管理层权力、产权性质与公司风险承担
管理层权力、产权性质与公司风险承担
%笪苏坤
（西北工业大学管理学院，陕西西安710129）
眼摘要演以我国沪、深两市上市公司为研究对象，基于社会心理学的权力接近/抑制理论，研究了管理层权力如何影响公司风险承担以及上述影响在不同产权性质公司间的差异。研究表明：提高管理层权力能够引致其“行为接近系统”，促使管理者更为注重风险承担的潜在收益，进而促进公司风险承担；而降低管理层权力则激发其“行为抑制系统”，促使管理者将注意力转移到避免风险承担的负面产出方面，进而降低公司风险承担。而国有产权企业政治属性的嵌入弱化了管理层权力对公司风险承担的影响。
眼关键词演管理层权力；产权性质；风险承担[中图分类号]F271.5
[文献标识码]A
[文章编号]1673-0461（2017）04-0015-06
ＤＯＩ：10.13253/jki.ddjjgl.2017.04.003
收稿日期：2016-10-06
网络出版网址：knski/kcms/detail/13.1356.F.20170401.1522.003.html 网络出版时间：2017-4-115:22:26
基金项目：国家自然科学基金项目（71402141）、教育部人文社会科学研究青年基金（14YJC790103）、中国博士后科学基金项目(2015M582705，2016T90943)、陕西省博士后科研项目(2016BSHYDZZ47)资助。
作者简介：苏坤（1984-），男，河南民权人，管理学博士，现为西北工业大学管理学院副教授，研究方向：财务管理与公司治理等。
一、引言管理层权力是指管理层执行自身意愿的能力，是公司决策和战略选择中的关键因素（Finkel 鄄
stein ，1992、2009）[1-2]。高管层处于公司决策程序
组织结构中的核心地位。管理层权力越大，其“话语权”就越强，
“话语”也就越有分量，企业
的决策也就能够更多地体现管理层的意愿（卢锐，
银行培训心得
2008）[3]。我国“学而优则仕”的传统官本位思想，
体现出极强的崇尚权力、追逐权力的文化特征，“权力”至高无上的烙印对我国的社会、经济生活造成了深刻的影响。具体到企业而言，公司高管尤其是CEO 运用自身权力对公司经营和财务决策造成了显著的影响，管理层权力对公司经营的影响逐渐成为当前公司治理领域的新话题。然而，从已有文献来看，目前的研究主要围绕管理层权力与高管薪酬（Lin &Lu,2009）[4]、股利政策（王茂林等，2014）[5]、现金持有水平（杨兴全等，
2014）[6]、公司并购（张洽和袁天荣，2013）[7]和公
司绩效（Adams et al.,2005）[8]等方面的关系上，忽视了管理层权力对公司风险承担的影响。风险承担决策作为一项重要的战略决策，自然而然会受到管理层权力的影响。
风险承担项目具有“高风险”与“高收益”的典型“两面性”特征，传统的理论假说很难直接解释管理层权力对风险承担的影响，而基于社会心理学的权力接近/抑制理论充分考虑了权力对
管理者心理进程的影响，认为“较多”与“较少”的权力分别激发“行为接近系统”与“行为抑制系统”，进而侧重关注类似风险承担这样具有“两面性”决策的不同方面，增强了对管理层权力与公司风险承担关系的解释能力。在我国独特的资本市场背景和权力至上的文化背景下，由于股权相对集中造成经理层往往由
控股股东指派，缺乏有效的外部监督机制，再加上国有企业所有者缺位及预算软约束的影响，我国企业管理层在公司经营过程中往往具有比较大的权力。基于此，本文主要基于社会心理学的权力接近/抑制理论来分析和检验我国企业管理层权力对公司风险承担的影响，并结合我国特有的产权（国有产权占主导）模式，进一步探讨在不同产权性质的公司里管理层权力对公司风险承担的影响存在着怎样的差异。
二、理论分析与研究假设
权力意味着较多的资源和较少的约束力，不仅直接影响着管理层执行自身意愿的能力，还会间接影响管理者的心态和心理进程。也就是说，当管理者的权力不同时，对同一个事物的态度和看法（关注的侧重点）会有很大的区别。在此基础上，基于社会心理学的权力接近/抑制理论充分考虑了管理者的心理进程，整合了上述思想。
Keltner et al.（2003）使用接近和抑制的理论整合
