证券研究报告 | 行业专题研究
2021年11月10日
有金属
板块业绩兑现有力，结构性行情将持续演绎——2021三季报分析
盈利水平改善，负债结构优化，板块价值有力兑现。2021Q3有上市公司整体收入同增26.2%，归母净
利同增159.1%，业绩水平维持高增态势且净利增幅明显高于收入端。毛利率&期间费用率进一步优化，行业整体“既增收、又增利”。资产结构上，行业资产负债率大幅下修至53.5%，负债比率明显下移。受益于行业盈利明显好转，有企业在维持总资产快速增长下融资结构优化。板块三季度ROE 年化实现14.65%，较二季度略有回落但仍维持历史高位，主因销售净利率略有下滑。 多金属价格“高歌猛进”，细分板块业绩维持高增。1）2021Q3工业金属价格继续呈上涨态势，铜价破历史高位后维持震荡，铝价受能耗双控&成本要素推升下再次上涨，带动企业业绩提升；2）能源金属价格受益新能源需求拉动，锂、钴、镍持续演绎高景气行情。资源端“保供”成行业新热点，产业链“微笑曲线”特点逐渐显现，利润空间逐步向上游靠拢；3）稀土、钨、钼等小金属价格均延续二季度涨势，板块业绩再上台阶，需求旺盛&供给受限下四季度价格有望强势运行。
供需格局边际分化，四季度或将演绎结构性行情。1）能源金属延续供不应求行情，锂、钴、镍价格维持强韧；2）经济降速预期或边际扰动铜铝采购行为，库存端边际变动或为四季度金属价格晴雨表；3）Taper 靴子落地缓解金价波动忧虑，经济降速可能性有望再次催生贵金属领跑行情，四季度金价有望呈现补涨行情。
投资建议。1）新能源需求增速夯实，供应链赋能&资源属性加持下，上游金属及新材料价值凸显，资源&一体化项目将为投资主线。建议关注：天华超净、华友钴业、西藏矿业、赣锋锂业、盛屯矿业、天齐锂业、雅化集团、厦门钨业、厦钨新能、盐湖股份、寒锐钴业、金力永磁、浙富控股、北方稀土、
科达制造、永兴材料；2）“能耗双控”政策红线下再生铝赛道革新；高端金属材加工迎投资机遇。建议关注：明泰铝业、南山铝业、海亮股份、怡球资源、索通发展；3）海外收储为资源企业核心发展趋势，具备海外收储实力企业有望展现长期成长价值。建议关注：紫金矿业、洛阳钼业、赤峰黄金、金诚信。
风险提示：宏观经济超预期变动风险；国际地缘政治变动风险；全球主要经济体宏观调控政策不及预期风险等。
行业走势
作者
分析师 王琪
执业证书编号：S0680521030003 邮箱：*******************
研究助理 刘思蒙
邮箱：******************
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-16%
0%16%32%48%64%80%96%112%2020-11
2021-032021-072021-11
有金属
沪深300
内容目录
1.行业综述：盈利水平改善，负债结构优化，板块价值兑现 (4)
1.1行业增长情况：Q3收入增速放缓，净利水平实现双位数增长 (4)
1.2行业盈利水平：Q3毛利率进一步提升，产品价格上行或贡献收益增量 (4)
1.3营运周转能力：运营指标持续好转，总资产周转率延续回升态势 (7)
1.4资产结构水平：负债率大幅下降，资产结构持续优化 (10)
1.5行业杜邦分析：净利率触底反弹与总资产周转率稳步回升带动ROE上扬 (12)
1.6行业现金流情况：经营现金回流情况良好，投融资规模显著提升 (12)
2.细分板块概述 (15)
2.1金属产品价格表现综述：整体价格高歌猛进，能源、稀有金属表现亮眼 (15)
2.2各板块基本面表现及机构持仓情况 (16)
3.重点子板块概述 (18)
3.1铜板块：基本面持续向好，看好板块未来业绩表现 (19)
3.2黄金板块：宏观情绪逐渐释放，后续关注就业数据及通胀逻辑演绎 (22)
3.3锂板块：碳酸锂加工端供需或将率先反转，公司业绩底部修复 (25)
3.4钴板块：钴价区间震荡，企业利润率先好转 (28)
4.投资建议 (30)
风险提示 (30)
图表目录
图表1：有板块2021Q3收入同增26.2%，环降1.2% (4)
图表2：有板块2021Q3归母净利同增159.1%，环增10.6% (4)
图表3：有板块2021Q3毛利率实现11.0%，继续呈上升趋势 (5)
图表4：有板块2021Q3期间费用率录得4.0%环增0.1pct，同降0.8pct (5)
图表5：有板块单季度三费情况 (6)
图表6：有板块单季度资产及信用减值损失/收入情况 (6)
图表7：2021Q3有板块归母净利率录得4.85%，同增2.49pcts，环增0.53pcts (7)
图表8：有板块年度存货周转率数据变动 (7)
图表9：有板块2021Q3存货周转率录得5.67x (8)
图表10：有板块年度应收账款周转率变动情况 (8)
图表11：有板块单季度应收账款周转率数据 (9)
图表12：有板块年度总资产周转率变动情况 (9)
图表13：有板块单季度总资产周转率数据 (10)
图表14：有板块总资产变动情况 (10)
图表15：有板块总负债变动情况 (11)
图表16：有板块资产负债率变动情况 (11)
图表17：有板块利息费用/带息负债变动情况 (12)
图表18：有行业杜邦分析及拆解 (12)
