读懂嘉能可:全球最庞大的大宗商品贸易寡头
读懂嘉能可：全球最庞⼤的⼤宗商品贸易寡头
这家来⾃瑞⼠的⼤宗商品实货交易商(所谓的⼤宗商品实货交易商，就是通过寻原材料买家
并加价销售来盈利，并使⽤复杂的对冲操作来降低恶劣天⽓、市场波动、海盗和政权变化等风在其2011年IPO之前，许多投资者对这家公司知之甚少，甚⾄有些⼈还闻所未闻。
险)，在其
闷声发⼤财
这的确是⼀家过于神秘的公司。尽管这家公司早在1974年已经创⽴，但即便是在互联⽹搜索
这的确是⼀家过于神秘的公司。
⼯具如此发达的今天，要到关乎它成长的资料也不多。《华尔街⽇报》2007年的⼀篇⽂章
⾥，曾经对嘉能可在⼤宗商品交易界的重要性做出解释。⽂章⾥提及，该公司是全球⼤宗商品
交易领域如此重要的⼀位参与者，以⾄于有时候安排在伦敦⾦属交易所进⾏交割的镍和铝有
50%到90%都掌握在这家公司⼿中。
资料显⽰，嘉能可在IPO前已拥有2000名交易员、律师、会计师等⼈员，分布在全球40个国
家。这些⼈员负责向嘉能可提供各种市场及政治⽅⾯的即时性情报，从中东油市到东南亚糖
市，⽆所不包。这些交易员⼤都精通数字，可以为公司设计复杂的⾦融交易，⽽且对各⾃负责
的市场相当熟悉。与⼤声喊出橙汁或猪腩期货价格押注的芝加哥交易员不同，嘉能可的交易员
⼤都安静地协商价格、安排出货，防⽌外⼈知道其持仓情况。⽽且，嘉能可允许公司的交易员在
短时间内作出买卖和收购的决议，⽽不⽤上报公司审核。
的交易⽅式，成就了嘉能可许多惊⼈的业绩：2004年，嘉能可以营收
这种“安静⽽⼜⾼效”的交易⽅式，成就了嘉能可许多惊⼈的业绩
547亿美元被《商业周刊》评为美国以外全球最⼤私营公司的第⼀名，中国内陆的华为以27亿美
元营收名列79位。来⾃嘉能可最新的财报显⽰，嘉能可去年净利润提⾼31%，达12.9亿美元，
其客户包括了世界最⼤的能源公司BP、法国⽯油公司道达尔、埃克森美孚、康菲⽯油国际、雪
佛龙、巴西淡⽔河⾕、⼒拓等全球⼤型企业，还有伊朗、墨西哥和巴西的国家⽯油公司，以及
西班⽛、法国、中国的⼤陆及台湾，和⽇本等地区的公⽤事业企业。
现在，嘉能可成为瑞⼠收⼊最⾼的企业，营收规模超过了我们熟悉的雀巢、诺华制药和瑞银。
“这些企业获利和成长是如此惊⼈，这种商业模式竟然在这么长时间⾥不为⼈所知，令⼈惊奇。
”纽约对冲基⾦公司AgainCapitalLLC合伙⼈JohnKilduff不得不作出这样的惊叹。
然⽽，即使光环如此耀眼，对那些对嘉能可略有了解的投资者⽽⾔，仍⼼存芥蒂。MikeFox是联
合资产管理公司（Co-OperativeAssetManagement）的英国股市主管，同时兼任两只可持续基⾦
的经理。MikeFox表⽰，可持续的投资者都会涉⾜⾃然资源领域，但会倾向于投资那些本质符合
道德的公司。
不得不说的马克·瑞⼠(马克·⾥奇.)
