上市公司短线交易的主要构成要件及实践中的⾏为类型
⽂/北京中伦（成都）律师事务所曹美⽵、贺云帆
⼀直以来，学术理论、司法实践、监管实践对短线交易的判断存在差异甚⾄完全相异的观点。以新《证券法》颁布实施为契机，笔者结合以往实务案例及修订后的规定，从短线交易的⾏为主体、⾏为客体⼊⼿，展开对上市公司短线交易构成要件及特殊⾏为类型的讨论，并希望相关分类及概括能为律师在上市公司合规辅导业务中提供⼀些素材和线索。
⼀、新《证券法》对短线交易规则的调整
关于短线交易的规定主要见于《中华⼈民共和国证券法》。2019年12⽉28⽇，⼗三届全国⼈⼤常委会第⼗五次会议全体会议审议通过了新修订的《中华⼈民共和国证券法》（以下简称“新《证券法》”）。新《证券法》于2020年3⽉1⽇起正式施⾏，主要从⾏为主体、⾏为对象等⽅⾯对短线交易规则进⾏了调整。以下是新旧条⽂对⽐：
⼆、短线交易的⾏为主体
（⼀）从两端说到⼀端说
关于短线交易的⾏为主体，证券法理论和监管实践存在三种学说。两端说认为，在买⼊和卖出两个时点⾏为⼈均需符合相应⾝份。⼀端说认为，在买⼊时或卖出时，⾏为⼈只要有⼀个时点符合⾝份即可。但上述两种学说存在不完美之处——若采取两端说，则⾏为⼈可以先买⼊股票，在辞去董监⾼职务后再卖出股票以规避处罚，短线交易规则实则落空；若采取⼀端说，上市公司的“新晋”股东即便在成为股东前很难获取内幕信息，仍然需要遵守超过6个⽉才能卖出股票的规则，⼜有过苛的嫌疑——考虑到董监⾼的⾝份较之股东⾝份更容易接触内幕信息，对董监⾼的监管从严采取⼀端说，对股东的监管从宽采取两端说，由此产⽣了折中说。
华夏建通（证券代码：600149，现证券简称为“ST坊展”）案是我国第⼀例通过司法途径解决短线交易的案例，法院在判决中确⽴了股东⾝份两端说的标准。上海市卢湾区⼈民法院认为，竞买⾏为不是短线交易的“买⼊”⾏为，⽽是“持有”⾏为，⾏为主体应该是先“持有”5%以上公司股份，拥有主体资格后再实施买卖⾏为才符合短线交易的构成要素，不能将⼀个⾏为既看作持有⾏为，⼜同时看作反向交易中的买⼊⾏为。基于上述理解，法院驳回了原告的诉讼请求。
【案例简介·华夏建通】华夏建通认为其⾃然⼈股东严琳于2009年4⽉17⽇通过法院公开拍卖，以竞买
取得华夏建通3000万股
股份，⽽后于2009年6⽉1⽇通过上海证券交易所（以下简称“上交所”）系统减持1900万股的⾏为构成短线交易，诉⾄法院。
与此相反，最⾼⼈民法院在九龙⼭案中采取了“⼀端说”的标准。九龙⼭案是截⾄⽬前审判层级最⾼的短线交易诉讼案件，最⾼⼈民法院通过该案对短线交易的⾏为主体、⾏为客体的认定标准都进⾏了⽐较充分的阐述。其中，针对短线交易的⾏为主体认定，法制⼯作委员会对最⾼⼈民法院的法律询问作出《关于证券法第四⼗七条第⼀款[1]理解问题的答复意见》（法⼯办复[2016]1号）：证券法第四⼗七条第⼀款并没有作出只有在当事⼈具备上市公司董事、监事、⾼级管理⼈员、持有上市公司股份百分之五以上的股东⾝份后，在六个⽉内买卖本公司股票的⾏为才适⽤本条规定的限制；当事⼈在买⼊上市公司股票时不是“上市公司董事、监事、⾼级管理⼈员”，在买⼊后六个⽉内卖出时具备上述⾝份的，或者当事⼈因买⼊上市公司股票才成
为“持有上市公司股份百分之五以上的股东”，其后⼜在六个⽉内卖出该上市公司股票的，均应当适⽤证券法第四⼗七条第⼀款的规定。最⾼⼈民法院在引⽤上述答复的基础上作出了判决，该等答复意见采取了主体⾝份⼀端说。
