于求，美联储买得越多，说明美债的投资需求越少，反⽽导致美债价格更低、收益率更⾼。
美国财政部为了提⾼美债的投资需求，不得不提⾼发⾏票⾯利率，利息负担会越来越⾼，美债安全资产的属性可能下降。
预计在2021年底前国债收益率将继续上升，国债价格下跌，年底前还不是投资美国国债的时机。
2021年以来，美国债券市场主要指数，由于经济复苏期间信⽤债的信⽤风险会降低，因此除了⾼收益债券⼩涨之外，国债、投资级公司债、抵押担保债券的价格指数全都因为收益率上升⽽下跌，幅度在1%到5%间，期限越长的债券跌幅越⼤。
四、经济复苏+通胀下的美国股票市场
到3⽉5⽇为⽌，美股的主要指数，年初以来道琼斯指数与标普500指数仍呈现2%到3%的涨幅，原本涨幅最⼤的纳纳斯达克指数，最近两周的下跌已经将2021年的涨幅抹平。显微镜的使用
经济指标⽅⾯，美国2⽉份的制造业采购经理⼈PMI⾼达60.8%，回到2018年的⾼⽔平，代表制造业对未来经济强劲复苏的信⼼。⼯业部门的产能利⽤率、⼯业⽣产指数、零售与⾷品服务销售额等指标都已经接近疫情前的⽔平。
虽然密西根消费者信⼼指数离疫情前⾼点还有⼀段距离，但拜登将在14⽇补充失业救济⾦到期前签署的1.9万亿美元经济此计划，从3⽉开始为符合条件的个⼈发放1400美元的纾困⾦，对于促进消费意愿⼤有帮助。
1.9万亿美元刺激计划获得了通过，对美国本⼟来说，最直接的影响，莫过于美国经济重启提速，且居民有望将部分资⾦搬进股票市场，为股票市场带来了⼀定的流动性补充。
1.5亿劳斯莱斯对长期依赖于宽松流动性的美股市场，新⼀轮经济刺激计划将会继续维系着美股市场的流动性，股市将会在短期内受到提振，为过去两周下跌的美股市场带来了短期喘息的机会，但效应仅能持续⼀段时间。
在通胀率开始提升时，市场就会开始担⼼前述缩减量化宽松购债额度与提前⽣息的可能性，因此对于2021年底前的美股表现，不能期望过⾼。
在经济回复正常化以后，拜登在竞选时提出的加税政策可能会付诸实现，将企业税从21%提⾼到28%。这对⾕歌、亚马逊、苹果、微软、Facebook等美国科技公司来说，并⾮是⼀个好消息。
另外提⾼每年收⼊在40万美元以上富⼈的个⼈所得税，⽤来增加政府在医保与收⼊分配改⾰上的⽀出。因此即使在2021年美股指数最终出现下跌的情况，在2022年货币政策转向与加税的双重压⼒下，要恢复过去多年的⽜市表现也是不⼤容易。
美国股市预料也会与中国A股⼀样出现结构性分化。前期涨幅最⼤的⼤型科技股，虽然已经有10%左右的回档，但市盈率仍然偏⾼。
⽽在疫情期间因为出⾏限制⽽受益，与疫苗以外的医疗类股票，在年底前的表现很可能落后于受益于经济复苏的周期性股票，与恢复正常出⾏的旅游、航空类股票。
由于⽬前的指数与2020年底时的差异不⼤，根据WIND的数据，2020年底美国道琼、标普500与NASDAQ指数的平均市盈率分别为29.8、36.3与76.5；市净率分别为6.45、4.04与6.42，都创下历史最⾼值。
从整体上来看美国股市有泡沫化的现象。根据德意志银⾏的调查，在所有市场中美国股市的泡沫化程度仅次于⽐特币，排名第⼆，因此建议⽬前持有美股的投资者，应趁推出1.9万亿美元刺激计划的机会，减持美股，尤其是过去两年涨幅较⼤的⼤型科技股，⼀旦美股步⼊熊市，其跌幅也可能⽐其他周期性股票要来的剧烈。
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