图表19：有板块收现比数据变动情况 (13)
图表20：有板块经营活动现金流净额变动情况 (13)
图表21：有板块投资活动现金流净流出变动情况 (14)
图表22：有板块筹资活动现金流净额变动情况 (14)
图表23：有板块构建固定资产、无形资产和其他长期资产支付现金额变动情况 (14)
图表24：主要金属产品当前价位及历史价格变动情况 (15)
图表25：有行业子板块杜邦分析拆解1 (17)
图表26：有行业子板块杜邦分析2 (17)
图表27：有及二级子板块机构持仓比例变动情况 (18)
图表28：有及二级子板块基金持仓比例变动情况 (18)
图表29：铜精矿及电解铜价格变动情况 (19)
图表30：三大交易所铜库存变动走势(万吨) (20)
图表31：全球铜表观库存情况(万吨) (20)
图表32：国内9月电解铜产量为80.29万吨（万吨） (20)
图表33：中国TC粗炼费变动情况（美元/吨） (20)
图表34：铜板块核心经营指标变化情况 (21)
图表35：铜企业经营情况表现1 (21)
图表36：铜企业经营情况表现2 (22)
图表37：伦敦金价及60日回报率变动情况 (23)
图表38：期货市场非商业持仓变动情况（张） (23)
图表39：SPDR黄金持仓量变动情况 (23)
图表40：美国5年期国债收益率及隐含通胀变动情况 (24)
图表41：黄金板块核心经营指标变化情况 (24)
图表42：黄金企业经营情况表现1 (25)
图表43：黄金企业经营情况表现2 (25)
图表44：主要锂盐及锂辉石价格变动情况 (26)
图表45：电池级碳酸锂盈利空间8月开启新一轮上行周期 (26)
图表46：电池级氢氧化锂盈利空间年内持续提升 (26)
图表47：国内碳酸锂生产商周库存变动情况（吨） (27)
图表48：国内氢氧化锂生产商周库存变动情况（吨）） (27)
图表49：锂板块核心经营指标变化情况 (27)
图表50：锂企业经营情况表现1 (28)
图表51：锂企业经营情况表现2 (28)
图表52：钴精矿及硫酸钴价格变动情况 (29)
图表53：钴板块核心经营指标变化情况 (29)
图表54：钴企业经营情况表现1 (29)
图表55：钴企业经营情况表现2 (30)
1.行业综述：盈利水平改善，负债结构优化，板块价值兑现
1.1行业增长情况：Q3收入增速放缓，净利水平实现双位数增长
2021Q3有上市公司整体收入同增26.2%，较二季度39.7%增速略有回落，环比小幅下滑1.2%，主因三季度国内多省份限电压产一定程度限制开工导致收入总量略有回落。归母净利润方面，Q3同比提升159.1%，环比增长10.6%。尽管三季度在“能耗双控”与电力供应不足环境下企业开工受限，但受益于国内外下游需求复苏及供给端受限影响，主要金属品价格均有明显提升，企业端盈利水平有效改善，形成“开工下滑、利润提升”结果。
图表1：有板块2021Q3收入同增26.2%，环降1.2%
资料来源：Wind ，国盛证券研究所
图表2：有板块2021Q3归母净利同增159.1%，环增10.6%
资料来源：Wind ，国盛证券研究所
1.2行业盈利水平：Q3毛利率进一步提升，产品价格上行或贡献收益增量
34%
29% 26% 4%
17% 6%
5% 14%
7%
11%
16%
-8%
4% 20%
20%
45%
57%
38%
26%
-19% 27%
5%
-4%
-9% 15%
3%
5%
-14% 19% 8% -17%
-3%
38%
8%
1%
5%
22%
-1% -30%
-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%2017Q1
2017Q3
2018Q1
2018Q3
2019Q1
2019Q32020Q1
2020Q3
2021Q1
2021Q3
单季度营收同比增速
单季度营收环比增速
2021Q3单季度毛利率录得11.0%，环比提升0.2pcts，较去年同期上升2.2pcts，基本
恢复至2018年毛利率高位。2020Q1以来行业毛利率持续承上升趋势，一方面受益于经
济持续复苏下开工水平上升带来规模效应，另一方面产品及原料价格同步上行，资源型
企业利润空间增厚，加工企业可受益于库存升值带来毛利水平增长。
图表3：有板块2021Q3毛利率实现11.0%，继续呈上升趋势
资料来源：Wind，国盛证券研究所
期间费用率继续呈较低水平，板块整体营运稳定。2021Q3有上市企业期间费用率录
得4.0%，同比降低0.8pcts，环比上涨0.1pcts。其中销售费用率录得0.5%，同比降低
0.2 pcts，环比上升0.1pcts，管理费用率（含研发费用）为2.5%，同比降低0.2pcts，
环比降低0.1pcts，财务费用率录得1.0%，同比降低0.4pcts，环比升高0.1pcts。综合
来看，2021Q1以来板块费用率维持低位运营，一方面会计准则调整将部分管理费用转
移至营业成本中，另一方面企业间整体费用率管控得当，控资控费效果明显。
图表4：有板块2021Q3期间费用率录得4.0%环增0.1pct，同降0.8pct
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