【案例简介·九龙⼭】根据九龙⼭（证券代码：600555，原上海九龙⼭股份有限公司，现已变更为海
航创新（上海）股份有限公司，以下仍简称“九龙⼭”）股权分置改⾰的相关承诺，2007年11⽉16⽇，⽇本松冈株式会社（以下简称“⽇本松冈”）与浙江九龙⼭国际旅游开发有限公司（以下简称“九龙⼭国旅”）签订《转让上海九龙⼭股份有限公司66,254,198股A股之股份转让协议》，约定⽇本松冈将其持有的九龙⼭66,254,198股A股转让给九龙⼭国旅，股份所有权转移⽇为双⽅按照上交所的相关规定在中国证券登记结算有限责任公司上海分公司办理完毕标的股份的过户登记⼿续之⽇。2008年2⽉28⽇，中华⼈民共和国商务部（以下简称“商务部”）作出《商务部关于上海九龙⼭股份有限公司股权转让的批复》(商资批〔2008〕155号)，批准同意前述股权转让⾏为。2008年9⽉2⽇，证监会作出《关于核准豁免RESORT PROPERTY INTERNATIONAL LIMITED、OCEAN GARDEN HOLDINGS LTD、浙江九龙⼭国际旅游开发有限公司及平湖茉织华实业发展有限公司要约收购上海九龙⼭股份有限公司股份义务的批复》(证监许可[2008]1090号)，核准豁免九龙⼭国旅等公司因受让持有上海九龙⼭66,254,198股限售流通A股及88,380,000股B股股份，导致合计持有该公司66.41％的股份⽽应履⾏的要约收购义务。2009年1⽉13⽇，九龙⼭国旅完成受让九龙⼭上述股份的过户登记⼿续。⾃2009年3⽉2⽇⾄2009年6⽉5⽇，九龙⼭国旅合计减持九龙⼭A股31,892,500股。九龙⼭国旅减持前持股⽐例为15.25％，减持后持股⽐例为11.58％。
证监会经调查，在取得九龙⼭国旅证券开户资料、股票交易流⽔、股份转让协议及询问笔录等证据后，委托中国证券监督管理委员会上海监管局（以下简称“上海证监局”）于2011年11⽉11⽇向九龙⼭
国旅送达了《⾏政处罚事先告知书》(处罚字[2011]10号)，对拟处罚的违法事实、理由、依据及相对⼈享有的陈述、申辩、听证权利进⾏了告知，九龙⼭国旅明确表⽰不需要陈述和申辩，不要求举⾏听证会。2011年12⽉13⽇，证监会作出[2011]54号⾏政处罚决定，并委托上海证监局于2011年12⽉29⽇向九龙⼭国旅送达了54号处罚决定。九龙⼭国旅不服，提起诉讼。
2019年3⽉15⽇，证监会举办新闻发布会，证监会新闻发⾔⼈表⽰证监会在近⽇收到了最⾼⼈民法院作出的再审判决书，判决维持证监会就九龙⼭国旅短线交易案所作出的处罚决定和复议决定，维持北京市⼀中院、北京市⾼院就该案作出的⼀审、⼆审判决。九龙⼭国旅短线交易违法⾏政诉讼案以证监会胜诉告终。
其实，⼀端说与两端说的区别本质上是对“持有”⾏为、“买⼊”⾏为的界定。在华夏建通案中，法院认为⾏为⼈需先持有5%以上的股票（即拥有相应股东⾝份），再有买和卖的⾏为才构成短线交易，这是将“持有”⾏为与“买⼊”⾏为分别看待；在九龙⼭案中，法院则是将⼀个⾏为同时看作“持有”与“买⼊”。
蛤蟆吐蜜是什么小吃本次证券法修订虽然未从规则上明确相关问题，但我国的司法实践存在趋严的态势。
上海社保缴费基数计算（⼆）名义持有与实际持有
⼀直以来，理论界对主体的认定标准存在和“名义持有说”与“实际持有说”之分。