事实上，这些⼼存芥蒂的投资者的顾虑，要追溯到嘉能可的历史，其创始⼈—马克·⾥奇(MarcRich)，这位有着世界“⽯油之王”称号的传奇⼈物，⼀直是备受争议的⼈物。
⾥奇在7岁时逃离德国纳粹控制下的欧洲，后来在美国长⼤。在上世纪70年代，在当时最⼤的⼤
宗商品经纪公司菲利浦兄弟（Phibro）公司⼯作。在这期间，⾥奇凭借出⾊的⼯作能⼒和胆
识，不仅为菲利浦兄弟公司赚取了⼤量的钞票，⽽且还改变了由欧洲国家控制原材料市场的局
⾯，他被⼈们称为“驰聘在曾经属于欧洲⼈的⾦属市场上的旷世奇才”。
⽽后，由于在⽯油贸易中承担风险理念的不同，他选择离开菲利浦兄弟公司，联⼿伙伴平卡斯·
格林创办了以⾃⼰名字命名的公司马克·⾥奇+Co.公司，开始了当时还不属于贸易产品—⽯油—
的贸易活动，并创办了⽯油现货交易市场，这不仅为马克·⾥奇个⼈带来了巨⼤财富，同时也改
变了世界经济。
20世纪60年代，⽯油界的状况和现在极为不同，⽯油并不按⾃由市场原则进⾏交易，价格波动
的余地⼏乎没有。⽯油⽣产国⼏乎将其全部⽯油以事先（最早可在两年前）商定好的固定价格
出售七家公司（雪佛龙，埃索，海湾，美孚，德⼠古以及英国⽯油和英荷壳牌），只有⼤约5%
的原油是根据供求法则⾃由贸易，想要购买⽯油必须直接和七家公司中的⼀家交易。它们⾸先
关⼼的是确保以近固定价格签订长期合同，这种合同可以使⽯油寡头卖主垄断集团轻⽽易举地
控制⽯油的价格和流通。随后，它们还将影响⾯进⼀步扩⼤，控制了⽣产和流通的每⼀个环
节，从油井开采，提炼，运输，再到将⽯油作为汽油加以出售的加油站。
机会总是留给合适的⼈。在⽯油⽣产国有化浪潮的推动下，七家公司控制的局⾯开始⽡解，马克·⾥奇抓住机会，与多个⽯油⽣产国签订长期合同，成为了七家公司之外的独⽴油商，并由此
开始了⾃由的竞价交易。现在，只要愿意，购买者可以在任何时候从任何油商⼿中购买⽯油，
现货市场很快便出现多⽅供货的局⾯，购买者可以在市场上寻获最便宜的⽯油。
然⽽，⽯油历来纠结着世界各⽅⾯的利益纷争，马克·⾥奇也难以避免。1983年，美国当局指控在1970年代晚期以及1980年代的伊朗⼈质危机期间，马克·⾥奇与伊朗进⾏⾮法原油交易以及偷税漏税。在被指控期间他在瑞⼠居住，并且再未踏上美国的领⼟。直到2001年1⽉，时任美国总统克林顿在其任内的最后⼀天才宣布对马克·⾥奇赦免。⽽围绕着⾥奇的话题不只这些，他与阿亚图拉·霍梅尼当权的伊朗、菲德尔·卡斯特罗领导的古巴、饱受战争蹂躏的安哥拉以及推⾏种族隔离政策的南⾮等国家
进⾏⽯油交易；他与以⾊列政府和美国政府之间秘密合作，即使在纽约前市长鲁迪·朱利亚尼指控他犯有逃税罪之后；以及美国特⼯试图对他进⾏⾮法的秘闻隐情。
投资公司名字在美国针对马克·⾥奇展开调查⼗多年后，马克·⾥奇的形象也遭到严重的损害，他的名字已成为贪婪和奸诈商⼈的象征，⽽这⽆疑对公司也带来了相应的影响。⽽且，在1992年的时候，马克·⾥奇曾拿出逾10亿美元的巨资企图控制锌市场，但徒劳⽆功。他的押注落败并为此损失了1.72亿美元，公司濒临破产。最终，马克·⾥奇决定扭转局势。