了权力所产生的不同类型结果，认为提高权力可以激发“行为接近系统”，这时管理者主要关注行
201７年４月第３９卷第４期
Ａpr.2017Vol.39No.4
当代经济管理
CONTEMPORARY ECONOMIC MANAGEMENT
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为的正面产出，如奖酬、不受约束的特质性行为等[9]；而降低权力则可以激发“行为抑制系统”，这时管理者会将注意力转移到避免负面产出方面，如关注威胁、消极情绪和抑制的、情景限制行为等(Anderson&Berdahl,2002)[10]。不同的系统发挥作用将导致管理者对待风险承担的不同态度（Lewellyn&Muller-Kahle.,2012）[11]。权力的接近/抑制理论的核心在于权力意味着拥有更多的资源和较少的约束，导致权力型管理者很少注意来自环境和竞争者的威胁（Magee et al.,2007）[12]。将上述理论与公司风险承担结合起来，提高权力能够引致行为接近系统，进而导致管理者注重风险承担所能带来的潜在利益，忽视其潜在损害（风险）（Anderson&Berdahl,2002;Magee&Galin鄄sky，2008）[10,13]。因而，管理层权力可能会促进公司风险承担。其次，拥有权力能够增加管理者对风险感知的自信和乐观程度，对外部投资环境的评价也更为乐观，由于他们自认为能够更准确地判断和控制投资项目，在进行投资项目选择时会表现出更强的风险偏好，也可能导致风险承担倾向（Anderson&Galinsky，2006；余明桂等，2013）[14-15]。再次，根据体决策理论，当管理层权力较小时，其他高管团队的制衡作用将很大，公司将采纳更多的中庸决策；而如果管理层决策权力较大，
手工编织儿童毛衣对企业决策的影响力就越大，与其他高管妥协合作的可能性也就越小，极端决策就越有可能（Adams et al.,2005）[8]，风险承担决策也就更可能通过。同时，管理层权力的增大能够提高组织领导和运行的效率，也有利于促进风险承担决策。综上所述，权力较大的管理者会促进公司风险承担，本文提出如下假设1：
假设1：管理层权力与公司风险承担正相关。
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我国新兴加转轨的制度背景和国有产权占主导的资本市场现实决定了政府对企业具有深刻的影响，产权属性成为影响公司行为的重要因素。产权属性不同，企业管理层的心态和价值取向也不一致，而管理层在企业决策中所能扮演的角也具有较大的差异，直接影响着管理层权力对公司风险承担所能发挥的作用。与国有产权公司相比，非国有产权公司所受到的政府干预相对较少，管理层决策所受到的外部限制比较少，市场特征更为明显，再加上管理层对公司决策具有明确的“受益效应”与“受损效应”，因而管理层权力对公司风险承担的作用会更为明显。而相比之下，在国有产权公司由于以下两个层面的因素限制了管理层权力对公司风险承担作用的发挥：首先，从国有产权公司的自身特性看，国有产权公司不是单纯地追求企业价值最大化，还存在着一系列的政治目标，如保障就业率、维护社会稳定等社会负担（Fogel et al.,2008;Huang et al.,2011）[16-17]。国有产权企业的政治属性决定了其具有天然的“稳健”特性，倾向于规避高风险承担项目（Shleifer and Vishny，1994；苏坤，2016)[18-19]。国有产权企业政治属性的嵌入，必然减弱管理层权力对公司风险承担的影响作用。其次，从国有产权公
司管理层的自身特性来看，他们与政府具有千丝万缕的联系，往往具有较强的政治晋升动机，“不求有功但求无过”是国有产权公司管理层的一种普遍追求（张瑞君，李小荣和许年行,2013）[20]，其自身的风险承担动机不足，这进一步弱化了管理层的风险偏好，降低了管理层权力对公司风险承担的影响。在此基础上，提出如下假设2：假设2：与非国有产权公司相比，在国有产权公司管理层权力对公司风险承担的影响相对较小。
三、研究设计
（一）变量设计
1.被解释变量设计