前者认为，应按股东、董事、监事、⾼级管理⼈员名义持有的股份来计算持股数，依据的主要规则是《上市公司董事、监事和⾼级管理⼈员所持本公司股份及其变动管理规则》第三条[2]以及《证监会有关部门负责⼈对进⾏解释说明》中对“持有”的解释[3]。
后者则认为，应以股东、董事、监事、⾼级管理⼈员所实际持有的股份（包括以⾃已名义和他⼈名义持有的股份）来计算，对于董事、监事、⾼级管理⼈员和⾃然⼈股东，应将其利⽤配偶、未成年⼦⼥或共同⽣活的家属名义，或者利⽤其他⼈名义持有的股份全部计算在内，对于法⼈股东，该股东持有股份的计算还应该包括其⼀致⾏动⼈持有的股份。“实际持有说”依据的主要规则是《上市公司收购管理办法》第⼗⼆条、第⼋⼗三条中对⼀致⾏动⼈所持股份合并计算的相关规定[4]。
显然，如果只监管⾏为⼈的名义账户，⾏为⼈可以通过间接持股或者控制他⼈账户的⽅式来规避监管，这将使短线交易制度形同虚设，因⽽在新《证券法》实施以前，监管实践基本都已经采取了“实际持有”的标准。本次修订中，新《证券法》从规则上确认了“实际持有”这⼀判断标准，规定“董事、监事、⾼级管理⼈员、⾃然⼈股东持有的股票或者其他具有股权性质的证券，包括其配偶、⽗母、⼦⼥持有的及利⽤他⼈账户持有的股票或者其他具有股权性质的证券”。
根据相关案例，实际持有的具体情形⽐较丰富，主要包括间接持有上市公司股份、通过控制他⼈的账户持有股份，以及与⼀致⾏动⼈共同持有股份三类。
1. 间接持股的情形
【案例简介·欧浦智⽹】2017年8⽉11⽇⾄2017年12⽉12⽇期间，吕⼩奇及其控制的3个信托计划以集中竞价交易⽅式持续增持欧浦智⽹（证券代码：002711，现证券简称为“*ST欧浦”）股票，2018年2⽉2⽇⾄2018年2⽉28⽇期间，3个信托计划被强
⾏平仓，累计卖出欧浦智⽹股票877.62万股，构成短线交易。
2. 通过控制他⼈账户持有股份
【案例简介·鱼跃医疗、万东医疗】鱼跃医疗（证券代码：002223）与万东医疗（证券代码：600055）董事长吴光明在2015年7⽉16⽇⾄2015年10⽉27⽇期间，利⽤所控制的他⼈账户累计买⼊“鱼跃医疗”2,322,710股，累计卖出“鱼跃医疗”2,322,710股，在2015年7⽉2⽇⾄2016年1⽉19⽇期间，利⽤其控制他⼈账户累计买⼊“万东医疗”4,065,015股，累计卖出“万东医
疗”1,399,397股，构成短线交易。
3. 与⼀致⾏动⼈共同持有股份
1999年的深宝安案是我国证券监管机构采⽤“实际持有”的标准来规制短线交易的第⼀案。在本案中，三家关联公司在合计持股超过5%后有短期内反向交易股票的⾏为，被认定为短线交易。
【案例简介·深宝安】截⾄1993年9⽉29⽇，深宝安（证券代码：000009，现证券简称为“中国宝安”）旗下三家关联公司通过⼆级市场分别收购并最终合计持有延中实业（证券代码：600601，现证券简称为“⽅正科技”）超过5%的股份，在收购的尾声，其中⼀家关联公司存在卖出股票的⾏为，构成短线交易。
在2018年的⼭东⾦泰案中，紫光集团有限公司及其⼀致⾏动⼈在合计持股超过5%的情况下进⾏反向交易，监管机构也依照同样的原则进⾏了处罚。
【案例简介·⼭东⾦泰】截⾄2017年6⽉29⽇，紫光集团有限公司（以下简称“紫光集团”）及⼀致⾏动⼈北京健坤投资集团有限公司（以下简称“健坤投资”）合计持有⼭东⾦泰（证券代码：600358，现证券简称为“*ST⾦泰”）4.95%的股份。2017年6⽉30⽇，紫光集团继续增持414,890股⼭东⾦泰的股份，导致紫光集团及⼀致⾏动⼈合计持股⽐例达到5.23%，⾸次超过⼭东⾦泰股本总额的5%。2017年7⽉18⽇，紫光集团继续买⼊80,000股，并于同⽇卖出230,000股⼭东⾦泰的股份，构成短线交易。