1993年，马克·⾥奇和公司管理者在合同上签字，合同规定马克·⾥奇将在⼏年之内逐渐减少他在公司的多数股权，由管理层和⾼级员⼯进⾏收购。1994年11⽉，马克·⾥奇终于将他所创⽴的公司的最后⼀部分股权出售完毕，从公司的⾏政委员会卸任。公司的新⽼板们摒弃了这个能够继续诱发负⾯联想的名字，改成了嘉能可。⽽且，在公司的⽹站上只字未提马克·⾥奇的名字，甚⾄在该⽹站的《历史》栏⽬中，马克·⾥奇的名字也不见踪影。他被清除了。
上市只是并购的准备
然⽽，没有马克·⾥奇掌舵的嘉能可，同样还是被许多不利因素缠⾝。例如嘉能可的⼀个合伙⼈在俄罗斯投资⽯油10亿美元，在2007年接受⾮法商业调查，2005年还曾经被联合国指控在伊拉克⽯油交易中，向萨达姆·侯赛因提供⾮法额外的费⽤。
专门致⼒于抵制能源⽣意腐败问题的政府组织Globalwitness，其主管GavinHayman对嘉能可这样评论：“即使以⾃然资源这种不透明⾏业的标准来看，嘉能可也过于隐秘。他们打交道的对象，最容易发⽣管理不善、腐化及挪⽤资⾦等问题。”
最为现实的问题是，嘉能可在去年12⽉份，被标准普尔评出最低级BBB的评级，现在的管理层认为这为嘉能可敲响了⼀个“警钟”：作为⼀家私营公司，公司在信息披露⽅⾯不够，企业难以驱散谣⾔，就会遭受名誉损害。
为此，嘉能可更乐于把上市当成⼀次“辟谣”⾏为，⽽且，它还瞄上了中投公司和卡塔尔，尽⼒争取能够让这两只主权财富基⾦成为其上市的基础投资者。现在，从来不接受采访的嘉能可CEO 伊凡·格拉森伯格（IvanGlasenber）也很乐于向分析师及投资者讲述嘉能可是如何挣钱的。
当然，嘉能可的意图并⾮就这么简单。最近⼏年以来，嘉能可不断地投资固定资产，在拉丁美洲、⾮洲和澳洲都有矿产，产品从煤矿到黄⾦都有所涉及，创建了从开采资源，到加⼯和销售的综合性企业。嘉能可⽬前的收⼊除了市场交易外，最重要的营收就来⾃于⼯业资产，根据《华尔街⽇报》消息显⽰，2010年，嘉能可市场交易业务增长47%，收⼊达到23.4亿美元，⽽另外⼀部分⼯业资产收⼊增长72%，达到29.5亿美元。
嘉能可⼀直在不遗余⼒地寻合适的收购时机。KatangaMining就是最好的例⼦。2005年圣诞节，在
多伦多挂牌的KatangaMining，在先前半年间市值缩⽔97%，现⾦逐渐耗尽。为了筹措在刚果民主共和国采矿项⽬的经费，Katanga⾼层发出警讯并持续呼救。当时响应的投资者寥寥⽆⼏，嘉能可突然对KatangaMining矿产发动收购。为了以可换股贷款及供股换取5亿美元资
⾦，Katanga同意发⾏超过10亿股的新股，嘉能可取得74%股权。时⾄今⽇，铜价不断改写每吨超过10000美元的纪录新⾼，Katanga的股票市值已经逼近32亿美元。
但随着市场的活跃，现在⼯业资产的价格变得越来越昂贵，尽管私有制地位赋予嘉能可灵活性，较上市公司更能迅速抓住机会，但对于⼀家合伙⼈性质的公司来说，嘉能可不得不留存约60%的利润，⽤于⽀付离开集团的合伙⼈。嘉能可的私有结构带来了财务上的束缚，令其效率低下，⽽且成为增长的障碍，这似乎也是嘉能可急于上市的⼀股动⼒。