本文的被解释变量是对公司风险承担的衡量。以往文献对公司风险承担的衡量指标主要采用公司收益的波动性来衡量，包括股票收益率的波动性和财务绩效指标的波动性。借鉴Koerniadi et al （2014）[21]和苏坤（2015）[22]的研究，本文同时采用股票收益率的波动性和财务绩效指标的波动性两类指标来衡量公司风险承担（每类指标又各选取两个具体指标）。具体而言，主要采用如下4个指标衡量公司风险承担。
①采用年化周收益率标准差的对数值衡量公司风险承担（CRT1），计算公式如模型（1）所示：
CRT ijt=ln1
T
T
t=1
移r ijt-1
T
T
t=1
移r ijt
移移2
姨姨姨（1）
其中，r ijt表示公司i在j年度内第t周的收益率。T表示每个会计年度内总计有T周。
②采用年化月收益率标准差的对数值衡量公司风险承担（CRT2），其计算方法与第一种方法基本相同，仅需要将周收益率转换为月收益率。
③采用经行业和年度均值调整后的净资产收益率的波动性来衡量公司风险承担（CRT3）。其中，由于制造业行业公司数量众多，进一步将其按照二级代码分类为10个细分行业。
首先，计算行业和年度均值调整后的净资产收益率；计算公式如模型（2）所示：
AdjROE ijt=ROE ijt-1
n ji
n
k=1
移ROE ijt
姨姨（2）
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表1变量定义明细表
变量名称变量含义计算方式
CRT1公司风险承担年化周收益率标准差的自然对数值CRT2公司风险承担年化月收益率标准差的自然对数值
CRT3公司风险承担经行业和年度均值调整后净资产收益率的波动性（细分制造业）
CRT4公司风险承担观测阶段内资产收益率最大值与最小值之差
Power管理层权力当总经理与董事长兼任时，取值为1，否则为0
State产权性质当公司最终控制人属于国有性质时，取值为1，否则为0
Lev资本结构总负债/总资产
ROA盈利能力2*净利润/（总资产期初余额+总资产期末余额）
Growth成长性（本期主营业务收入-上期主营业务收入）/上期主营业务收入
Age上市年限上市年限加1后的自然对数值来衡量
INDU j行业虚拟变量当公司属于行业j时，该虚拟变量取1，否则为0
YEAR k年度虚拟变量当公司属于年度k时，该虚拟变量取1，否则为0
然后，以5年作为一个观测时段（T=5），采用滚动计算的方式计算该时段内经行业和年度均值调整后净资产收益率的标准差。计算公式如模型（3）所示：
CRT3ijt=1
T-1
T
t=1
移AdjROE ijt-1
T
T
t=1
移AdjROE ijt 移移2
姨
（3）其中，AdjROE ijt表示经行业和年度均值调整后的净资产收益率（细分制造业），下标i、j和t 分别表示公司、行业和年度，n表示在第t年度j 行业中的公司数。
④采用在一个观测时段（T=5）内，资产收益率（经行业和年度均值调整后）最大值与最小值的差额来衡量公司风险承担（CRT4）。
2.解释变量设计
根据前文的分析，本文的解释变量主要是对管理层权力以及产权性质的衡量。当CEO与董事长两职合一（兼任）时，管理层的权力相对较大。因此，借鉴王克敏和王志超（2007）[23]、吴卫华等（2014）[24]的研究，本文使用CEO与董事长的两职兼任情况来衡量管理层权力（Power），当CEO兼任董事长时，该变量取值为1，否则为0。对于公司产权性质的划分是根据上市公司最终控制人的
产权性质来划分的，通过追溯上市公司的控制链条，如果最终控制人为国有企业、政府机关或事业单位等，则划分为国有控制公司，产权性质（State）取值为1，否则取值为0。
3.控制变量选择
根据以往的研究，选取以下控制变量。①资本结构（Lev）。使用公司期末总负债与总资产的比值来衡量公司负债水平。②盈利能力（ROA）。使用资产收益率来衡量公司盈利能力。③成长性（Growth）。使用主营业务收入增长率来衡量公司成长性。④上市年限（Age）。使用上市年限加1后的自然对数值来衡量上市年限长短。此外，本文在回归时还控制了行业和年度差异（使用行业和年度虚拟变量表示）。
将各变量汇总如表1所示。
（二）样本与数据来源
本研究以我国沪、深两市2001~2012年A股上市公司为研究对象，并按照以下标准进行筛选。
