证券行业点评 收益互换新规落地，头部券商优势更突出
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证券 2021年12月5日 强于大市（维持） 行情走势图 相关研究报告 《行业深度报告*代客业务扩容，券商重资产化正起航》2021-11-19 《行业深度报告*政策松绑、市场扩容，场外衍生品空间广阔》2021-11-
19 《行业动态跟踪报告*证券*市场保持高景气度，高基数下业绩仍稳健增长》2021-11-02 《行业深度报告*非银与金融科技*产品+渠道+服务，财富管理发展的三大制胜》2021-09-11 证券分析师 王维逸 投资咨询资格编号 S1060520040001 BQC673 *********************** 李冰婷 投资咨询资格编号 S1060520040002 ************************ 研究助理 陈相合 一般证券从业资格编号 S1060121020034 *************************
⏹ 事项： 12月3日，中证协发布《证券公司收益互换业务管理办法》，要求未取得交易商资质的证券公司不得新增收益互换业务、存量业务在一年内有序了结，旨在促进证券公司收益互换业务规范健康发展。 平安观点： ⏹ 从交易商管理、投资者适当性管理、交易标的及合约管理、保证金管理、风险控制、禁止行为、数据报送及监测监控、自律管理等八个方面提出规范要求。重点内容包括：1）严格交易商管理，明确券商开展收益互换业务应具备场外期权交易商资质，并使用专用对冲账户；2）提高投资者适当性要求，对手方应符合专业投资者标准；3）加强挂钩标的管理，不得挂钩私募基金及资管计划等私募产品、场外衍生品；4）强化风险控制，将收益互换业务纳入全面风险管理体系，加强收益互换业务规模和对冲交易持仓集中度控制，要求券商设定初始及维持保证金比例。 ⏹ 收益互换业务在规范中发展，新规短期将影响市场规模、长期将有益于行业健康有序发展，头部券商优势更突出。2015年融资类收益互换业务被叫停后，收益互换规模迅速收缩；近年来，受益于证券公司场外衍生品业务的监管松绑，收益互换规模大幅回升，截至2021年10月末，收益互换累计新增初始名义本金
3.8万亿元（Y oY+136.8%）；月底初始名义本金存量9830.5亿元（Y oY+116.5%）。本次新规旨在推动证券公司提升专业服务能力和合规风控水平、促进证券公司收益互换业务长足健康发展。而头部券商新增收益互换牌照优势，在定价能力、风控能力、客户储备、资本实力等方面占据显著优势，将持续受益。具体来看：1）规定场外互换与场外交易商牌照挂钩，但并未对一、二级交易商的互换业务进行区分，目前一级交易商8家、二级交易商33家，利好龙头券商。2）私募基金限制挂钩私募产品、不区分互换业务模式，将助监管穿透底层资产、有效监控杠杆率。3）明确多空互换的保证金≥25%，其余权益类互换≥100%；其余融资融券型互换规模将受到明显限制。私募基金是收益互换最主要的交
易对手（21H1交易规模占比60%），主要通过跨境收益互换进行股票投资；因此新规落地后，短期对跨境收益互换的规模影响最大。
⏹ 投资建议：政策规范场外衍生品业务发展，建议关注具备机构客户和高净值客户基础、资本实力雄厚、产品创设能力强、人才队伍建设完善的龙头
券商，如中金公司、中信证券。
⏹ 风险提示：1）部分市场主体无序扩张，监管收紧；2）市场交投活跃度下
滑；3）宏观经济修复不及预期，投资需求回落；4）衍生品自带杠杆，业
务风险较高；同时，政策变动对衍生品的业务范围影响较大、业务创新不
确定性强，影响场外衍生品市场发展。
证券研究报告
图表1《证券公司收益互换业务管理办法》要点
资料来源：中证协，平安证券研究所
图表2场外衍生品市场部分政策变化
资料来源：中国政府网，证监会，央行，中期协，财联社，平安证券研究所图表3证券公司场外衍生品市场交易规模及存量规模变动
资料来源：WIND，平安证券研究所
图表4场外期权交易商
资料来源：证监会，平安证券研究所
平安证券研究所投资评级：
股票投资评级:
强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于沪深300指数20%以上）
推荐（预计6个月内，股价表现强于沪深300指数10%至20%之间）
中性（预计6个月内，股价表现相对沪深300指数在±10%之间）
回避（预计6个月内，股价表现弱于沪深300指数10%以上）
行业投资评级:
强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于沪深300指数5%以上）
中性（预计6个月内，行业指数表现相对沪深300指数在±5%之间）
弱于大市（预计6个月内，行业指数表现弱于沪深300指数5%以上）
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