在2010年漳州发展案中，证监会将独⽴董事的配偶这种推定的⼀致⾏动⼈视作短线交易的⾏为主体，在⽆直接证据证明其配偶知晓内幕信息的情况下，仍然认定其构成短线交易。
【案例简介·漳州发展】2010年3⽉2⽇，漳州发展（证券代码：000753）公告称：“2010年2⽉23⽇，公司独⽴董事庄宗明先⽣配偶庄⼀芳⼥⼠账户以911元的价格买⼊公司股票300股，公司告知其在6个
⽉内不能转让该股票，庄⼥⼠误以为作为关联⼈不能持有该股票，即于2⽉26⽇⼜以每股10.37元卖出300股……庄⼀芳⼥⼠主动向公司上交了本次交易的全部收益378元，并保证今后不再发⽣此类⾏为。”
需要注意的是，按照《深交所第⼗三届3.15投资者⽹上维权咨询活动问答精选》[5]中深交所的回复，控股股东、实际控制⼈的配偶买卖股票的⾏为并不必然视同控股股东、实际控制⼈的⾏为；只有在控股股东、实际控制⼈与其配偶持有同⼀上市公司股份，两者存在⼀致⾏动关系时，才会将配偶买卖股票的⾏为与控股股东、实际控制⼈买卖⾏为⼀并考虑。但新《证券法》从⽂意上理解，似乎不以相关⽅“实质上构成⼀致⾏动关系”为前提条件，笔者认为这有待结合新法实施后的监管案例来作进⼀步分析。
（三）不需要拥有主观意图
1929年美国纽约发⽣股灾后，美国参议院对股市进⾏调查，发现市场上存在数量众多的内幕交易⾏为，严重打击了投资者对证券市场的信⼼，但要证明内部⼈利⽤内幕消息进⾏股票交易⾮常困难，因此《1934年证券交易法》第16条b项⾸次确认内部⼈短线交易属于违法⾏为，且不要求内部⼈主观意图为构成要素。[6]从起源伊始，短线交易与内幕交易就存在本质的区别——短线交易是结果导向，不需要⾏为主体拥有利⽤内幕信息开展交易的主观意图，也不要求监管机构掌握⾏为主体利⽤内幕信息的证据。
在九龙⼭案中，最⾼⼈民法院进⼀步阐述了这种思路：“证券法第四⼗七条的⽴法⽬的是防⽌上市公司特定⼈员利⽤对公司的控制优势或者信息优势，短时间内买卖公司股票获取不正当利益。该条是内幕交易的事先防范和吓阻机制，其违法构成要件中，并不强调⾏为⼈主观上是否具有利⽤控制优势和信息优势获取利益的⽬的和意图，⽽是采取简化的客观判断标准和⽆过错责任原则，即只要⾏为⼈客观上具备第四⼗七条规定的特定⼈员的⾝份并在六个⽉限制期内买卖股票即构成短线交易，⾄于其买卖股票时是否具有利⽤控制优势和信息优势获取利益的主观意图以及实际上是否利⽤了这些优势，均不是短线交易的构成要件。”
三、短线交易的⾏为客体
（⼀）不同种类股票需合并计算
笔者认为，在以《证券法》《股票上市规则》为典型的上市公司监管规则中，除⾮有特别说明，在计算所持上市公司股份数额时均未按照股票上市地来区分对待，因⽽短线交易也⽆依据作此区分，合计持股总数超过5%的主体⽆论是六个⽉内买⼊卖出同⼀种类股票还是不同种类股票，都有可能构成短线交易。
证券时报⽹刊登的《深交所投资者专栏》中有这样的回复意见：《证券法》第47条关于上市公司持股5%以上的股东不得进⾏短线交易的规定，是以同⼀上市公司的股份来计，不区分股票种类，
因此，该投资者如卖出全部A股，然后在六个⽉
跑男4阵容公布内再买进B股，属于短线交易⾏为。[7]
（⼆）⾮流通股的争议