①剔除金融、保险类行业上市公司；②剔除在样本期间被ST、PT的公司；③剔除资料不全或缺少相关数据资料的样本。经过上述筛选程序，本研究共得到14547个样本观测值。本研究对所有连续变量进行了上下1%的Winsorize处理以消除有关极端值的不利影响。本研究所用财务数据主要来源于国泰安信息技术有限公司开发的中国股票市场数据库（CSMAR）及上市公司年报，数据分析主要采用STATA11.0软件。
（三）研究模型
在上述变量界定基础上，采用如下两个模型运用多元回归分析法来分别依次检验本文所提假设。
CRT it=琢0+茁1Power it+茁′2X it+着it（4）CRT it=琢0+茁1Power it+茁1Power it×State it+茁′3X it+着it
（5）其中，CRT表示公司风险承担，本文依次采用CRT1、CRT2、CRT3和CRT44种衡量方式；在上述模型中，琢0表示截距项，茁表示回归系数，X代表控制变量集合，着表示误差项，i表示公司，t表示时段。模型（4）中，如果茁1的系数显著为正，表明管理层权力越大的企业风险承担水平越高，则假设1成立；如果模型（5）中的交叉项系数茁2显著小于0，说明与非国有产权公司相比，在国有产权公司管理层权力对公司风险承担的影响相对较小，则假设2成立。由于常用的面板数据估计方法会低估回归结果的标准误差，借鉴Petersen（2009）[25]的研究，在后文的回归分析检验时对标准误差进行了公司层面的聚（Clus鄄ter）调整。
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四、实证研究
（一）描述性统计分析
全部样本的描述性统计分析结果如表2所示。从表2中表示公司风险承担的四个指标可以看出，各公司间风险承担水平具有较大的差异。约有14.1%的公司存在着CEO与董事长的兼任情况。国有产权公司是我国资本市场的主体，大约占65.5%。全体样本公司的资产负债率均值为0.519，总体上处于一种比较折中的资本结构状态。上市公司整体盈利水平相对较低，资产收益率均值仅为2.5%。公司成长性（主营业务收入增长率）的均值为20.6%，中位数为13.7%，我国上市公司整体成长性较好。
表2描述性统计分析表
变量均值中位数标准差最小值最大值CRT1-2.822-2.8370.344-3.496-2.125 CRT2-2.133-2.1610.397-2.928-1.244 CRT30.3500.1480.4510.027  1.533 CRT40.0690.0370.0970.0060.533 Power0.14100.3480.000  1.000 State0.65510.4750.000  1.000 Lev0.5190.5160.2120.108  1.136 ROA0.0250.0290.068-0.2420.166 Growth0.2060.1370.468-0.629  2.262 Age  2.162  2.2550.5230.858  2.947
（二）相关性检验
各变量之间的Pearson相关性分析系数如表3所示。从该表可以看出，表示公司风险承担的四个变量之间均在1%的水平上显著正相关，验证了本文风险承担指标选取的一致性与合理性。管理层权力与表示公司风险承担的四个指标均显著正相关，初步验证了假设1。在上述模型中所涉及的各自变量之间，相
关性系数绝对值整体较小，呈现弱相关关系，可以认为本文所建立各模型基本不存在多重共线性问题，可以放入同一个模型进行回归分析。
表3各变量Pearson相关性检验表
CRT1CRT2CRT3CRT4Dual State Lev ROA Growth Age CRT1  1.000
CRT20.878***  1.000
CRT30.156***0.159***  1.000
CRT40.140***0.148***0.392***  1.000
Power0.033***0.023***0.015*0.045***  1.000
State-0.108***-0.092***-0.105***-0.139***-0.154***  1.000
Lev0.139***0.154***0.299***0.268***-0.016*0.012  1.000