2009年，嘉能可曾经通过出售可转债的⽅式融资，向包括私募机构在内的外部投资者开放股权资本，中国内陆的紫⾦矿业为了在原材料购买上令嘉能可给予更多便利，当时出资2亿美元认购，同时投资的还包括美国私募股权机构FirstReserveCorp、新加坡政府投资公司和⿊⽯公司，这次的可转债股票转换以嘉能可IPO上市为前提。
发⾏可转换债券明显是嘉能可IPO的⼀步，嘉能可上市，就有了进⼀步扩张的资本来源。嘉能可上市后，在发动收购时，也不⽤受现⾦的束缚，可以⽤股份进⾏交易。事实上，格拉森伯格⼀直以来就希
望嘉能可和瑞⼠矿业公司斯特拉塔（Xstrata）合并（嘉能可已经持有34.4%的斯特拉塔股份）。斯特拉塔是全球最⼤的发电站⽤煤⽣产商，以及第四⼤铜和镍⽣产商，⽽作为全
球最⼤的⼤宗商品交易商，嘉能可当然可以为斯特拉塔公司提供良好的市场信息渠道，⽽且斯特拉塔的资产能够与嘉能可进⾏充分的互补。早先，这次合并进⾏得并不顺利，嘉能可的私营性质让其业务⽆法进⾏透明的估值，成为公司进⼀步扩张的绊脚⽯，因⽽，对于嘉能可来说，厘清资本结构变得⽇益迫切。
出⼿不凡
2008年圣诞节前⼣，正当全球⾦融危机愈演愈烈之时，加丹加矿业接受了⼀笔⽆法拒绝的救命钱。在之前的六个⽉间，这家多伦多上市公司的市值已经蒸发了90%，正急需现⾦，以⽀持其在刚果民主共和国的采矿项⽬，那⾥蕴藏着全球最丰富的铜和钴资源。加丹加公司的⾼官已经发出警告，并拨打了⼀长串求助电话。
全球信贷枯竭，铜市场已经在短短五个⽉内下降了70%，⽽且，刚果正在竭⼒摆脱内战的阴影，从这场造成约500万⼈死亡的劫难中恢复过来。这⾥⽆疑是投资者最不想去的地⽅。但是，有⼀家公司很感兴趣。在富庶的瑞⼠巴尔村⽩⾊⾦属⼤楼⾥，嘉能可国际公司的⾼管在⽊制会议室⾥⼯作着，他们做出结论，准备成交。交易条件很简单。他们要控制权。
在总额约5亿美元的可转债和股权事宜中，加丹加同意增发约10亿股新股，使嘉能可的股份达到总股本的74%。如今，随着铜价的稳步提⾼，⽇前达到每吨约1万美元，加丹加的股票市值已接近32亿美元。
⾹港上市
2011年5⽉24⽇，全球最⼤的商品交易商，瑞⼠⼤宗商品贸易商嘉能可(GlencoreInternationalPLC)发布公告，将于5⽉25⽇正式在港交所主板挂牌上市，此前该公司已经在伦敦交易所进⾏有条件买卖，并从5⽉24⽇起正式在伦敦交易所上市。
根据嘉能可最新公告宣布，⾹港公开发售获2.92倍超额认购。以招股价66.53港元定价，先前公司披露的招股价区间为61.24港元⾄79.18港元，预计此次集资净额约75亿美元，将于5⽉25⽇在港交所主板挂牌。此前，嘉能可表⽰，通过此次IPO共筹资超百亿美元，其中包括通过发⾏新股筹资79亿美元，以及通过现有股东转售持股筹资21亿美元。在获准于伦敦和⾹港上市后，该公司的已发⾏普通股将达到69.2亿股，以发⾏价计算的市值达到592亿美元(合367亿英镑和4610亿港元)，并被批准计⼊英国富时100指数成分。

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