在华夏建通案中，上海市卢湾区法院认为，证券短线交易收益归⼊制度的旨意在于减少内幕交易，其规制的对象系可能利⽤内幕信息进⾏交易的⾏为。被告是通过中级法院委托的司法拍卖⽽竞买取得股票，由于参加拍卖取得股票与通过证券交易所购⼊股票，在交易场所、时间、程序、风险及成本等⽅⾯具有质的区别。对于司法拍卖，整个交易时间及价格被告⽆法控制，⽆法利⽤内幕消息与司法拍卖进⾏配合。更值得注意的是，被告竟买取得的股票系限售股，根据相关规定，限售股在卖出的时间上有严格的限制，到少在禁受期内不得买卖。⽽限售股解禁的时间完全取决于是上市公司，对此被告⽆法控制和预料。因此，被告不公仅在取得股票时⽆法与内幕信息配合，卖出条件的满⾜也取决于原告办理限售股解禁的时间，也⽆法利⽤内幕信息进⾏交易。据此，被告客观上缺乏利⽤内幕信息进⾏证券交易的条件。
反观近期的九龙⼭案，最⾼⼈民法院则认为，⾮流通股转让过程虽然具有交易时间的延长性、交易价格的协商性、法律关系的复杂性和交易成功的不确定性等较多不可控性因素，但不能完全排除其在证券法第47条规定的六个⽉限制期内完成交易的可能性，且证券法第47条明确规定短线交易的客体是上
市公司的股票，并没有将上市公司的⾮流通股排除在外。
由此可见，司法实践对短线交易客体的认定⽐以往更加严格。从另⼀个⾓度看，最⾼⼈民法院的上述观点与其在九龙⼭案中主张的股东⾝份⼀端说相匹配，这两种严格的监管思路都从本质上认为不需要⾏为主体在买和卖的时候均有利⽤内幕信息的客观条件，也完全不考虑其⾏为动机以及是否有利⽤内幕信息的⾏为，属于⽐较纯粹的结果主义和客观主义。
（三）范围已扩⼤⾄“其他具有股权性质的证券”
新《证券法》将短线交易的客体扩⼤⾄“股票或者其他具有股权性质的证券”，但⾄于具体包括哪些种类，⽬前还⽆现成案例可作援引。
但笔者注意到，证监会早已在其2018年6⽉发布并实施的《存托凭证发⾏与交易管理办法（试⾏）》中“提前”将存托凭证这种由存托⼈签发、以证券为基础在中国境内发⾏、代表基础证券权益的证券作为短线交易的⾏为客体予以规范。《存托凭证发⾏与交易管理办法（试⾏）》第五⼗⼀条规定：“基础证券发⾏⼈的董事、监事、⾼级管理⼈员、通过存托凭证或者其他⽅式持有基础证券发⾏⼈发⾏的股份百分之五以上的投资者，将其持有的存托凭证在买⼊后六个⽉内卖出，或者在卖出后六个⽉内⼜买⼊的，依照《证券法》第⼀百九⼗五条的规定处罚。但是证券公司因包销购⼊售后剩余存托凭证对应基础证券发⾏⼈已发⾏股份达到百分之五以上的除外。”可以认为，新《证券法》
的出台为上述规定补充提供了上位法依据。
此外，买卖可转换公司债券是否构成短线交易是⼤家⽐较关注的问题。虽然截⾄⽬前没有明确的监管案例，但结合近年来实务监管趋严的态势以及新《证券法》有⽬的性地扩⼤⾏为客体的范围，笔者建议以更为谨慎的态度去对待可转债的交易。
四、短线交易⾏为类型列⽰
尽管新旧《证券法》对短线交易的构成要件都有明确的规定，但交易⾏为千姿百态，哪些情形属于短线交易仍存在不少争议。从辅导上市公司合规运营的⾓度，笔者认为有必要从实务⾓度对结果上已被定性为短线交易⾏为的类型进⾏分类列⽰。
（⼀）协议转让
九龙⼭案中，九龙⼭国旅按照其与⽇本松冈签订的协议购买股票，属于买⼊股票的⾏为。深交所在投资者教育平台明确答复称：根据实践中的监管案例，《证券法》第四⼗七条所称“买⼊”和“卖出”，并不局限于通过证券交易所的证券交易，协议转让、股权激励⾏权等其他⽅式也可能被视为“买⼊”和“卖出”⾏为。