ROA-0.074***-0.080***-0.178***-0.231***-0.012-0.025***-0.415***  1.000
Growth-0.0010.0050.019**0.008-0.021**-0.0090.0110.269***  1.000
Age0.165***0.172***0.230***0.109***-0.039***0.054***0.231***-0.083***-0.037***  1.000注：***、**和*分别表示在1%、5%和10%水平显著；相关连续变量进行了上下1%的缩尾。
（三）多元回归分析
在控制其它影响公司风险承担因素的情况下，基于模型（4）和模型（5）通过多元回归分析的检验结果如表4所示。第（1）~（4）列列示了基于模型（4）对假设1的回归检验结果，第（5）~（8）列列示了基于模型（5）对假设2的回归检验结果。从第（1）~（4）列可以看出，在控制其它影响公司风险承担因素的情况下，管理层权力对
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公司风险承担（CRT 1~CRT 4）的回归系数分别为0.019、0.014、0.017和0.011，且分别在1%、10%、10%和5%的水平上显著。上述检验结果表
明，提高管理层权力能够引致其“行为接近系统”，增强管理层的自信和乐观程度，进而导致管理者注重风险承担所能带来的潜在利益，忽视其潜在损害，提高管理层权力会促进公司风险承担；而降低管理层权力则激发“行为抑制系统”，这时管理者会将注意力转移到避免风险承担的负面产出方面，夸大了其风险性，进而降低公司风险承担，管理层权力与公司风险承担显著正相关，假设1得到验证。从第（5）
~（8）列可以看出，在控制其它影响公司风险承担因素的情况下，管理层权力仍然与公司风险承担显著正相关，而管理层权力与产权性质交叉项对公司风险承担（CRT 1~CRT 4）的回归系数为负，且分别在1%、
1%、5%和1%的水平上显著，表明国有产权减弱
了管理层权力对公司风险承担的正向影响，与非国有产权公司相比，管理层权力对公司风险承担的正向影响在国有产权公司相对较小，假设2得到验证。
从表4中控制变量对公司风险承担的影响来看，资本结构与公司风险承担显著正相关，负债水平越高的公司越倾向于冒险；盈利能力与公司风险承担显著负相关，说明盈利能力越差的公司其风险承担水平越高，越期望通过风险承担行为来改善公司盈利状况。成长性对公司风险承担具有显著的正向影响，成长机会越多的企业越倾向于提高风险承担水平以充分利用投资机会。上市年限对公司风险承担具有显著的正向影响。同时，公司风险承担在不同行业和不同年度间也具有较大的差异。
表4
多元回归分析结果
变量
CRT 2CRT 3CRT 4CRT 1CRT 2CRT 3CRT 4(2)(3)(4)(5)(6)(7)(8)常数项
-3.032***-2.401***-0.074**-0.002-3.039***-2.407***-0.077**-0.005(-136.536)(-95.398)(-2.242)(-0.145)(-138.400)(-95.848)(-2.321)(-0.371)Power
0.019***0.014*0.017*0.011**0.048***0.038***0.037**0.024***(2.651)
(1.663)
(1.724)
(2.380)
(4.811)(3.229)(2.510)(4.012)Power*State
-0.059***-0.048***-0.040**-0.027***(-4.572)
(-3.090)(-2.127)(-3.711)Lev 0.105***0.146***0.357***0.089***0.104***0.145***0.356***0.088***(7.062)(8.336)(12.385)(6.387)(7.048)(8.266)(12.321)(6.352)ROA -0.389***-0.470***-0.463***-0.223***-0.396***-0.475***-0.453***-0.221***(-9.716)(-10.137)(-8.209)(-9.
