2020年网易分析报告
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2020年网易分析报告
2020年6月
目录
一、聚焦主业，游戏仍是业绩基础和增长动能 (7)
1、2000年上市，完成邮箱—游戏—电商—教育转型和跨界 (7)
（1）互联网泡沫前，成为国内最早上市的互联网公司之一 (8)
（2）互联网泡沫后-2008年，进军在线游戏，自研端游，有道上线 (9)
（3）2009-2014年，开始代理海外游戏，布局教育和音乐领域 (9)
端午节的古诗有哪些（4）2015-2018年，手游崛起和稳固，布局电商，教育深化 (10)
（5）2019年，聚焦主业，剥离电商，有道上市 (10)
（6）2020年6月开启港股二次上市 (10)
2、剥离考拉后聚焦游戏、教育及创新业务 (11)
3、股东和管理层利益一致，分红丰厚回购规模大 (12)
（1）创始人持股比例超过40%，股权结构稳定 (12)
（2）分红金额和次数均增加，股份回购金额增至20亿美元，2019开始新的十年期股权激励计划 (13)
4、精简完善组织架构，聚焦核心业务线 (14)
二、游戏：迎接新品周期到来 (16)
1、游戏行业仍是成长型赛道，远期空间1倍 (16)
（1）行业增长逻辑并非从一而终，总体从用户驱动转为付费驱动 (16)
（2）两维度看游戏成长性：迎接产业变革、ARPU 还有1倍空间 (17)
2、腾网两强格局成型，网易优势赛道仍面临较强竞争 (20)
（1）腾网两强市占率稳固，但网易面临的竞争对手是腾讯+合作伙伴 (20)
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（2）轻/中/重度游戏在用户规模、用户画像和付费能力各不相同，所需的核心竞争要素各异 (20)
（3）腾讯紧握中度品类，网易擅长的重度具备千亿规模但增速放缓、竞争激烈 (21)
3、网易破局两条思路：坚守研发核心、海外稳扎稳打 (22)
（1）研发竞争力：批量化生产与IP迭代保证成功率，研发规模全球领先 (24)
①丰富的产品条线实现批量制生产，保证了爆款成功率；研发机制上采用中台策
略，保证技术积累和高效协同 (24)
②研发规模、创收效率已位于全球第一梯队 (26)
③IP改编和迭代构建长生命周期产品，通过IP衍生反哺IP生命力 (28)
（2）中国游戏出海增量空间90亿美金，网易稳扎稳打并不激进 (33)
专科学校热门专业4、新品周期即将到来，带动手游增速回暖 (39)
三、有道：网易自有流量加持，关注获客成本能否下降 (41)
1、K12在线教育高景气，外部环境变化推动在线教育渗透率再提升 (41)
2、有道历时15年，搭建工具类+内容类相结合、覆盖全年龄段的教育类产品矩阵 (42)
3、有道教育业务占比不断提升，1Q20教育类业务占比超80% (42)
4、有道精品课采用双师大班模式，K12课程为主 (43)
5、有道精品课以双师大班为主，目前毛利率相对较低，提升毛利率的关键在于获客 (44)
6、有道是属于工具类App转型教育内容平台，自身流量池是优势但粘性不足
(44)
四、创新业务有所分化，音乐与直播进入新一轮蓄势期 (45)
1、网易云音乐：版权加大投入将带动付费加速，社区价值有待深挖 (45)
（1）从行业发展看，在线音乐用户规模基本见顶，独家版权驱动新一轮付费率提升 (45)
（2）从竞争格局看，腾网稳居行业一梯队，但存量用户或受到UGC 视频平台冲击，外部竞争加剧 (46)
（3）从商业模式看，会员付费较难覆盖高昂版权成本，多元变现势在必行 (47)
（4）中短期看，网易云音乐获阿里投资后版权投入力度加大，付费率有望提升 (48)
（5）长期看，网易云音乐持续扶持独立音乐人并优化社区模块，音乐社区发展仍有想象空间 (49)
2、CC直播：承担网易游戏宣发和玩家运营职能，新产品周期下活跃度有望提升 (50)
（1）CC直播主要服务网易游戏生态，平台活跃度与产品周期相关性高 (50)
3、严选：ODM贴牌模式介入上游供应链，自有品牌实现自营销售 (51)
（1）电商行业高景气，网上消费渗透率不断提升 (51)
（2）网易严选上线于2016年，定位于年轻白领的高性价比消费需求 (52)
（3）网易严选的商业模式在于前端利用自身流量池降低流量成本，后端介入上游供应链降低中间环节成本 (54)
（4）自营电商业务关注库存对现金流的占用和存货减值风险 (54)
4、邮箱业务经营稳健，广告业务持续承压 (55)
（1）老牌邮箱服务商，业务发展成熟且保持稳定 (55)
（2）头条系冲击以及宏观环境影响下，网易广告业务持续承压 (55)
五、财务分析和盈利预测 (56)
1、重点财务指标分析 (56)
（1）3Q18以来公司持续经营收入保持平稳，净利润受资产处置影响波动 (56)
（2）游戏业务凭借高毛利率领跑 (57)
（3）费用基本稳定，公司战略调整与游戏研发推广带动研发费用和销售费用的起伏 (57)读书成语
（4）经营现金流充裕，盈利质量较好 (58)
（5）递延收入呈稳步增长态势，对拉动后期收入增长具备较强动能 (58)
牧草2、盈利预测 (59)
六、主要风险 (62)
1、网络游戏的生命周期或短于预期 (62)
2、泛娱乐业务的监管风险 (62)
3、音乐内容授权的不确定性 (62)
聚焦主业，游戏是核心增长引擎。网易以和门户网站起家，互联网泡沫后转型游戏成为行业领军。近10年网易在教育、音乐、电商、金融等多元业务上进行了探索和尝试，19年出售考拉聚焦核心主业，形成游戏、有道（在线教育）、创新业务（音乐、直播、自营电商、广告等）的业务格局。游戏19年收入占比78%，毛利润占比超过90%，是公司的业绩基石和增长引擎；而教育和创新业务所处的高成长赛道为未来发展构筑增长潜力。
游戏研发竞争力进入全球第一梯队，下半年到明年迎来新品周期。游戏行业增长总体从用户驱动转为付费驱动，远期空间还有1倍。网易手游市占率2成，格局稳固但仍面临来自腾讯及二梯队公司的激烈竞争。网易的破局思路在于坚守研发核心和出海获取增量。1）网易研发竞争力经过长期市场验证，其中台体系和庞大产品线支撑高效的批量化生产，其强IP运营能力保证长生命周期和成功率，网易游戏在营收规模、研发投入和产出效率上已比肩欧美大厂，具备全球竞争力。2）游戏行业中期出海规模还有80%增量，重点在日韩欧美市场。网易游戏海外占比11%，在日本已站稳脚跟，凭借全球化IP逐步进军欧美，中期目标20%。公司19年核心产品空缺，随着2020下半年到2021年《哈利波特：魔
法觉醒》《天谕手游》《倩女幽魂隐士录》《暗黑破坏神：不朽》等重点产品上线，公司有望进入新一轮产品周期，带动手游增速回暖。
有道发力K12在线大班直播课，盈利关键在于低粘性流量能否低成本大量获客。有道基于有道搜索延伸成工具+内容相结合，覆盖全

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