（⼆）⼤宗交易
⼤宗交易属于常见的股票交易形式，这种交易形式不妨碍对短线交易中买卖⾏为的认定。
【案例简介·冀凯股份】2018年5⽉23⽇，持有冀凯股份（证券代码：002691）5%以上股份的⾃然⼈股东景华通过深圳证券交易所（以下简称“深交所”）⼤宗交易系统买⼊股票121万股；2018年5⽉25⾄28⽇，景华通过其控制的基⾦账户以竞价交易⽅式卖出冀凯股份股票220.05万股；2018年5⽉28⽇，景华以⾃有账户通过竞价交易⽅式卖出冀凯股份股票41万股，合计卖出⾦额为4,227万元，构成短线交易。经典美剧
（三）公开增发、定向增发及配股
餐厅的名字公开增发、定向增发、向原股东配售股份是上市公司股权再融资的重要⼿段。在名流置业的案例中，认购公开增发股份被认定为短线交易中的“买⼊”⾏为。
【案例简介·名流置业】2008年1⽉22⽇，全国社保基⾦⼀⼀⼆组合通过认购名流置业（证券代码：000667，现证券简称为“美好置业”）公开增发股份6,233.86万股，合计持有股份占公司总股本的7.26%。该组合在增发股份上市后分别于1⽉29⽇、30⽇卖出名流置业股票141.79万股、277.78万股。对此，名流置业于3⽉1⽇发布公告称，“根据《证券法》第47条的规定，全国社保基⾦⼀⼀⼆组合作为持有本公司股份5%以上的股东，将其持有的本公司股票在买⼊后六个⽉内卖出，由此所得收益归本公司所有，本公司董事会应当收回其所得收益。经核查，并未获得收益。”
此外，认购定向增发的股份也可构成短线交易的“买⼊”⾏为。
【案例简介·闽福发】2011年4⽉29⽇，持有闽福发（证券代码：000547，现证券简称为“航天发展”）19.96%股份的⼤股东国⼒民⽣公司通过参与闽福发定向增发认购新股3,500万股，之后于2011年7⽉19⽇通过⼤宗交易系统卖出800万股，构成短线交易。
同时，认购配股发⾏的股票也属于“买⼊”⾏为。
【案例简介·天润乳业】2019年7⽉，证监会在天润乳业（证券代码：600419）配股反馈意见中要求其说明第⼆⼤股东新疆⽣产建设兵团乳业集团有限责任公司（以下简称“兵团乳业”）在配股前多次减持上市公司股份的情况下，未来是否还有进⼀步的减持计划，相关减持安排与配股之间是否构成短线交易。兵团乳业对此作出“若配股认购时间与公司接下来的减持时间在6个⽉的时间范围内，兵团乳业将放弃认配股份的权利，确保不会触发短线交易问题”的相应承诺。
以往上市公司控股股东及关联⽅先在⼆级市场抛售再参与增发的操作很多，甚⾄成为了惯常的套现⼿段，严重影响了股民对市场的信⼼。例如在宏达股份案中，预案⼀经披露就引起了市场对增发⽬的的普遍质疑，虽然增发股份从披露预案、取得证监会核准再到新股完成登记需要⼀段时间，距离此前的减持肯定会超过6个⽉，但其控股股东还是基于短线交易的顾虑放弃了新股认购。
【案例简介·宏达股份】宏达股份（证券代码：600331）于2011年11⽉14⽇公布⾮公开发⾏预案，其控股股东四川宏达实业有限公司（以下简称“宏达实业”）承诺认购此次发⾏股票总数的约26.4%。⽽在此前的6⽉28⽇⾄6⽉30⽇，宏达实业先后共计减持宏达股份5000万股股票，套现⾦额达6.358亿元。11⽉23⽇，证券时报刊发的《6个⽉内从减持到增持宏达实业强打擦边球》⼀⽂，对宏达股份⾮公开发⾏可能构成短线交易⼀事进⾏了报道，引起各⽅⾼度关注。随后，宏达股份公告称，“为了避免因宏达实业参与认购宏达股份⾮公开发⾏股票可能构成短线交易的误解，董事会审议通过新⽅案。”在新的增发⽅案中，股票发⾏对象不再包括⼤股东宏达实业。