303)(-9.890)(-10.209)(-8.040)(-9.244)Growth 0.014***0.015**0.013**0.009***0.015***0.015**0.013**0.009***(2.929)(2.443)(2.235)(3.236)(3.020)(2.467)(2.200)(3.226)Age 0.052***0.064***0.051***0.010***0.054***0.066***0.053***0.011***(9.345)(9.757)(5.628)(2.967)(9.680)(10.023)(5.748)(3.213)年度效应Yes Yes Yes Yes Yes Yes Yes Yes 行业效应
Yes Yes Yes Yes Yes Yes Yes Yes R 2
0.514
0.451
0.649
0.142
0.516
0.452
0.649
0.143
注：*，**，***分别表示在10％，5％和1％水平上显著；相关变量进行了上下1%缩尾;（）内表示t 值，并经White 异方差调整和公司
层面的Cluster 处理。
CRT 1(1)五、研究结论
本研究以我国沪、深两市上市公司为研究对象，基于社会心理学的权力接近/抑制理论，深入研究了管理层权力如何影响公司风险承担以及上述影响在不同产权性质公司间的差异。研究结果表明：提高管理层权力能够引致其“行为接近系统”，增强管理层的自信和乐观程度，进而导致管理者注重风险承担所能带来的潜在利益，忽视其
潜在损害，提高管理层权力会促进公司风险承担；而降低管理层权力则激发“行为抑制系统”，这时管理者会将注意力转移到避免风险承担的负面产出方面，夸大了其风险性，进而降低风险承担，管理层权力与公司风险承担显著正相关。而国有企业政治属性的嵌入造成了国有企业及其管理层在风险承担追求方面的偏离，与非国有产权公司相比，管理层权力对公司风险承担的正向影响在
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国有产权公司相对较小。
本文的研究表明我们应该辩证地看待管理层权力的作用，管理层权力在企业财务决策中的作用也并不
一定都是消极的，适当提高管理层的权力能够增强其自信和领导能力，可能会更加积极地追求那些高风险高收益并具有高净现值的投资机会（风险承担水平高）。从公司风险承担的视角来看，管理层权力能够促使高管更加积极地识别和把握有价值的投资项目。而管理层权力在不同产权性质的公司里所能发挥的作用也具有很大的不同。本文的研究对于我们重新认识管理层权力的作用具有一定的启示意义。
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[参考文献]
Managerial Power,Nature of Ownership and Corporate Risk Taking
Su Kun
(School of Management，Northwestern Polytechnical University，Xi'an710129，China)
远程教育心得体会Abstract:Using a corporate-level dataset of Chinese listed companies and based on the social psychology approach/inhibition theory of power，the
article studied the impact of managerial power on corporate risk taking and the difference of the impact between companies about different types of
ownership property.The results show that:the improvement of managerial power can cause the"behavioral approach system"play，leading them
to engage in risk taking projects as they will focus on the potential payoffs intrinsic with risk taking.While reducing the managerial power can
cause the"behavioral inhibition system"play，prompting managers to focus on avoiding negative outcomes of risk taking，which can reduce the
co rporate risk taking further.The political attribute in state-owned companies weakens the positive effect of managerial power on corporate risk taking.
Key words:managerial power;nature of ownership；risk taking
（责任编辑：张丹郁）All Rights Reserved.

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