在这种背景下，监管机构对再融资涉及的短线交易已从“事后规范”更多地转变为“事先预防”。如果按照通常我们对短线交易的理解，“买⼊”的时点应该是新股完成发⾏之时，并以此为基准往前往后6个⽉内不得减持股票。但⽬前证监会通常要求作为发⾏对象在定价基准⽇前6个⽉以及发⾏完成后6个⽉都不得有减持⾏为，并要求其作出公开承诺，有扩⼤短线交易外延的趋势。uj
【案例简介·深康佳A】2019年7⽉，证监会在对深康佳A（证券代码：000016）2019年⾮公开发⾏股票的反馈意见中要求中介机构核查上市公司控股股东及其具有控制关系的关联⽅从本次⾮公开发⾏董事会前6个⽉⾄完成本次发⾏后6个⽉内是否存在减持情况或减持计划，如是，是否违反《证券法》第四⼗七条的规定，如否，需出具承诺并公开披露。
（四）股权激励中的⾏权与授予
上市公司开展股权激励主要有两种⽅式：⼀是以股票期权为激励标的，上市公司向激励对象授予股票期权，在符合⾏权条件时，激励对象可按照既定的较低⾏权价格购买公司股票；⼆是以限制性股票为激励标的，上市公司向激励对象以较低的价格授予股票，在符合解锁条件时解除限售。
在第⼀种激励⽅式下，股票期权的“⾏权”可构成短线交易的“买⼊”⾏为。
【案例简介·华贸物流】华贸物流（证券代码：603128）副总经理刘庆武于2017年6⽉21⽇因股权激励⾏权增持华贸物流股票264,000股，之后于2017年11⽉1⽇卖出10,000股，构成短线交易。
在第⼆种激励⽅式下，以典型的2019年海量数据案为例，依据激励⽅案被“授予”限制性股票可构成短线交易中的“买⼊”⾏为。
【案例简介·海量数据】2017年11⽉16⽇，海量数据（证券代码：603138）时任董事会秘书兼财务总监王贵萍因公司股权激励计划取得80,000股公司股票，并于2018年1⽉11⽇完成股份登记。2018年4⽉10⽇，王贵萍披露了股份减持计划，并于5⽉4⽇⾄5⽉9⽇间合计卖出26,000股公司股票。
2019年1⽉11⽇，上交所公告《关于对北京海量数据技术股份有限公司时任董事会秘书兼财务总监王贵萍予以监管关注的决定》（上证公监函[2018]0118号），认定其上述⾏为构成短线交易，同时考虑到王贵萍违规⾏为涉及的股票来源于股权激励授予⽽⾮⼆级市场买⼊，其主观上对股权激励授予的时
机选择难以控制，短线交易的主观恶意和获利动机不明显，酌情从轻处理，作出对其予以监管关注的监管措施决定。
为了避免触碰红线，上市公司通常会在激励⽅案中设置这类规定：“如公司董事、⾼级管理⼈员作为被激励对象在限制性股票授予前6个⽉内发⽣过减持公司股票的⾏为且经核查后不存在利⽤内幕信息进⾏交易的情形，公司可参照《证券法》中关于短线交易的规定，推迟⾄最后⼀笔减持交易之⽇起6个⽉后授予其限制性股票。”
（五）可交换公司债券中的换股⾏为
可交换公司债券是上市公司股份的持有者通过抵押其持有的股票给托管机构进⽽发⾏的公司债券。该债券的持有⼈在将来的某个时期内，能按照债券发⾏时约定的条件⽤持有的债券换取发债⼈抵押的上市公司股份。
实践中已有上市公司将⼤股东换股⾏为作为“卖出”股票的⾏为来对待，谨慎避免因换股⽽可能导致的短线交易。
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